Определение рыночной стоимости недвижимости методом капитализации дохода производится в два этапа:
● прогнозирование будущих доходов;
● капитализация будущих доходов в настоящую стоимость.
Потенциальный валовой доход есть общий доход, который можно получить из недвижимости при 100%-й занятости без учета всех потерь и расходов.
Действительный валовой доход есть предполагаемый доход при полном функционировании объекта недвижимости с учетом потерь от незанятости, смены арендаторов и неплатежей арендаторов.
Операционные доходы – это периодические расходы для обеспечения нормального функционирования объекта и получения действительного валового дохода. Операционные расходы могут быть:
● постоянные;
● переменные;
● расходы на замещение.
К постоянным расходам относят расходы, которые не зависят от степени заполненности объекта (налоги на недвижимость, страховка, некоторые эксплуатационные расходы).
К переменным относят расходы, которые связаны с интенсивностью использования объекта и уровня предоставляемых услуг:
● расходы на управление;
● заработная плата обслуживающему персоналу;
● коммунальные расходы;
● расходы на содержание и ремонт;
● расходы на обеспечение безопасности;
и т.д.
Расходы на замещение предусматривают периодическую замену быстроизнашивающихся элементов сооружения (кровля, покрытия пола, санитарно-технической и электроарматуры, приборов, механического оборудования, пешеходных и подъездных дорог и т.п.)
Сумма расходов на замещение связана с суммой расходов на эксплуатацию и ремонт – чем больше сумма замещения, тем меньше расходы на ремонт.
Для капитализации будущих доходов применяют два метода:
1. Метод прямой капитализации;
2. Метод капитализации по норме отдачи.
При прямой капитализации стоимость объекта (V) определяется отношением дохода (I) к коэффициенту капитализации (R):
Для прямой капитализации можно использовать потенциальный валовой, действительный, чистый операционный доход, доход на собственный капитал, доход на заемный капитал, доход от земли или зданий. Соответственно при этом используют общий коэффициент капитализации, коэффициент капитализации собственного капитала, коэффициент капитализации для заемных средств, для земли и для зданий.
Определение стоимости объекта на базе общего коэффициента капитализации (RО) осуществляется по формуле:
где ЧОД – чистый операционный доход.
Определение RО осуществляется следующими методами:
● анализ сравнительных продаж;
● техника инвестиционной группы;
● метод кумулятивного построения;
Анализ сравнительных продаж является наиболее предпочтительным, но требует достоверной информации об объектах сравнительных продаж.
Техника инвестиционной группы основана на предположении, что при наличии в объекте недвижимости нескольких интересов, общий коэффициент капитализации должен удовлетворять требованиям дохода владельцев всех интересов.
Если рассматриваются финансовые составляющие интереса в объекте недвижимости (собственный и заемный капитал), коэффициент капитализации заемного капитала (ипотечная постоянная) Rm определяется по формуле:
где ОД – годовой платеж по обслуживанию долга;
ЗК – заемный капитал (сумма ипотечного кредита).
Коэффициент капитализации заемного капитала есть функция нормы процента, частоты выплат и срока кредита и является суммой нормы процента и коэффициента фонда возмещения.
Коэффициент капитализации собственного капитала (RС) определяется по формуле:
где ДДН – денежный поток (доход) до уплаты налогов;
СК – собственный капитал.
Общий коэффициент капитализации, удовлетворяющий и владельцев собственного капитала, и кредиторов, является средневзвешенной величиной, учитывающей процентное соотношение собственного и заемного капитала в стоимости объекта:
RО = %ЗК * Rm + (1-%ЗК)*RС,
где %ЗК – доля заемного капитала в стоимости.
Когда рассматриваются физические составляющие интереса в объекте недвижимости (земля и здание), если известны коэффициенты капитализации для земли (КЗ) и для здания (КЗД), а также, если можно определить доли стоимости земли (VЗ) и зданий (VЗД) в общей стоимости объекта, общий коэффициент капитализации рассчитывается следующим образом:
RО = VЗ * KЗ + VЗД * KЗД.
Оценка недвижимости может осуществляться с помощью техники остатка, сущность которой заключается в капитализации дохода, относящегося к одной из инвестиционных составляющих, когда стоимость других известна.
При применении техники остатка необходимо выполнить следующую последовательность действий:
● определить часть годового дохода, приходящуюся на часть объекта с известной стоимостью, путем умножения этой стоимости на соответствующий данной части коэффициент капитализации;
● определить сумму годового дохода, приходящуюся на часть объекта с известной стоимостью, путем вычитания из общей величины годового дохода суммы, приходящейся на известную часть объекта;
● определить стоимость неизвестной части объекта делением приходящегося на нее дохода на соответствующий коэффициент капитализации;
● определить стоимость объекта путем сложения известной и полученной стоимостей.
Капитализация по норме отдачи переводит будущие выгоды в настоящую стоимость двумя методами:
1. Дисконтированием каждого денежного потока соответствующей нормой отдачи.
2. Методом капитализации дохода общим коэффициентом капитализации, учитывающим характер поступающих доходов, изменение стоимости объекта и ожидаемую норму отдачи.
Метод дисконтирования денежных потоков применим к денежным потокам любого вида и является универсальным. Настоящая стоимость будущих выгод от владения недвижимостью (PV) определяется из выражения:
где ДПi – денежный поток периода t;
i - норма дисконтирования периода t.
Для определения нормы дисконтирования применяются следующие методы:
● метод кумулятивного построения;
● метод сравнения альтернативных инвестиций;
● метод сравнения продаж.
При использовании общего коэффициента капитализации в зависимости от конкретных условий и характеристик денежных потоков для определения стоимости изменяющихся денежных потоков применяются три типа расчетных моделей капитализации:
1) модели дохода;
2) модели «собственности»;
3) ипотечно-инвестиционные модели.
Модели дохода применяются для расчета настоящей стоимости только потока доходов. Для получения стоимости недвижимости стоимость реверсии должна быть добавлена к стоимости потока дохода.
Если предполагается поступление постоянного потока доходов, в зависимости от способа возврата капитала применяются следующие методы капитализации:
● капитализация бесконечного потока (прямолинейная капитализация) методом Ринга;
● капитализация методом Инвуда;
● капитализация методом Хоскальда.
Прямолинейная капитализация применяется:
● если имеется бесконечный поток дохода;
● поток интервала конечен, но цена продажи объекта равна начальной цене покупки, т.е. первоначальной инвестиции.
Стоимость недвижимости определяется путем деления дохода на соответствующую ставку дисконтирования. В этом случае ставка дисконта (YО) и общий коэффициент капитализации численно равны, так как начальные инвестиции полностью возвращаются при окончании проекта.
RО=YО.
Если стоимость недвижимости в конце проекта полностью или частично обесценивается, возврат начального капитала может быть осуществлен за счет потока доходов.
Метод Инвуда предполагает, что доход поступает в виде аннуитета и дисконтируется одной нормой дисконта. Величина аннуитета соответствует полному возврату капитала и получению дохода на капитал в течение поступления аннуитета. В связи с этим коэффициент капитализации должен включать:
● ставку процента (дохода) на капитал;
● коэффициент фонда возмещения для обеспечения полного возврата начальных инвестиций за счет формирования фонда возмещения (графа 3 таблицы функций сложного процента):
где 
- коэффициент фонда возмещения, в котором i – норма прибыли, для метода Инвуда она равна ставке процента на капитал (YО);
Т – период аннуитета.
Тогда
Полученное отношение представляет собой коэффициент взноса на амортизацию единицы для заданного процента и периода (графа 6 таблицы функций сложного процента).
таким образом, определение стоимости потока доходов с учетом допущений Инвуда выполняется двумя способами:
1) применением коэффициента взноса на амортизацию единицы;
2) применением общего коэффициента капитализации.
Метод Хоскальда отличается от метода Инвуда тем, что формирование фонда возмещения происходит не по норме процента на капитал, а по более низкой (безрисковой) ставке. Предпосылка этого обстоятельства в следующем: реинвестирование не является таким же прибыльным, как начальные инвестиции и, следовательно, повторному вложению капитала присущ больший риск.
Модели «собственности» применяются для определения стоимости недвижимости, когда и доход, и стоимость объекта уменьшаются известным регулярным образом. Для учета изменения стоимости актива применяется базовая формула при расчете коэффициента капитализации:
RО = YО + А,
где А – величина корректировки, которая имеет знак «+», если стоимость объекта уменьшается, и «-», если стоимость объекта увеличивается.
Численное значение корректировки определяется умножением относительного изменения стоимости в долях единицы на коэффициент фонда возмещения или на норму рекапитализации (возврата капитала).
В случае прямолинейного изменения и дохода, и стоимости объекта текущая стоимость недвижимости определяется методом прямой капитализации с линейным возвратом капитала (рекапитализацией). Линейная рекапитализация происходит равномерно в течение срока экономической жизни актива.
Общий коэффициент капитализации в случае прямолинейного изменения дохода и стоимости недвижимости определяется по формуле:
RО = YО ± D*a,
где D - относительное изменение стоимости за n периодов;
- норма возврата капитала.
В случае постоянного дохода с непрямолинейным изменением стоимости недвижимости применяется общая формула коэффициента капитализации, учитывающего изменения стоимости капитала. При этом компенсация изменения стоимости капитала обеспечивается по модели формирования фонда возмещения:
Ипотечно-инвестиционные модели применяются для определения стоимости недвижимости с учетом изменения ее стоимости и дохода, а также с учетом условий финансирования.
Традиционная техника ипотечно-инвестиционного анализа определяет стоимость недвижимости как сумму интересов собственного и заемного капитала.
Стоимость интереса собственного капитала рассчитывается путем дисконтирования денежных потоков, поступающих к инвестору от регулярного дохода и от реверсии. Стоимость интереса заемного капитала рассчитывается путем дисконтирования платежей по обслуживанию долга.
Настоящая стоимость будущих денежных потоков, поступающих от недвижимости, будет зависеть от срока проекта, структуры заемного капитала, экономических характеристик объекта и норм дисконтирования.
В формализованном виде алгоритм расчета стоимости с помощью традиционной техники ипотечно-инвестиционного анализа можно записать следующим образом:
V = PV*[(ЧОД-ОД),i%,n] + PV*[(CP+OK),i%,n] + M,
где PV - текущая стоимость;
ЧОД – чистый операционный доход i–го года;
ОД – сумма обслуживания долга в i–м году;
СР – сумма реверсии без учета расходов на продажу;
ОК – невыплаченный остаток кредита на момент продажи;
М – первоначальная стоимость кредита.
Эта общая формула может быть применена и для оценки стоимости недвижимости, обремененной существующей закладной. В этом случае в качестве начальной суммы кредита выступает текущий остаток кредита.
Вариант №1.
Компания (ресторан быстрого питания) рассматривает возможность аренды участка земли. Ожидается, что будет привлечено 2000 посетителей в месяц. В среднем каждый посетитель оформит заказ на 2 у.д.е. Прибыль компании должна составить 0,1 у.д.е. на каждую у.д.е. продаж. Затраты на рабочую силу и материалы составят 0,8 у.д.е. на каждую у.д.е. продаж. Каков максимальный размер ежемесячной арендной платы, которую может себе позволить платить компания, сохраняя необходимую ей норму прибыли?
Вариант №2.
По условиям ипотечного кредита в 300000 у.д.е., ежегодные платежи должны составлять 30000 у.д.е. ЧОД равен 40000 у.д.е. при коэффициенте капитализации собственного капитала инвестора в 8%. Рассчитайте стоимость собственного капитала.
Вариант №3.
Ваш клиент может предоставить обеспечение по первому ипотечному кредиту в 1000000 у.д.е. под 12% годовых, погашаемому за 25 лет ежемесячными платежами. Необходимый собственный капитал составляет 250000 у.д.е.; ставка дивидендов на капитал должна составлять 12%.
Рассчитайте требуемый ежегодный ЧОД, который бы удовлетворил и кредитора, и заемщика.
Вариант №4.
Объект недвижимости, который вы оцениваете, будет приносить чистый операционный доход в 10000 у.д.е. ежегодно в течение следующих 5 лет. Вы считаете, что через 5 лет объект будет продан за 110000 у.д.е. Предположим, что рыночный коэффициент дисконтирования составляет 8%. Какова текущая стоимость оцениваемого объекта?
Вариант №5.
Определить стоимость объекта, используя технику остатка для здания, если: стоимость земли 300000 у.д.е.; ЧОД – 100000 у.д.е.; коэффициент капитализации для земли – 8%, для здания – 15%.
Вариант №6.
Определить стоимость объекта, используя технику остатка для земли, если: стоимость здания 500000 у.д.е.; ЧОД – 100000 у.д.е.; коэффициент капитализации для земли – 8%, для здания – 15%.
Вариант №7.
Определить стоимость объекта техникой остатка для собственного капитала, если: размер кредита – 380000 у.д.е. (12% на 25 лет), ЧОД – 70000 у.д.е.; ипотечная постоянная – 0,12639.
Вариант №8.
Определить стоимость объекта, используя технику остатка для заемного капитала, если: собственный капитал – 200000 у.д.е.; ЧОД – 70000 у.д.е.; коэффициенты капитализации: собственного капитала – 9%, заемного капитала (ипотечная постоянная) – 0,1264.
Вариант №9.
Определите стоимость объекта недвижимости, приносящего доход, методом капитализации дохода (с использованием коэффициента капитализации).
Данные для расчета. Через два года после покупки недвижимости ожидается доход при вложении капитала в землю 150 млн. руб. и при вложении в здание – 500 млн. руб. Норма доходности при вложении капитала в землю – 10% и при вложении капитала в здание – 50%.
Вариант №10.
Определить общий коэффициент капитализации при следующих данных. Офис оценен в 5 млн. долл., на момент оценки офиса доходность составляла правительственных среднесрочных облигаций – 8,5%. По мнению эксперта оценщика, дополнительный риск капиталовложений в офис по сравнению с инвестициями в правительственные облигации равен 5%. Затраты на управление инвестициями (поиск сфер вложения капитала и пр. составляет 2%). В случае необходимости продажа данного фонда займет определенное время (по сравнению с возможностью быстрой реализации правительственных облигаций), поэтому эксперт-оценщик принимает поправку на недостаточную ликвидность в размере 2%. Время, которое потребуется для возврата капитала по расчетам инвестора – 20 лет, в связи с этим ставка возврата капитала – 5% (1/20).