Определение ставки дисконта.

С математической точки зрения ставка дисконта — это процентная ставка, используемая для пересчета будущих потоков доходов в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости бизнеса. В экономическом смысле в роли ставки дисконта выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования или — это требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.

Ставка дисконта, или стоимость привлечения капитала, должна рассчитываться с учетом трех факторов:

1. Наличия у многих предприятий различных источников привлекаемого капитала, которые требуют разных уровней компенсации.

2. Необходимостью учета для инвесторов стоимости денег во времени.

3. Факторов риска или степени вероятности получения ожидаемых в будущем доходов.

Существуют различные методики определения ставки дисконта денежного потока, наиболее распространенными из которых являются: методика для собственного капитала — модель оценки капитальных активов (САРМ — Capital Asset Pricing Model) и метод кумулятивного построения; методика для всего инвестированного капитала — модель средневзвешенной стоимости капитала (WАСС — Weighted Average Cost Capital).

Расчет ставки дисконта зависит от того, какой тип денежного потока используется для оценки в качестве базы:

Тип потока для собственного капитала. Применяется ставка дисконта, равная требуемой собственником ставке отдачи на вложенный капитал;

Тип потока для всего инвестированного капитала. Применяется ставка дисконта, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства (ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала. Такая ставка дисконта называется средневзвешенной стоимостью капитала.

Пример: Рассчитаем ставку капитализации ОАО «ВВС» кумулятивным методом, как наиболее приемлемым для малых предприятий

Показан расчет применения кумулятивной модели определения ставки приведенной стоимости к настоящему времени (ставки дисконтирования) с учетом произведенных корректировок этой ставки.

Таблица 5

Пояснения к расчету ставки капитализации.

В качестве безрисковой ставки дохода в мировой практике используется обычно ставка дохода по долгосрочным государственным долговым обязательствам (облигациям или векселям). Считается, что государство является самым надежным гарантом по своим обязательствам (вероятность его банкротства практически исключается).

В качестве безрисковой ставки дохода на капитал выбрана ставка по валютным депозитам для юридических лиц сроком до 90 дней категории «А», которая равна на дату оценки 30.01.2002 г. — 13% (по вкладам от 10 000 долларов США). Безрисковая ставка дохода на капитал отражает гарантированный доход, который может быть получен от инвестиций с низким уровнем риска.

Согласно международной практике, средняя надбавка для небольших предприятий за размер (риск размера величины компании и сопоставление его с ее возможностями) составляет от 2 до 6%. В силу того что по сравнению с предприятиями-аналогами работающими в отрасли, оцениваемое предприятие, возможно, имеет меньший размер, это значит, что оно может в перспективе иметь меньший уровень доходности, а следовательно, для него требуется более высокая надбавка для оценки альтернативных издержек. Для расчета возьмем данную надбавку в размере 6%.

Надбавку на отраслевую оценку альтернативных издержек, возьмем в размере 5%, учитывая, что предприятие работает в сфере энергетики и конкуренция достаточно высока.

Надбавку за оценку финансовых альтернативных издержек возьмем в размере 3%, так как предприятие после нормализации баланса и отчета о прибылях и убытках имеет низкие показатели ликвидности и оборачиваемости при существенной зависимости от заемного капитала.

Надбавку за риск разнообразной деятельности, возьмем в размере 5%, учитывая то, что продукция предприятия достаточно широко распространенна на рынке.

Надбавку на оценку профессиональности менеджмента возьмем в размере 5%, так как предполагаем, что в основном администрация предприятия состоит из высококвалифицированных менеджеров, но в их работе существуют определенные недоработки, например это становится очевидным при рассмотрении показателя соотношения финансового результата с выручкой к активам.

Средний темп прироста чистой прибыли, используемый в расчете, составил 10% в год. Данный процент рассчитан на основе отраслевых показателей для энергетических предприятий. С учетом следующего предположения: предприятие достигло предельного уровня развития то есть ставка капитализации 0%, в случае если прогнозируется увеличение прибыли, то необходимо указание прогнознозной величины на основании отраслевых значений и своей ретроспективной истории по этому показателю, но при этом она должна быть не более безрисковой ставки.

Определение предварительной величины стоимости. Для расчета предварительной величины стоимости предприятия мы рассчитали необходимые показатели:

1. Чистая прибыль (прибыль после налогообложения) равна средневзвешенной за период-385 346 руб. ((564405 + 175895 + 402956 + 398127)/4 = 385346 агр. форму2). Ставка капитализации прибыли, рассчитанная через ставку приведенной стоимости к концу расчетного периода кумулятивным методом, равна средневзвешенной за период 6,7% показать (27%/4 = 6,7% табл. 5).

Совершенно другой подход к установлению нормы дисконта с учетом риска положен в основу метода средневзвешенной стоимости капитала WACC. Соответствующая расчетная формула, учитывающая особенности российской системы налогообложения, предложена в виде: Формула предложена в [4]

где

r_c — стоимость собственного капитала (требуемая отдача на обыкновенные акции);

r_k — стоимость заемного капитала (ставка процента по займу);

g _c — доли собственного в общем капитале проекта;

g_k — доля заемного капитала в общем капитале проекта.

— ставка налога на прибыль;

k — ставка процента, в пределах которого проценты по займу могут уменьшать налогооблагаемую прибыль (ставка ЦБ РФ +3% до 2002 г. С 01.01.2002 г. введена в действие 25 глава Налогового Кодекса и в соответствии с абзацем 4 п. 1 ст. 269 предельная величина процентов, признаваемых расходом теперь принимается равной ставке рефинансирования Центрального банка Российской Федерации, увеличенной в 1,1 раза).

Представляется, что в той или иной модификации данный метод применим к небольшим проектам, реализуемым на действующих предприятиях. При этом все входящие в формулу параметры должны задаваться в исходной информации по оценке. Обычно при этом используются последние фактические данные о предприятии, а получаемая норма дисконта распространяется на весь период реализации проекта.

Пример. Стоимость собственного капитала фирмы за квартал — r _c = 11,27% (отдача на вложения собственного капитала).

Расчет стоимости собственного капитала:

r_c= (D + P₁; – P₀) / P₀

D — средневзвешенная величина собственного капитала с учетом ставка капитализации за период (6,7%).

P₀ — средневзвешенная величина собственного капитала 10767157руб.((11136774 + 11195334 + 10418691 + 10651353 + 10433631)/5 агр.форма1).

P₁ — средневзвешенная величина собственного капитала с учетом инфляции 4,57% (по итогам 2001г — 18,3) 11259216руб. за период (для ОАО «ВВС»)

r_c = ((10767157*6,7%) + (10767157 + 10767157*4,57) – 10767157)/10767157 = 0,1127 = 11,27%

Предприятие оценивает проект, предусматривающий осуществление в нулевом году инвестиций в объеме 200млн. руб. Однако предприятие может вложить в проект только 150млн. руб., (средневзвешенная величина денежных средств 154091000 за период ОАО «ВВС» агрегированная форма 1) в связи, с чем предусматривается получение кредита в размере 50млн. руб. под 3,25% в квартал (из расчета 13% годовых). Учитывая соотношение собственного и заемного капитала, при ставке налога на прибыль 35% и k = 24%х1,1 = 26,4% получаем норму дисконта: Метод приведения формулы средневзвешенной стоимости к данному виду приводится в [3].

Е = {150*0,1127+(1 – 0,35*0,264/0,1127)*50*0,0325}/200 = 8,6%.