В рамках сравнительного подхода при оценке стоимости банка могут быть использованы три основные метода: метод компании-аналога, метод сделок и метод отраслевых коэффициентов. При их практическом применении целесообразно выделить три группы проблем:
1) информационная;
2) выбор мультипликатора;
3) использование банков-аналогов.
Сущность информационной проблемы определяется необходимостью поиска адекватных и репрезентативных данных для проведения расчетов. Представляется, что источниками информации для оценки стоимости банков могут служить данные с фондовых площадок (РТС, ММВБ, западные биржи), специализированные информационные базы данных (AK&M и т. д.). К ним также относятся деловые СМИ («Эксперт», «Ведомости», «Коммерсантъ», «Бизнес и банки», «Финанс», «RBC daily», ежемесячный журнал «РБК»), а также специализированные сайты Интернета.
Адекватность полученной информации почти не зависит от самого ее источника. Имеет значение, насколько она может быть подтверждена альтернативными информационными каналами. Это означает, что следует опираться на свершившиеся факты либо на события, вероятность которых очень высока. Что касается репрезентативности информации, то следует учитывать несколько принципиальных моментов: а) данные фондовых площадок можно использовать, но только в отношении банков аналогичных размеров и примерно такого же уровня надежности; б) необходимо обязательно принимать во внимание временной фактор; в) важно учитывать заинтересованность третьих лиц в сделке, а также иные существенные факторы (масштаб сделки, возможность премии, учет скидки за неконтрольный характер). Существенное значение имеет и то, как Банк России относится к данной сделке.
Выбор мультипликатора для оценки банка является важнейшим этапом, во многом определяющим в дальнейшем обоснованность рассчитанной его рыночной стоимости.
Исключительно для банков можно выделить следующие типы моментных мультипликаторов: «цена / чистые активы», «цена / валовые активы», «цена / собственный капитал по Базелю»21, «цена / кредитный портфель 22 (юридических и/или физических лиц)», «цена / портфель ценных бумаг (для продажи, инвестиционный, торговый портфель)», «цена / депозиты (юридических и/или физических лиц)».
Перечень интервальных мультипликаторов можно представить как: «цена / процентный доход (либо чистый процентный доход)», «цена / доходы за вычетом расходов с инвестиционными ценными бумагами, торговыми ценными бумагами и иностранной валютой», «цена /комиссионные доходы (либо чистые доходы от комиссионных операций)», «цена / прибыль до налогообложения и резервов, созданных в соответствии с требованиями Банка России», «цена / стоимость клиентеллы».
Проблему использования банков-аналогов можно разделить на две составляющие:
1) поиск отечественных,
2) поиск зарубежных аналогов.
Существует ряд рекомендаций, которые следует учитывать при отборе отечественных банков-аналогов:
а) необходимо, чтобы оцениваемый банк и банки-аналоги принадлежали к одному сегменту (потребительское кредитование, автокредитование, операции на рынке капиталов) и кластеру (универсальные банки, инвестиционные банки, расчетные банки и т. д.) банковского сектора. При этом, если акции оцениваемого банка не котируются на рынке, то нецелесообразно рассматривать в качестве аналогов банки, акции которых уже присутствуют на организованном рынке ценных бумаг;
б) при расчетах следует исключить данные о котировках банков, которые вовлечены в те или иные судебные процессы или тяжбы;
в) ни один из отобранных банков-аналогов не должен быть «фигурантом» возможных сделок по слиянию и присоединению (поглощению), хотя подобная информация может использоваться при оценке банка методом сделок;
г) недопустимо использовать информацию о банках, находящихся в трудном финансовом положении, тем более, в предбанкротном состоянии;
д) рекомендуется использовать деление банков по группам их надежности (устойчивости) в соответствии с международными (Standard&Poors, Moody’s, Fitch) либо российскими рейтингами; е) важным моментом является региональный аспект деятельности банка. При этом банки с развитой филиальной сетью следует рассматривать отдельно от региональных или столичных банков (г. Москва и г. Санкт-Петербург).
Что касается поиска зарубежных банков-аналогов, то представляется целесообразным использовать значения их мультипликаторов с задержкой по временному лагу в 10 – 15 лет.
Пример 2.
Проведем расчет мультипликатора «цена / собственный капитал банка» на основе данных о наиболее значимых сделках по купле-продаже акций российских банков в 2006 г. (см. табл). Выбор данного мультипликатора обусловливается тем, что собственный капитал является сегодня наиболее значимым показателем, реально применяемым в России при купле-продаже банков (пакетов банковских акций).
Анализ полученных значений мультипликатора по проведенным сделкам купли-продажи акций банков в 2006 г. позволяет сделать следующие выводы.
Специфика банковской деятельности, исключающая возможность оценки стоимости банков по аналогии с другими коммерческими структурами как разницу между активами и обязательствами (вследствие особой роли в банках его обязательств), предполагает использование фиксируемой в отчетности категории «собственного капитала банка» в качестве базы для построения мультипликатора «цена / собственный капитал».
Важным обстоятельством, способствующим изменению мультипликатора, является наличие репутационной составляющей 23. По мнению А. Дамодарана, имеет место следующая взаимосвязь показателей: уровень дивидендных выплат — репутация банка — уровень мультипликатора «цена / собственный капитал» 24. При этом, хотя элементы нематериальных активов банков в явном виде не находят отражения в бухгалтерской отчетности, их влияние фиксируется с помощью мультипликатора «цена / собственный капитал»: чем существеннее роль нематериальных активов, тем выше значение мультипликатора.
Рассмотренный мультипликатор необходимо использовать весьма осторожно, учитывая следующие обстоятельства, отражающиеся на его количественных характеристиках:
• сделки между родственными структурами способствуют, как правило, занижению цены приобретаемых акций (это относится к приобретению акций материнской банковской структуры дочерними структурами);
• сделки между менеджерами-собственниками, как правило, результируются в относительно более высоких значениях мультипликатора. Заниженные мультипликаторы могут отражать возможный спекулятивный интерес в приобретении пакета акций того или иного банка в расчете на предстоящее IРО. Завышенные мультипликаторы, в свою очередь, могут характеризовать условия предоставления возможных выгод в будущем (например, опцион на приобретение дополнительных акций данного банка).
Чем более открытым и конкурентным является рынок банковского капитала, тем при прочих равных условиях должна быть и более значительной величина мультипликатора. Присутствие акций банков на биржах также способствует повышению мультипликатора, хотя, как правило, такая особенность характерна для крупных банков.
Исходя из проведенных расчетов при оценке стоимости банков в первом приближении можно рекомендовать интервал значений мультипликатора «цена / собственный капитал банка» в пределах 3,0 ±1,5. При этом, чем больше абсолютный объем собственного капитала, тем при прочих равных условиях выше и мультипликатор (до 4,5). И, наоборот, для сравнительно небольших по объему собственного капитала банков этот мультипликатор должен быть несколько ниже (от 1,5 до 3,0).
Пример 3.
Покажем возможность применения мультипликатора «цена / собственный капитал банка» для анализа сделок, связанных с отчуждением государственных пакетов в уставном капитале банков за 2003 — 2006 гг.
Информация о сделках получена на основе официального бюллетеня РФФИ «Реформа». В качестве цены сделки принималась цена продажи акции (доли в уставном капитале), если аукцион состоялся, либо нормативная цена (начальная цена продажи), если аукцион признан несостоявшимся252627. Анализ данных по 241 сделке позволяет утверждать следующее.
1. Значителен процент несостоявшихся сделок. В половине случаев аукцион признан несостоявшимся по причине отсутствия заявок, что говорит о невысокой величине спроса на акции банков и низкой активности покупателей на данном сегменте рынка.
2. Различен характер сделок. 22 % всех сделок представляют собой реализацию преимущественного права акционерам банка путем отчуждения им акций, 78 % — открытая продажи пакетов акций, в том числе через публичное объявление.
3. Несущественна доля акций, продаваемая государством. Средняя доля пакета в уставном капитале банков составила 3,1 %, при этом максимальный проданный пакет — 29,7 % (ОАО «Супербанк»), что является только блокирующим пакетом (не контрольным).
4. Необычно низки значения мультипликатора «цена / собственный капитал банка». Средняя величина мультипликатора оказалась равной 0,97 от суммы собственного капитала банка, что говорит о значительном занижении цены выставляемых на аукцион акций (в среднем в 1,5 – 3 раза). По некоторым сделкам цена банка составляет 1 – 2 % (!) от величины собственного капитала. При этом для ряда банков величина мультипликатора превысила уровень в 4,5 раза, что может свидетельствовать о высокой ценности акций этих банков для конкретных покупателей. Таким образом, сделки по отчуждению государственной доли в уставном капитале банка в целом не позволяют получить реальную оценку рыночной стоимости собственного капитала банка, поскольку она намного занижена по сравнению с рыночными аналогами (в 1,5 — 3 раза). Это связано, главным образом, с низкой оценкой выставленных на торги акций. В заключение следует еще раз подчеркнуть важность рассмотренной проблематики. Планируемый в ближайшее время выход отечественных банков на проведение IPO настоятельно требует совершенствования механизмов оценки с учетом особенностей деятельности банковского сектора. Хочется надеяться, что предлагаемые в статье пути решения сформулированных проблем, частично доведенные до конкретных рекомендаций и апробированные на практике, окажутся полезными как в развитии общей методологии оценки, так и в решении практических задач оценки стоимости банков.
Значения мультипликатора «цена / собственный капитал банка» по сделкам, связанным с куплей-продажей акций банков в 2006 г.25
| № п/п | Описание сделки | Объем сделки, % от уставного капитала | Цена сделки, млн руб. | Собственный капитал банка, млн руб. | Мультипликатор |
| Приобретение группой Societe Generate акций Росбанка | 10,0 | 8473,41 | 16330,0 | 5,2 | |
| Приобретение группой Raiffeisen International (Австрия) акций Импэксбанка | 100,0 | 14701,5 | 6213,0 | 2,4 | |
| Приобретение ОТР Bank (Венгрия) акций Инвестсбербанка | 96,4 | 12750,2 | 2531,0 | 5,2 | |
| Приобретение Сбербанком акций казахского Texaxabank | 80,0 | 2 736,0 | 935,7 | 3,65 | |
| Приобретение банком JP Morgan (США) акций Банка Москвы | 2,21 | 1414,8 | 22810,0 | 2,8 | |
| Размещение Банком Москвы своих акций (закрытый и открытый этапы) 26 | 5,31 | 6985,8 | 32831,0 | 4,0 | |
| Продажа портфельным инвесторам банка «Возрождение» пакета акций | 10,0 | 1 444,0 | 3 522,0 | 4,1 | |
| Выкуп владельцем банка «Русский стандарт» пакета акций у Международной финансовой корпорации | 6,7 | 4 100,0 | 12000,0 | 5,1 | |
| Приобретение Европейским банком реконструкции и развития (ЕБРР) акций Транскапиталбанка | Блокирующий пакет | 1 172,0 | 2 250,0 | 2,1 | |
| Приобретение банком Commerzbank (Германия) акций Промсвязьбанка | 15,32 | 4544,1 | 10 348,0 | 2,9 | |
| Подготовка Московского Ист-Бридж банка к продаже собственных акций | Блокирующий пакет | 400,0 | 1 066,7 | 1,5 | |
| Приобретение банком Nordea (Скандинавия) акций Международного московского банка | 26,4 | 10558,35 | 16287,9 | 2,5 | |
| Приобретение Внешторгбанком акций Славнефтебанка (Белоруссия) | Контрольный пакет | 668,25 | 557,1 | 2,4 | |
| Продажа банком «Россия» пакета акций своей дочерней структуре «Аброс» | 2,92 | 157,8 | 3275,2 | 1,65 | |
| Приобретение акций Газпромбанка Негосударственным пенсионным фондом «Газфонд» | 24,9 | 34 600,0 | 57 800,0 | 2,4 | |
| Продажа одним из пяти акционеров инвестиционного банка «Траст» О. Колядой принадлежащего ему пакета акций банка оставшимся владельцам | 14,23 | 1 577,5 | 5 246,0 | 2,1 | |
| Приобретение акций Локо-банка инвестиционной группой East Capital Group (Швеция) | 11,06 | 400,95 | 1 658,0 | 2,2 | |
| Приобретение ОАО «НК Роснефть» находившегося в федеральной собственности пакета акций Всероссийского банка развития регионов | 25,49 | 332,7 | 1 052,8 | 1,24 | |
| Приобретение банком Nordea (Скандинавия) акций Оргрэсбанка | 85,7 | 8358,2 | 2 600,0 | 3,75 | |
| Продажа акций Пробизнесбанка четырем покупателям | 34,5 | 3421,4 | 3 305,7 | 3,0 |
Составлено по: В. М. Рутгайзер, А. Е. Будицкий. Оценка рыночной стоимости коммерческого банка (методические разработки). Часть вторая. Динамика и структура развития российской банковской системы. — М.: «АНО «СОЮЗЭКСПЕРТИЗА» ТПП РФ», 2007, с. 16 — 29. Все расчеты произведены из соотношения 1 долл. США = 26,73 руб.
Сделка завершена в начале 2007 г.
Список литературы
1. Положение ЦБ РФ от 10.02.2003 № 215-П «Положение о методике определения собственных средств (капитала) кредитных организаций».
2. Положение ЦБ РФ от 26.03.2004 г. № 254-П «Положение о порядке формирования кредитными организациями резервов на возможные потери по ссудам, по ссудной и приравненной к ней задолженности».
3. Инструкция ЦБ РФ 2004 г. № 110-И «Об обязательных нормативах банков».
4. Указание ЦБ РФ 1997 г. № 18-У «О введении в действие новой редакции методических рекомендаций о порядке оценки мероприятий по финансовому оздоровлению (планов санации), утвержденных Письмом Банка России от 08.09.1997 № 513» (утратил силу с 2005 г.).
5. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов. 2-е изд. — М.: «Альпина Бизнес Букс», 2004.
6. Леонтьев Б. Б., Мамаджанов Х. А. Принципы и подходы к оценке интеллектуальной собственности и нематериальных активов. — М.: «РИН ФО», 2005.
7. Рутгайзер В., Авдеев С., Козлов Н. Клиентелла: НМА и информационная база прогнозирования развития компании. — М.: «АНО «СОЮЗЭКСПЕРТИЗА» ТПП РФ», 2006.
8. Рутгайзер В. М., Будицкий А. Е. Оценка рыночной стоимости коммерческого банка (методические разработки). Часть вторая. Динамика и структура развития российской банковской системы. — М.: «АНО «СОЮЗЭКСПЕРТИЗА» ТПП РФ», 2007.
9. Малеев А. В., Малеева В. Ю., Юрьева Е. М. Обоснование методов оценки бизнеса коммерческих банков / Сборник научных трудов. Серия «Экономика». — Ставрополь: СКТ У, 2002.
10. Никонова И. А., Шамгунов Р. Н. Стратегия и стоимость коммерческого банка, 2-е издание — М.: «Альпина Бизнес Букс», 2005.
11. Коупленд Т., Коллер Т., Муррин Дж. Стоимость компаний: оценка и управление. — М.: «Олимп-бизнес», 1999.
12. Фишмен Д., Пратт Ш., Гриффит К., Уилсон К. Руководство по оценке стоимости бизнеса. — М.: «Квинто-Консалтинг», 2000.
13. Щербакова Г. Н. Анализ и оценка банковской деятельности (на основе отчетности, составленной по российским и международным стандартам). — М.: «Вершина», 2006.
14. «Коммерсантъ», 2006, 10.11.
15. C. Mercer. Valuing Financial Institutions. Business one Irwin Homewood, Illinois 60430.
16. www. rbc. ru.
Финансы и кредит 30 (270) - 2007 август