5.1.
Когда новый генеральный директор занимает свой пост, неуверенность по поводу его способности и политики затрагивает полный риск
фирма и поэтому интерес это должно заплатить на его долге. Дополнительный риск, вероятно, будет особенным
вместо систематического, так как неуверенность по поводу навыков вновь избранного генерального директора маловероятна к co-vary с
полное состояние экономики. Поэтому риск управления не должен затрагивать составление бюджета долгосрочных расходов фирмы
решения. Однако более высокий риск управления увеличит вероятность нехватки потока наличности и
поэтому повысьте предупредительный спрос на удерживание наличных денег.
Чтобы оценить, затрагивает ли риск управления действительно предупредительные сбережения, мы считаем путь фирмами
наличные активы варьируются за первые три года их генеральных директоров при исполнении служебных обязанностей. В Группе A Таблицы 9 мы оцениваем уравнения
предсказание наличных активов фирм как функция его срока пребывания 23 генерального директора В дополнение к средствам управления, используемым в
предшествующие технические требования, мы также управляем для использования наличных денег: фактические инвестиционные расходы (капиталовложения,
приобретения, изменитесь в чистом оборотном капитале), долговые обязательства (измеренный коэффициентами левереджа), и дивиденд
выплаты. Предполагаемая чувствительность наличного срока пребывания поэтому отражает воздействие срока пребывания генерального директора на наличных деньгах фирмы
активы, сетка текущее использование наличных денег, таким образом, это должно захватить воздействие неуверенности управления на
|
|
предупредительные сбережения.
Оценки в Группе A Таблицы 9 указывают, что наличные активы являются самыми высокими, когда у фирмы есть новое Генеральный директор, тогда значительно уменьшитесь за первые три года генерального директора, но не меняйтесь в зависимости от срока пребывания генерального директора после Генеральный директор был при исполнении служебных обязанностей в течение трех лет. Коэффициенты в Колонках (1) и (2) подразумевают что наличные деньги к активам
отношение уменьшается приблизительно на 0.3 процентных пункта в год в течение первых трех лет срока пребывания, для в общей сложности
почти один процентный пункт за этот период. Учитывая, что средние наличные деньги к отношению активов в нашем образце составляют 7%,
снижение на один процентный пункт наличного отношения представляет 13%-е снижение, нетривиальное снижение. Колонка (3)
документы, что есть подобное снижение наличных активов за срок пребывания генерального директора после товарооборотов, которые не являются
вероятно, чтобы быть мотивированным работой (товарообороты, которые удовлетворяют любой из критериев в рядах (2) - (5) Таблицы 1,
23 актива Кэша определены как наличные деньги и краткосрочные рыночные ценные бумаги, нормализованные балансовой стоимостью активов. Мы
получите подобные результаты, если мы исключаем рыночные ценные бумаги, вычисляя наличные активы. Группа C). Этот результат предполагает, что предполагаемое снижение наличных денег за первые три года срока пребывания не a
последствие товарооборотов генерального директора, происходящих во времена неуверенности, которая не связана с управлением.
|
|
Если снижение наличных активов за первые три года срока пребывания генерального директора происходит из-за неуверенности
о новом генеральном директоре тогда эта чувствительность должна меняться в зависимости от суммы неуверенности есть о новом
Генеральный директор. Панель B Таблицы 9 представляет тесты этой гипотезы. Результаты предполагают, что наличные активы больше
чувствительный к сроку пребывания генерального директора, когда предшествующая неуверенность по поводу генерального директора относительно высока, т.е., когда поступающее
Генеральный директор не прямой наследник, является посторонним или моложе. Коэффициенты на взаимодействии между сроком пребывания
и “генеральный директор непрямого наследника” (колонка (1)), “генеральный директор постороннего” (колонка (2)), и “молодой генеральный директор” (колонка (3))
все отрицание и существенно отличающийся с нуля, увеличивая эффект срока пребывания на наличных отношениях.
В целом, результаты в Таблице 9 согласовываются с представлением что дополнительные наличные активы в
начало срока пребывания генерального директора отражает предупредительные сбережения, скорее всего из-за возрастающей неуверенности
в этот период о будущей деятельности управления.
5.2. Финансирование инвестиций
Так как интертемпоральное изменение в управленческом риске относительно краткосрочно, мы не ожидаем его к
затроньте цели структуры долгосрочного капитала фирм. Однако управленческий риск мог оказать влияние на фирмы
|
|
краткосрочные решения о том, как финансировать отдельные инвестиции. Так как управленческий риск увеличивает дефолт
вероятности, это увеличивает ожидаемые затраты бедствия, и поэтому делает долг менее привлекательным, чем акция.
Следовательно, фирмы должны быть менее вероятны финансировать свои инвестиции с долгом рано в сроки пребывания их генеральных директоров
чем позже, начиная с удерживания других факторов постоянный, управленческий риск выше с более новым генеральным директором.
Чтобы исследовать эту гипотезу, мы исследуем способ, которым фирмы финансируют большие приобретения по генеральному директору
цикл. Мы сосредотачиваемся на приобретениях, потому что они - большие, заметные инвестиции, и мы можем измерить путь
в котором они финансированы. Мы строим образец из приобретений с раскрытой рыночной стоимостью выше
чем $1 миллион от Платиновой Базы данных SDC. 24 Мы исследуем относительное использование трех источников
финансирование: внутренние наличные деньги, внешняя задолженность и внешняя акция. Используя информацию от базы данных SDC по средствам оплаты (наличные средства или акции), мы сначала вычисляем средний процент ценности распродажи, финансированной запасом и наличными в течение лет срока пребывания генерального директора 0, 1, и 2.
Мы тогда пытаемся разделить наличный компонент на часть, прибывающую из нераспределенной прибыли и
то прибытие из финансирования внешней задолженности. Если покупатель выдает новые кредиты в том же самом бюджетном году как
объявление приобретения, мы используем информацию DealScan о целях кредитов, включая “приобретение строка” и «поглощение», чтобы оценить сумму ссуды, которая потенциально используется для приобретения. Мы тогда
вычислите среднее отношение ценностей ссуды в целях приобретения иметь дело ценность в каждом году срока пребывания, и
интерпретируйте его как процент ценности распродажи, финансированной кредитами. Этот процент - ноль для покупателей, которые не делают
выдайте кредиты в тех же самых бюджетных годах как объявления приобретения, или выдайте кредиты, но не имейте никакого упоминания
из приобретения или поглощения в целях кредитов. Может прибыть часть наличных денег, используемых для приобретения
от выпусков связи, для которых фирмы не раскрывают использование доходов. Так как мы не имеем информация о том, как доходы связи используются, мы только, включает устойчивые годы, у которых нет выпуска связи
в тех же самых бюджетных годах как объявления приобретения.
Группа A Таблицы 10 представляет образец финансирования приобретения за первые три года генерального директора срок пребывания для полного образца покупателей, описанных выше. Несколько образцов очевидны. Во-первых, среднее число
предполагаемый процент стоимости соглашения, финансированной внутренними наличными деньгами, уменьшается с 78% в году от 0 до 71% в году 3.
Во-вторых, средний процент стоимости соглашения, финансированной кредитами, более чем удваивается за первые три года
Срок пребывания генерального директора, от 4.5% в году 0 к 11.6% в году 2. Различие в проценте финансировано кредитами
между годом 0 и годом 2 статистически значительное на 5%-м уровне. В-третьих, процент, финансированный внешним акция не показывает ясного образца, когда риск управления изменяется за первые три года срока пребывания генерального директора.
В Панели B мы разделяем покупателей на основе того, был ли новый генеральный директор прямым наследником, начиная с наследника
очевидные генеральные директора связаны с намного меньшей предшествующей неуверенностью по поводу их припадка с фирмами и их
стратегии продвижение. Если изменение в использовании кредитов, чтобы финансировать приобретения за срок пребывания генерального директора отражает
эффект риска управления на краткосрочном выборе финансирования фирм, тогда образец должен быть сконцентрирован
в подобразце генеральных директоров непрямого наследника. В соответствии с этой идеей, в генеральном директоре непрямого наследника
подобразец, предполагаемый процент, финансированный увеличениями кредитов с 3.9% в году 0 к 14.3% в году 2, и различие между этими двумя годами, статистически значительный. Напротив, в генеральном директоре прямого наследника
подобразец, предполагаемый процент стоимости соглашения, финансированной кредитами на самом деле, уменьшаются с года 0 к году 2, хотя различие между годом 0 и годом 2 не статистически значительное.
В целом, результаты в этом разделе предполагают, что риск управления действительно затрагивает краткосрочные фирмы
решения финансового менеджмента. И регулирование денежных операций и инвестиционные решения финансирования, кажется, варьируются
за срок пребывания в подобразцах, которые, вероятно, содержат неуверенность по поводу управления, но не в подобразцах в который
действия управления и способность, вероятно, будут более известными в то время, когда менеджеры назначены.
Заключение
Центральная особенность финансовых рынков - то, что обещанная доходность задолженности фирмы увеличивается с восприятие рынка риска фирмы. Этот риск происходит из-за факторов, которые затрагивают ценность фирмы базовые активы, и также из-за неуверенности по поводу того, как этими активами будут управлять. Следовательно, a рациональный рынок должен включить организаторски произведенную неуверенность в свою оценку риска фирмы когда
оценка его ценных бумаг. Удерживание постоянного фундаментальные риски фирмы, когда есть больше неуверенности по поводу a способности руководства или его будущий выбор действий, кредиторы должны увеличить процентные ставки они обвините фирму. Данная статья представляет свидетельства, что такой риск управления - важный компонент в оценка корпоративного долга.
Неуверенность по поводу управления, вероятно, будет самой высокой, когда будет новое руководство и уменьшения со временем как стратегии нового управления, талант, а также качество матча между менеджер и фирма, станьте более известными рынку. Наш эмпирический анализ предлагает это CD распространения на задолженности фирмы, распространения ссуды в происхождении и распространения доходности облигации в выпуске - все
значительно выше, когда генеральный директор и/или финансовый директор фирмы новые при исполнении служебных обязанностей, чем тогда, когда они были при исполнении служебных обязанностей в течение трех лет. Этот образец сохраняется независимо от того, произошел ли товарооборот для связанного с невыполнением причины. Чувствительность обещанных ставок к сроку пребывания увеличивается с предшествующей неуверенностью по поводу поступающего
менеджер, где выше предшествующая неуверенность характеризуется вновь избранным менеджером, не являющимся прямым наследником,
будучи посторонним, будучи моложе, или не имея предшествующих отношений с кредиторами фирмы. Наконец, мы также находим, что фирмы регулируют свою политику финансового менеджмента как ответ на изменения в риске управления
вокруг товарооборотов генерального директора. В частности, когда фирмы сталкиваются с более высоким риском управления, они имеют тенденцию держаться больше
предупредительные сбережения и, менее вероятно, будут использовать долг, чтобы финансировать их инвестиции.
Воздействие риска управления на корпоративном долге имеет много последствий для нашего
понимание корпоративного кредитного риска. Во-первых, риск управления должен затронуть путь который академики и
кредитный риск в области модели практиков. Такие модели могли быть обоснованно улучшены, явно соединившись организаторские особенности, вероятно, чтобы быть связанным с неуверенностью рынка по поводу политики
управление примет. Во-вторых, то, что увеличение кредитного риска во времена товарооборота, кажется, связанный с неуверенности по поводу поступающего управления предполагает, что политика, которая уменьшает это
неуверенность, такая как прозрачность и связь с рынком о процессе последовательности может помочь уменьшать эти увеличения кредитного риска. В-третьих, потому что существующие кредиторы ранены во времена последовательности генерального директора,
это дает объяснение того, почему кредиторы иногда искали бы дополнительные права контроля в случае a изменение управления, например в форме “Изменения Ограничения управления” (CMR) пункты.
Это исследование характеризует путь, которым неуверенность по поводу управления затрагивает риск фирм по умолчанию
и следовательно оценка их долга. Наши результаты предлагают, чтобы риск не был рассмотрен монолитно: риск фирмы прибывает из многих источников, и включая основные принципы его бизнеса и включая его выбор руководство. Практики и рынки капитала ясно понимают важность риска управления, но тема еще не нашла свой путь в финансовые учебники или академическую литературу. Начиная с управления
рискните составляет существенную часть риска типичной фирмы по умолчанию, развивая лучшее понимание факторы, которые затрагивают его величину, а также его последствия для менеджеров, походят на полезную тему для
будущее исследование.