Я позволю себе цитату из цитированной монографии Сороса [5], потому что она необычайно точно выражает суть дальнейшего нашего изложения: "Будущее, которое пытаются предсказать участники рынка, состоит в основном из курса акций, а не основных показателей рынка. Основные показатели имеют значение только в той степени, в которой они оказывают влияние на курс акций. Когда курсы акций находят способ оказывать влияние на основные показатели, может быть запущен самоусиливающийся процесс, который приведет к тому, что и основные показатели, и курсы акций окажутся достаточно далеко от того состояния, которое некогда рассматривалось как традиционное равновесие. Это оправдало бы поведение, выражающееся в следовании за тенденцией; такое поведение может привести финансовые рынки в состояние, которое я называю территорией, далекой от равновесия. В конце концов расхождения между представлением и реальностью, ожиданиями и результатом не смогут просуществовать долго и процесс примет обратный характер. Важно понять, что поведение, выражающееся в следовании за тенденцией, необязательно будет нерациональным. Инвесторы, как и определенные виды животных, имеют основания для передвижений стадами. Только на точках перегиба тренда курсов не думающие инвесторы, следующие за тенденцией рынка, понесут настоящие убытки, но если они будут проявлять бдительность, то у них есть возможность выжить. Однако инвесторы-одиночки, привязывающие свои состояния к основным показателям рынка, могут быть затоптаны стадом."
Так все сейчас и происходит: тотальные убытки тех, кто продает сию секунду, т.е движется стадом. Однако, несмотря на панику, все большее число инвесторов (институциональных и частных), осознавая масштабность кризисных явлений на фондовом рынке, делает выводы из случившегося и пересматривает свои инвестиционные предпочтения. 1998 – 2000 гг были для американских инвесторов "полосой эйфории" - глубокого доверия к той мысли, что акции NASDAQ могут расти неограниченно в течение длительного периода времени. 2001-2002 гг для американских инвесторов – это "полоса истерии", связанная с падением котировок и неоправданными надеждами, что все вернется на круги своя, надо только немножко потерпеть и ничего не продавать (именно к этому призывала инвесторов одна из ведущих американских фондовых консультантов Эбби Коэн). Сейчас интенсивность иллюзий снижается, инвестор поворачивается тылом к фондовому рынку, уводя активы, но он обязательно вернется – тогда, когда падать уже будет некуда. И с этих пор мы будем отсчитывать "полосу отрезвления", т.е. рационализации инвестиционных предпочтений.
Напрашивается прямая аналогия с российскими финансовыми пирамидами. Население несло деньги в МММ на волне эйфории, веря в неограниченных рост этих, с позволения сказать, "бумаг". Истерия началась в мае 1994 года (после первого закрытия МММ) и тянулась почти год, пока акции и билеты МММ все еще по привычке торговались на биржах и с рук. Приснопамятный Сорос высказывался по сходному поводу так: "Музыка уже давно закончилась, а они все еще танцуют". Финал известен: все близлежайшие помойки оказались захламленными "ценными бумагами" МММ. Сейчас, после длительного периода апатии (принимая во внимание и события августа 1998 г), население опять потянулось в банки. Беспристрастная статистика фиксирует неуклонный рост размеров вкладов в российских банках. Т.е. население опять инвестирует, но, на сей раз, оно не ищет баснословных процентов (их уже никто не обещает, кроме, разве что, тети Вали из "Властилины"), а большее внимание население обращает не на доходность, а на надежность вкладов. Таким образом, и в России рационализация инвестиционных предпочтений налицо.
Председатель Мао Цзэдун в своих научных трудах указывал на то, что каждое поколение должно иметь свою войну. Перефразируя Мао, скажем: каждое поколение с нуля приобретает опыт оптимального инвестирования денег в фондовые ценности и, пока не набьет шишек, ничему не научится. Если бы уроки родителей шли впрок, не повторилась бы история с NASDAQ, потому что была бы памятна история с Панамским каналом. Видимо, и России предстоит пройти еще целую цепь разочарований. Но обратной дороги нет: "съел яблоко с древа познания добра и зла – уже виноват"; т.е.: вступил в рыночные отношения – будь добр терпеть эти отношения на собственном горбу.
Рационализация выбора может быть выражена на языке математики. Общее, что сближает рациональных инвесторов – это монотонный рост кривой безразличия (которая, в свою очередь, является изолинией двумерной функции полезности) в координатах "риск-доходность". Монотонный рост допустимого риска по мере роста ожидаемой доходности выражает тот факт, что рациональный инвестор согласен с золотым правилом инвестирования "большая доходность вложений сопровождается большим риском потерять деньги" и не старается играть по другим правилам. Инвестор может быть агрессивным или консервативным, но если он рационален, то его кривая безразличия монотонна.
Рационализация выбора, если она имеет массовый характер, приводит к циклическим индексным трендам. Это означает, что фактическая динамика фондового индекса представляет собой колебательную линию относительно тренда, характеризующего рациональые условия для инвестирования, и, в частности, преемлемое PE Ratio. Переоценка рынка, связанная с падением уровня корпоративных прибылей при сохранении старой капитализации, быстро распознается инвестором, и включается волна сброса акций. Обычно при сбросах активов равновесное положение рынка проскакивается, и акции оказываются недооцененными, что также немедленно фиксируется инвестором. Волны переоценки могут иметь разную периодичность, от 1 торгового дня, до одного квартала, когда переоценивается размер ожидаемых корпоративных дивидендов. Также на курс будут продолжать оказывать влияние новости, слухи и другие алертные факторы. Однако ценовые колебания, вызванные этими алертными факторами, в среднесрочной перспективе будут элиминироваться макроэкономическими трендами, связанными с экономической цикличностью выработки валового внутреннего продукта на уровне страны, отраслей и отдельных корпораций. Для нас эта гипотеза является базисной при формировании прогностической модели фондовых индексов акций и долговых обязательств.
Еще одно важное обстоятельство современного рационального выбора: он ассиметричен. И эта ассиметрия развивается сразу в двух плоскостях. Во-первых, горечь убытков переживается интенсивнее, чем радость от прибыли. Во-вторых, рациональный инвестор не так скоро продает временно подорожавшие ценности, как скоро он скупает временно подешевевшие. В основе обоих ассиметрий лежит простая человеческая жадность (надо называть вещи своими именами) и страх не только потерпеть убытки, но и – продешевить или упустить свой шанс купить подешевле. Именно это и обуславливает наличие у индексов так называемого выраженного дна (которое научно обосновывается макроэкономическими фундаментальными факторами, и эти рассуждения оказываются вполне убедительными для инвестора) – и при этом отсутствие выраженного пика тенденции, потому что дорожающие ценности поддерживает ажиотажный спрос, который может загнать индекс до заоблачных высот (что мы и наблюдали в 2000 г.). и уровень вершины будет определяться в этом случае только аппетитами толпы и наглостью "быков", которые окормляют свою "паству" "прогнозами" о том, что уж "теперь-то рецессии конец", и все в таком духе, а простаки во множественном числе клюют на эту удочку, затариваясь перегретыми акциями из рук "быков", которые с тихой радостью сбывают их с рук, как залежалый товар, при этом фиксируя прибыль. Когда цена запроданных акций побежит вниз, а вам вдруг срочно потребуются наличные, те же самые господа купят у вас падающие ценности, наградив вас убытками. Таков принцип любой азартной игры, когда охочий до денег новичок садится играть с продувными мошенниками.