Если инвестиционный проект в целом признан коммерчески эффективным, то переходят ко второму этапу – оценке эффективности проекта для каждого участника. Этот этап начинается с оценки финансовой реализуемости проекта, то есть достаточности финансовых ресурсов для реализации проекта. При этом учитываются как собственные финансовые ресурсы, так и мобилизованные на финансовом рынке с использованием различных финансовых инструментов.
Для того, чтобы оценить финансовую реализуемость проекта, рассчитывают два показателя – текущее сальдо и накопленное сальдо. Сальдо представляет собой сумму денежных потоков.
Текущее сальдо 
представляет собой сумму денежных потоков от инвестиционной (
), операционной (
) и финансовой (
) деятельности:
Накопленное сальдо – это текущее сальдо нарастающим итогом (сумма текущих сальдо по всем шагам расчета с начала проекта):
Инвестиционный проект считается финансово реализуемым, если накопленное сальдо на каждом шаге расчета имеет положительное значение.
Для расчета показателей финансовой реализуемости требуется рассчитать три денежных потока – от инвестиционной, операционной и финансовой деятельности.
Денежный поток от инвестиционной деятельности остается таким же, как при оценке коммерческой эффективности.
Денежный поток от операционной деятельности принимается с определенными изменениями: в оттоках учитываются не только себестоимость и налоговые платежи, но и выплаты в погашение основной суммы кредита, а также процентов за кредит в сумме, не превышающей 110% ставки рефинансирования.
Денежный поток от финансовой деятельности, как и любой другой денежный поток, определяется как разница между притоками и оттоками денежных средств. При этом приток средств складывается из суммы собственных и привлеченных финансовых ресурсов, а отток – из платежей за пользование финансовыми ресурсами (процентов за кредит в сумме, превышающей 110% ставки рефинансирования, а также дивидендов акционерам).
|
|
Рассмотрим расчет денежных потоков для оценки финансовой реализуемости на примере того же проекта, для которого в предыдущей лекции оценили коммерческую эффективность.
Пример. Оценить финансовую реализуемость инвестиционного проекта, если инвестиции в сумме 18000 тыс. руб. осуществляются в первый год реализации инвестиционного проекта, а производство начинается со второго года. Жизненный цикл проекта составляет 8 лет.
В последний год жизненного цикла активы продаются.
Доход от реализации активов составляет 50 тыс. руб.
Себестоимость продукции составляет 5 тыс. руб./шт., цена единицы продукции – 7 тыс. руб. шт.
Объем производства и продаж – 12000 шт./год. Годовая сумма налогов и прочих обязательных платежей составляет 30 тыс. руб.
Годовая сумма амортизационных отчислений – 80 тыс. руб.
Потребность в финансовых ресурсах для осуществления проекта на 40% удовлетворяется за счет собственных средств инвестора, на 30% - за счет кредита (срок кредитования – 3 года, ставка кредита – 20% годовых), еще на 30% - за счет эмиссии акций номиналом 5,4 тыс. руб. в количестве 100 штук. Владелец одной акции имеет право на получение дивидендов в размере 0,5% от прибыли предприятия. Ставка рефинансирования – 10%.
Решение.
Чтобы решить задачу, требуется прежде всего рассчитать три денежных потока. Денежный поток от инвестиционной деятельности уже рассчитан при оценке коммерческой эффективности. Он остается таким же и при оценке финансовой реализуемости.
|
|
Теперь рассмотрим денежный поток от операционной деятельности. Приток средств останется таким же, каким он был при оценке коммерческой эффективности (годовая выручка в размере 84000 тыс. руб. К оттоку средств, рассчитанному ранее (59950 тыс. руб./год) добавится выплата основной суммы кредита, а также выплата процентов за кредит в размере, не превышающем 110% ставки рефинансирования:10%x1,1=11%. Кредит выдан под 20% годовых. Из этих 20% на отток средств от операционной деятельности относится 11%, а оставшиеся 9 % следует учесть в оттоке средств от финансовой деятельности. При этом сумма кредита по условию задачи составляет 30% от потребности в инвестициях, то есть 18000x0,3=5400 (тыс. руб.).
Распределение платежей по кредиту по денежным потокам представлено в таблице 6.1. (по условию задачи срок кредитования составляет 3 года).
| Таблица 6.1. Распределение платежей по кредиту по денежным потокам | |||
| Показатели | 1 год | 2 год | 3 год |
| Выплаты в погашение основной суммы кредита, тыс. руб. (=5400/3) | |||
| Непогашенная часть основной суммы кредита (база для начисления процентов), тыс. руб. | |||
| Проценты за кредит, относимые на отток средств от операционной деятельности, тыс. руб. (п.2x0,11) | |||
| Проценты за кредит, относимые на отток средств от финансовой деятельности, тыс. руб. (п.2x0,09) |
Теперь можно переходить к расчету денежных потоков, а затем – к определению текущего и накопленного сальдо по проекту (таблица 6.2):
|
|
| Таблица 6.2. Оценка финансовой реализуемости инвестиционного проекта | ||||||||
| Показатели | 1 год | 2 год | 3 год | 4 год | 5 год | 6 год | 7 год | 8 год |
| Денежный поток от инвестиционной деятельности ()
| ||||||||
| Денежный поток от инвестиционной деятельности, тыс. руб. (таблица 5.1) | -18000 | |||||||
| Денежный поток от операционной деятельности ()
| ||||||||
| Себестоимость годового объема производства, тыс. руб. (таблица 5.1) | ||||||||
| Годовая выручка, тыс. руб. (таблица 5.1) | ||||||||
| Амортизация, тыс. руб./год (таблица 5.1) | ||||||||
| Налоговые и прочие обязательные платежи, тыс. руб./год (таблица 5.1) | ||||||||
| Проценты за кредит, относимые на отток средств от операционной деятельности, тыс. руб. (таблица 5.1) | ||||||||
| Денежный поток от операционной деятельности, тыс. руб. (п.3-п.2-п.4-п.5-п.6) | -594 | |||||||
| Денежный поток от финансовой деятельности ()
| ||||||||
| Собственные средства инвестора, тыс. руб. (40% от суммы инвестиций) | ||||||||
| Заемные средства (кредит), тыс. руб. (30% от суммы инвестиций) | ||||||||
| Средства от эмиссии акций, тыс. руб. (30% от суммы инвестиций) | ||||||||
| Итого притоков, тыс. руб (п.8+п.9+п.10) | ||||||||
| Выплаты в погашение основной суммы кредита, тыс. руб. (таблица 5.1) | ||||||||
| Проценты за кредит, относимые на отток средств от финансовой деятельности, тыс. руб. (таблица 5.1) | ||||||||
| Прибыль предприятия, тыс. руб. | ||||||||
| Размер дивидендов по одной акции предприятия, тыс. руб. (0,5% от прибыли) | ||||||||
| Размер дивидендов по всему пакету акций предприятия, тыс. (п.15x100) | ||||||||
| Итого оттоков, тыс. руб. (п.12+п.13+п.16) | ||||||||
| Денежный поток от финансовой деятельности, тыс. руб. (п.11-п.17) | -13871 | -13808 | -11945 | -11945 | -11945 | -11945 | -11945 | |
| Показатели финансовой реализуемости проекта | ||||||||
| Текущее сальдо, тыс. руб. (п.1+п.7+п.18) | -2880 | |||||||
| Накопленное сальдо, тыс. руб. | -2880 |
Расчеты показали, что накопленное сальдо денежного потока по проекту имеет отрицательное значение (-2880 тыс. руб.) на первом шаге расчета. На последующих шагах расчета накопленное сальдо положительно.
Это значит, что на начальном этапе проекта имеется недостаток финансовых ресурсов. Чтобы этот проект стал финансово реализуемым, необходимо изменить схему финансирования. Это можно сделать, подобрав другой вариант кредитования (например, с большим сроком погашения кредита), либо вообще отказавшись от привлечения кредита, вложив в проект больше собственных средств.
Пример. Изменить схему финансирования проекта, рассмотренного в предыдущих примерах, так, чтобы он стал финансово реализуемым.
Решение. Рассмотрим такую схему финансирования: 30% финансовых ресурсов дает эмиссия акций, оставшиеся 70% инвестор покрывает за счет собственных средств. Заемные средства не привлекаются. Чтобы оценить эту схему, необходимо повторить расчеты, приведенные в таблице 6.2, внеся соответствующие изменения в денежные потоки (таблица 6.3):
| Таблица 6.3. Оценка финансовой реализуемости проекта (с учетом изменений в схеме финансирования) | ||||||||
| Показатели | 1 год | 2 год | 3 год | 4 год | 5 год | 6 год | 7 год | 8 год |
| Денежный поток от инвестиционной деятельности ()
| ||||||||
| Денежный поток от инвестиционной деятельности, тыс. руб. (таблица 5.1) | -18000 | |||||||
| Денежный поток от операционной деятельности ()
| ||||||||
| Себестоимость годового объема производства, тыс. руб. (таблица 5.1) | ||||||||
| Годовая выручка, тыс. руб. (таблица 5.1) | ||||||||
| Амортизация, тыс. руб./год (таблица 5.1) | ||||||||
| Налоговые и прочие обязательные платежи, тыс. руб./год (таблица 5.1) | ||||||||
| Проценты за кредит, относимые на отток средств от операционной деятельности, тыс. руб. | ||||||||
| Денежный поток от операционной деятельности, тыс. руб. (п.3-п.2-п.4-п.5-п.6) | ||||||||
| Денежный поток от финансовой деятельности ()
| ||||||||
| Собственные средства инвестора, тыс. руб. (70% от суммы инвестиций) | ||||||||
| Заемные средства (кредит), тыс. руб. (не используются) | ||||||||
| Средства от эмиссии акций, тыс. руб. (30% от суммы инвестиций) | ||||||||
| Итого притоков, тыс. руб (п.8+п.9+п.10) | ||||||||
| Выплаты в погашение основной суммы кредита, тыс. руб. | ||||||||
| Проценты за кредит, относимые на отток средств от финансовой деятельности, тыс. руб. | ||||||||
| Прибыль предприятия, тыс. руб. | ||||||||
| Размер дивидендов по одной акции предприятия, тыс. руб. (0,5% от прибыли) | ||||||||
| Размер дивидендов по всему пакету акций предприятия, тыс. руб. (п.15x100) | ||||||||
| Итого оттоков, тыс. руб. (п.12+п.13+п.16) | ||||||||
| Денежный поток от финансовой деятельности, тыс. руб. (п.11-п.17) | -11747 | -11846 | -11945 | -11945 | -11945 | -11945 | -11945 | |
| Показатели финансовой реализуемости проекта | ||||||||
| Текущее сальдо, тыс. руб. (п.1+п.7+п.18) | ||||||||
| Накопленное сальдо, тыс. руб. |
Проведенные расчеты показали, что при такой схеме финансирования проект является финансово реализуемым.
Выполнив оценку финансовой реализуемости проекта, переходят к оценке его эффективности для каждого участника.
Оценка эффективности проекта для каждого отдельного участника производится по тому же принципу, что и оценка коммерческой эффективности проекта в целом – по принципу сопоставления результатов и затрат. Перечень и суммы результатов и затрат у каждого участника инвестиционного проекта свои. Для удобства расчетов результаты и затраты могут представляться в форме денежных потоков. Ранее были перечислены основные участники инвестиционного проекта (субъекты инвестиционной деятельности) – это инвестор(ы), заказчик, подрядчик, потребители и инвестиционная инфраструктура. Перечислим результаты и затраты для этих участников (таблица 6.4):
| Таблица 6.4. Результаты и затраты участников инвестиционного проекта | |||
| Участник | Результат | Затраты | |
| Инвестор | предприятие, инвестирующее собственный капитал | выручка от реализации продукции или иной полезный эффект в денежном выражении | инвестиции и текущие затраты, связанные с осуществлением проекта |
| акционер | дивиденды | покупка акций | |
| бюджет | доходы бюджета, связанные с реализацией проекта | бюджетные расходы на осуществление проекта | |
| Заказчик (если он не является одновременно инвестором) | комиссионное вознаграждение за осуществление инвестиционной деятельности по поручению инвестора | трудовые и временные затраты | |
| Подрядчик | оплата подрядных работ | себестоимость подрядных работ | |
| Инфраструктура (банки, риэлтерские и страховые организации) | · комиссионное вознаграждение за обслуживание инвестиционной деятельности; · увеличение располагаемых финансовых ресурсов, ведущее к расширению деятельности и увеличению прибыли | затраты на обслуживание инвестиционной деятельности; | |
| Потребители | улучшение качества жизни вследствие экономии времени, денег, улучшения качества потребляемых продуктов, увеличения уровня потребления и т.п. | отрицательные экстерналии, связанные с реализацией проекта |
Пример. Предприятие рассматривает возможность инвестирования части собственного финансового капитала в проект расширения производства путем строительства нового цеха. Проект потребует инвестиций в размере 300 тыс. руб. Строительство цеха займет 1 год, после чего в нем начнется производство. Последствия реализации проекта представлены в таблице 6.5.:
| Таблица 6.5. Последствия реализации проекта расширения производства на действующем предприятии | ||
| Показатель | с проектом | без проекта |
| Инвестиции, тыс. руб. | ||
| Годовые текущие затраты предприятия, тыс. руб. | ||
| Годовая выручка предприятия, тыс. руб. | ||
| Годовая сумма налоговых платежей, тыс. руб. |
Предприятие предполагает осуществить проект, используя только собственные средства. Горизонт расчета – 8 лет. Норма дисконта – 15%. Оценить эффективность проекта для предприятия.
Решение.
Решение задачи удобно оформить в виде таблицы (таблица 6.6). Оценка эффективности проекта для предприятия, инвестирующего собственный капитал
| Показатели | 1 год | 2 год | 3 год | 4 год | 5 год | 6 год | 7 год | 8 год |
| Инвестиции, тыс. руб. | ||||||||
| Прирост текущих затрат, тыс. руб. (=300-270) | ||||||||
| Прирост налоговых платежей, тыс. руб. (=20-15) | ||||||||
| Итого затрат, тыс. руб. (=п.1+п.2+п.3) | ||||||||
| Итого затрат нарастающим итогом, тыс. руб. | ||||||||
| Результат (прирост выручки), тыс. руб. (=500-320) | ||||||||
| Эффект, тыс. руб. (п.6-п.4) | -300 | |||||||
| Коэффициент дисконтирования при Е=15% | 0,87 | 0,756 | 0,658 | 0,572 | 0,497 | 0,432 | 0,376 | 0,327 |
| Дисконтированный эффект, тыс. руб. (п.7xп.8) | -261,0 | 109,6 | 95,4 | 82,9 | 72,1 | 62,6 | 54,5 | 47,4 |
| Дисконтированный эффект нарастающим итогом, тыс. руб. | -261,0 | -151,4 | -56,0 | 27,0 | 99,0 | 161,7 | 216,2 | 263,6 |
| Дисконтированные затраты нарастающим итогом, тыс. руб. (п.5xп.8) | 261,0 | 253,3 | 243,5 | 231,7 | 218,7 | 205,2 | 191,8 | 178,2 |
| Эффективность проекта (индекс доходности) (=п.10/п.11) | - | - | - | - | - | - | - | 1,5 |
Расчеты показали, что проект строительства нового цеха является эффективным для предприятия, инвестирующего в этот проект собственный финансовый капитал. Об этом свидетельствуют значения рассчитанных показателей – интегральный эффект составил 263,6 тыс. руб. (больше нуля), а эффективность равна 1,5 (больше единицы).
Оценка эффективности проекта для акционера также осуществляется путем расчета эффекта и эффективности, только в качестве затрат будет рассматриваться стоимость приобретения акций, а в качестве результата – сумма дивидендов.
Пример. Реализуется инвестиционный проект строительства нового производственного предприятия. Некоторое лицо желает стать акционером этого предприятия, приобретя 10 акций по цене 20 тыс. руб.каждая. Горизонт расчета – 8 лет. Работа предприятия станет прибыльной на 4-м шаге расчета. Начиная с этого года инвестор будет получать дивиденды в сумме 3 тыс. руб./год с одной акции. Норма дисконта – 15%. Является ли инвестирование средств в акции предприятия экономически эффективным данном случае?
Решение.
Расчеты приведены в таблице 6.7 - Оценка эффективности проекта для акционера
| Показатели | 1 год | 2 год | 3 год | 4 год | 5 год | 6 год | 7 год | 8 год |
| Затраты (покупка акций), тыс. руб. (=10x20) | ||||||||
| Результат (дивиденды), тыс. руб. (=10x3) | ||||||||
| Эффект, тыс. руб. (п.2-п.1) | -200 | |||||||
| Коэффициент дисконтирования при Е=15% | 0,87 | 0,756 | 0,658 | 0,572 | 0,497 | 0,432 | 0,376 | 0,327 |
| Дисконтированный эффект, тыс. руб. (п.7xп.8) | -174,0 | 0,0 | 0,0 | 17,2 | 14,9 | 13,0 | 11,3 | 9,8 |
| Дисконтированный эффект нарастающим итогом, тыс. руб. | -174,0 | -174,0 | -174,0 | -156,8 | -141,9 | -129,0 | -117,7 | -107,9 |
| Затраты нарастающим итогом, тыс. руб. | 200,0 | 200,0 | 200,0 | 200,0 | 200,0 | 200,0 | 200,0 | 200,0 |
| Дисконтированные затраты нарастающим итогом, тыс. руб. (п.4xп.7) | 174,0 | 151,2 | 131,6 | 114,4 | 99,4 | 86,4 | 75,2 | 65,4 |
| Эффективность проекта (индекс доходности) (=п.6/п.8) | - | - | - | - | - | - | - | -1,6 |
Результаты расчета показывают, что в данном случае и при заданном горизонте расчета вложение средств в акции предприятия неэффективно. В этом случае акционер может либо сформировать портфель акций иначе (например, приобрести большее или меньшее количество акций). В ряде случаев имеет смысл увеличить горизонт расчета.
Оценка эффективности инвестиционного проекта для прочих участников производится тем же способом. Некоторую сложность представляет лишь определение перечня результатов и затрат для каждого участника. В общем виде результаты и затраты каждого участника были перечислены в таблице 6.4. Для проведения конкретных расчетов и решения задач по оценке бюджетной эффективности может потребоваться более подробное описание финансовых потоков проекта.
При оценке бюджетной эффективности инвестиционного проекта результатом являются доходы бюджета, а затратами – бюджетные расходы, связанные с реализацией проекта. Перечислим возможные доходы бюджета:
1. Увеличение налоговых сборов.
2. Доходы от лицензирования, проведения подрядных торгов (тендеров) и т.п.
3. Поступление средств в счет погашения кредитов, взятых из средств бюджета.
4. Дивиденды по акциям, принадлежащим государству.
Теперь приведем примеры бюджетных расходов по проекту:
1. Дотации, субсидии, кредиты из средств бюджета.
2. Приобретение акций, которые будут в собственности государства.
Следует отметить, что оценка бюджетной эффективности производится только при рассмотрении тех проектов, которые предусматривают бюджетное финансирование [ 7 ].
Краткие итоги:
1. Для оценки финансовой реализуемости проекта рассчитывается текущее и накопленное сальдо.
2. Проект является финансово реализуемым, если накопленное сальдо на каждом шаге расчета положительно.
3. Если выявлена финансовая нереализуемость проекта, то требуется пересмотр схемы финансирования.
4. Оценка эффективности проекта для каждого участника осуществляется так же, как оценка коммерческой эффективности проекта в целом, отличается только перечень результатов и затрат.