Существуют три стратегии, которые вы можете использовать для защиты своего капитала в такие годы, как 2002 г. Во-первых, необходимо диверсифицировать свои вложения так, чтобы ваши инвестиции в высокодоходные облигации были распределены между различными эмитентами и отраслями экономики. Это ограничит ваши потенциальные убытки, если вдруг в каких-либо сегментах рынка сложатся особенно неблагоприятные условия, как это произошло с технологическими компаниями в 2002 г. ПИФы представляют собой наилучший инструмент для достижения диверсификации. Вы, возможно, слышали о том, что индексные ПИФы (биржевые фонды) по доходности превосходят большинство активно управляемых ПИФов. Хотя это действительно верно для рынков акций и облигаций инвестиционного уровня, в сегменте высокодоходных облигаций это не так. В действительности, хотя и существуют индексы высокодоходных облигаций, на сегодняшний день отсутствуют ПИФы, целенаправленно копирующие динамику какого-либо из них. Инвестирование же в индивидуальные высокодоходные облигации характеризуется (как мы уже убедились) значительным кредитным риском, а также сопряжено со значительными торговыми издержками.
Существует биржевой фонд высокодоходных облигаций (iShares iBoxx $ High Yield Bond ETF, биржевой символ H YG), доходность которого выше, чем у большинства ПИФов высокодоходных облигаций. Однако, учитывая, что на момент написания данной книги этот фонд присутствовал на рынке лишь три месяца, HYG продемонстрировал значительную ценовую волатильность в краткосрочном периоде по сравнению с большинством фондов высокодоходных облигаций. Хотя перспективы данного биржевого фонда кажутся многообещающими, на сегодняшний день традиционные открытые ПИФы представляют собой наилучший способ инвестирования в высокодоходные облигации.
Инвестиции в лучшие фонды высокодоходных облигаций
Во-вторых, вы можете ограничить свой круг инвестиционных посредников лишь лучшими ПИФами. Не все ПИФы высокодоходных облигаций одинаковы. Существуют три фонда, выделяющихся благодаря уровню риска значительно ниже среднерыночного. Мы перечислим эти фонды и приведем более подробную информацию о динамике их доходности. Даже если бы вы ограничились инвестированием в эти три фонда, ваша доходность была бы значительно выше, чем у большинства инвесторов облигационного рынка.
Реакция на изменения на рынке
В-третьих, вы можете самостоятельно отслеживать ситуацию на рынке высокодоходных облигаций. Когда на рынке наблюдается благоприятная конъюнктура, вы можете усилить свои позиции в ПИФах высокодоходных облигаций. Однако когда риски на рынке возрастают, вы можете уменьшить сумму капитала, вложенного в высокодоходные облигации, и переместить свои активы на денежный рынок. В этой главе мы рассмотрим, как выбрать наилучшие фонды высокодоходных облигаций и как выявить наиболее благоприятные периоды для инвестирования в них.
Первый этап управления риском: его оценка
В предыдущих главах мы уже использовали показатель максимального снижения величины капитала для измерения инвестиционного риска. Рисунок 8.3 иллюстрирует крупнейшие снижения капитала конкретного фонда высокодоходных облигаций (Wadell & Reed High Income/A, UNHIX) в 1986–2006 гг. исходя из ежемесячной динамики его суммарной доходности. Риск данного фонда с 1991 г. сохранялся на уровне ниже среднего, однако в 1989–1990 гг. снижение величины капитала фонда превысило средний уровень и составило 25 %.
При анализе инвестиционной доходности любого облигационного ПИФа, и особенно фонда высокодоходных облигаций, важно учитывать как процентный доход, так и колебания цены паев фонда. К счастью, Yahoo Finance публикует данные об исторической динамике суммарной доходности ПИФов.3
Как выбрать фонды высокодоходных облигаций
В табл. 8.1 приведены исторические показатели доходности с учетом реинвестирования и максимального снижения величины капитала в расчете на год для фондов высокодоходных облигаций.
РИС. 8.3. Рост $2000, инвестированных в Wadell & Reed High Income А, с четырьмя отмеченными на рисунке существенными снижениями величины капитала. 1986–2007 гг.
В таблицу были включены фонды, присутствующие на рынке с 1980 г. и раньше. Среднегодовая доходность этих фондов-«долгожителей» за рассматриваемый период составляла 9,1 % и варьировалась от 5,2 % у фонда с наихудшими результатами до 11,3 % у Fidelity Capital and Income. Потери, понесенные этими фондами во время спадов, наблюдавшихся на рынке высокодоходных облигаций, также варьировались в широком диапазоне. Максимальный убыток наиболее надежных фондов (Lord Abbet Bond Debenture, Vanguard Hi Yield Corporate) составил 10 %, а наибольшие потери, превысившие 40 %, понесли в свои худшие времена Morgan Stanley High Yield и Aim High Yield. Некоторые фонды продемонстрировали наихудшие результаты в 1989–1990 гг., во время спада на рынке высокодоходных облигаций, в то время как другие больше пострадали в 1998–2002 гг., во время обвала акций технологических компаний. При рассмотрении вопроса об инвестировании в высокодоходные облигации, так же как и в случае с акциями, важно принимать во внимание худшие периоды в динамике доходности соответствующих фондов.
ТАБЛИЦА 8.1. Доходность и максимальное снижение величины капитала старейших фондов высокодоходных облигаций на основании ежеквартальных показателей суммарной доходности. 1980–2006 гг.
Период с 2003 по 2007 г. (вплоть до июля 2007 г. включительно) был очень благоприятен для высокодоходных облигаций – в это время доля бумаг, эмитенты которых обанкротились, составляла менее 1 % и инвесторы, стремящиеся к высокой прибыли, активно скупали рекордное количество новых высокодоходных облигаций, выпускаемых для финансирования корпоративных поглощений с использованием кредитного рычага. Таким образом, период с 2003 по 2007 г. недостаточно репрезентативен для оценки будущих показателей потенциального риска и доходности. Наихудшие периоды для высокодоходных облигаций повторялись примерно каждые четыре года: в 1989–1990 гг., 1994 г., 1998 г. и 1999–2002 гг. На рис. 8.4 показана динамика средней квартальной доходности фондов американских высокодоходных корпоративных облигаций в 1986–2006 гг. На графике легко заметны указанные периоды, которые были отмечены рядом следующих подряд убыточных кварталов. Из табл. 8.1 видно, насколько различаются показатели риска у разных фондов. Morgan Stanley High Yield исторически выделяется как наиболее опасный для инвестирования фонд.
РИС. 8.4. С редняя квартальная доходность фондов высокодоходных облигаций, %. 1986–2006 гг. (Источник: Mutual Fund Expert, 28.02.2007)
Помимо максимального убытка в 1998–2002 гг., составившего 58 %, он также потерял почти 50 % своих активов во время «медвежьего» рынка 1989–1990 гг. Размер прибыли фонда, полученной во время благоприятных периодов, далеко не достаточен для компенсации его огромных потерь на «медвежьих» рынках. Даже безрисковые казначейские векселя по итогам рассматриваемого 26-летнего периода были более прибыльны, нежели фонд Morgan Stanley. На рис. 8.5 показан рост $1, инвестированного в фонд высокодоходных облигаций, со средними показателями доходности и риска для фондов, представленных в табл. 8.1, а также в казначейские векселя и фонд Morgan Stanley High Yield. На графике отмечены два крупнейших спада на рынке высокодоходных облигаций (1989–1990 и 1998–2002 гг.). Во время каждого из этих спадов потери Morgan Stanley High Yield были гораздо больше, чем в среднем у фондов высокодоходных облигаций. Из-за этих потерь доходность Morgan Stanley High Yield в 1980–2006 гг. оказалась меньше, чем у казначейских векселей. Вывод: избегайте инвестировать в фонды высокодоходных облигаций, продемонстрировавших снижение величины капитала выше среднего уровня. Ведь (обычно) есть и другие возможности для ваших инвестиций.
РИС. 8.5. Рост $1, инвестированного в средний фонд высокодоходных облигаций, казначейские векселя и фонд Morgan Stanley High Yield. 1980–2006 гг.
В табл. 8.1 также представлены средние результаты для всех перечисленных фондов. Как уже не раз отмечалось, диверсификация (с ежеквартальным восстановлением равновесного состава портфеля) в большей мере способствует снижению риска, нежели росту доходности: средняя доходность перечисленных фондов составляет 9,1 % годовых, а теоретическая доходность портфеля, где были бы представлены все указанные фонды и равновесный состав которого восстанавливался бы с ежеквартальной периодичностью, была бы равна 9,2 % годовых. Однако обратите внимание, что риск портфеля, в который включены перечисленные фонды, в исторической динамике (максимальное снижение величины капитала составило 18 %) был ниже, чем средний показатель риска всех фондов (максимальное снижение величины капитала составило 23 %). Уменьшение показателя максимального снижения величины капитала с 23 % до 18 % не превращает рискованную инвестицию в надежную. Тем не менее снижение исторического риска более чем на 1/5 исключительно путем диверсификации – это довольно существенное вознаграждение при сравнительно небольших усилиях. Причина, по которой диверсификация между различными облигационными фондами способствовала снижению риска, заключается в том, что менеджеры фондов высокодоходных облигаций имеют различное представление о том, в какие облигации инвестировать. Некоторые из них стремятся к максимизации доходности, вкладывая капитал в наиболее рискованные «мусорные» облигации, в то время как другие отдают предпочтение облигациям, рейтинг которых лишь немного ниже инвестиционного уровня, чтобы минимизировать риск. Некоторые управляющие могут видеть больший потенциал в компаниях, занимающихся игорным бизнесом, а другие большую часть активов вкладывают в бумаги компаний телекоммуникационной сферы или ЖКХ. Иными словами, стратегии, используемые портфельными управляющими, различны, и поэтому достигнутые ими в любой момент времени результаты также будут отличаться друг от друга.