эффективности инвестиционных решений

Управление инвестициями и критерии

 

Инвестиции имеют особое значение как для социально-экономического развития страны в целом, так и для деятельности субъектов хозяйствования.

Существует точка зрения, согласно которой термин "инвестиции" идентифицируется с термином "капитальные вложения". Однако, инвестиции подразумевают также вложение в оборотные активы, различные финансовые инструменты (акции, облигации, другие ценные бумаги), в отдельные виды нематериальных активов (приобретение патентов, лицензий, ноу-хау). Следовательно, капитальные вложения могут рассматриваться лишь как одна из форм инвестиций, но не как их аналог.

Наиболее важными признаками инвестиций являются:

- потенциальная способность инвестиций приносить доход;

- определенный срок вложения средств;

- целенаправленный характер вложения капитала в объекты и инструменты инвестирования;

- использование разных инвестиционных ресурсов, характеризующихся спросом, предложением и ценой;

- осуществление вложений лицами (инвесторами), которые имеют собственные цели, не всегда совпадающие с общеэкономической выгодой;

- наличие риска вложения капитала.

Управление инвестициями включает в себя:

- управление инвестиционной деятельностью на государственном уровне, что предполагает регулирование, контроль, стимулиро­вание инвестиционной деятельности законодательными и регла­ментирующими методами;

- управление отдельными инвестиционными проектами, которое включает в себя планирование, организацию, координацию, кон­троль в течение жизненного цикла инвестиционного проекта пу­тем применения системы современных методов и техники управ­ления;

- управление инвестиционной деятельностью отдельного хозяй­ствующего субъекта - предпринимательской фирмы, которое предполагает выбор объектов инвестирования и контроль за про­теканием процесса инвестирования.

На уровне предприятия управление инвестиционной деятельностью направлено на обеспечение реализации наиболее эффективных форм вложения капитала.

В Федеральном законе от 25.02.1999 г. №39-ФЗ (с последующей редакцией) "Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений" (далее - ФЗ №39-ФЗ) под инвестиционным проектом понимается обоснование экономической целесообразности, объема и сроков осуществления капитальных вложений, в том числе необходимая проектная документация, разработанная в соответствии с законодательством Российской Федерации, а также описание практических действий по осуществлению инвестиций (бизнес-план).

Таким образом, согласно Федерального закона №-39-ФЗ инвестиционный проект трактуется как набор документов, содержащих два блока, а именно:

- документально оформленное обоснование экономической целесообразности, объемов и сроков осуществления капитальных вложений, включая необходимую проектно-сметную документацию, разработанную в соответствии с законодательством РФ и утвержденную в установленном порядке стандартами (нормами и правилами);

- бизнес-план как описание практических действий по осуществлению инвестиций.

На сегодняшний день на российском рынке существует около десятка компьютерных программ для расчета и сравнительного анализа инвестиционных проектов, как отечественных, так и зарубежных.

Среди отечественных программ:

- «Project Expert» фирмы «ПРОИНВЕСТ КОНСАЛТИНГ»;

- «Инвестор» фирмы «ИНЭК»;

- «Альт-Инвест» фирмы «Альт»;

- FOCCAL фирмы «ЦентрИнвестСофт»;

- "ТЭО-ИНВЕСТ" Института проблем управления РАН.

Среди зарубежных программ выделяют COMFAR (Computer Model for Feasibility Analysis and Reporting) и PROPSPIN (Project Profile Screening and Pre-appraisal Information System), созданные в UNIDO – Организацией Объединенных Наций по промышленному развитию и Fast trek распространяется центром предпринимательства США-Россия.

В основе этих компьютерных программ лежат методические подходы UNIDO по проведению промышленных технико-экономических исследований, а также отечественные «Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов, утв. Минэкономики РФ, Минфином РФ, Госстроем РФ» 21.06.1999 №ВК 477.

В общем оцениваются следующие виды эффективности:

- эффективность проекта в целом;

- эффективность участия в проекте.

Эффективность проекта в целом оценивается с целью определения потенциальной привлекательности проекта для возможных участников и поисков источников финансирования. Она включает в себя:

- общественную (социально - экономическую) эффективность проекта;

- коммерческую эффективность проекта.

Показатели общественной эффективности учитывают социально - экономические последствия осуществления инвестиционного проекта для общества в целом, в том числе как непосредственные результаты и затраты проекта, так и "внешние": затраты и результаты в смежных секторах экономики, экологические, социальные и иные внеэкономические эффекты. "Внешние" эффекты рекомендуется учитывать в количественной форме при наличии соответствующих нормативных и методических материалов. В отдельных случаях, когда эти эффекты весьма существенны, при отсутствии указанных документов допускается использование оценок независимых квалифицированных экспертов. Если "внешние" эффекты не допускают количественного учета, следует провести качественную оценку их влияния. Эти положения относятся также к расчетам региональной эффективности.

Показатели коммерческой эффективности проекта учитывают финансовые последствия его осуществления для участника, реализующего инвестиционный проект, в предположении, что он производит все необходимые для реализации проекта затраты и пользуется всеми его результатами.

Показатели эффективности проекта в целом характеризуют с экономической точки зрения технические, технологические и организационные проектные решения.

Эффективность участия в проекте определяется с целью проверки реализуемости инвестиционного проекта и заинтересованности в нем всех его участников.

Эффективность участия в проекте включает:

- эффективность участия предприятий в проекте (эффективность инвестиционного проекта для предприятий - участников);

- эффективность инвестирования в акции предприятия (эффективность для акционеров акционерных предприятий - участников инвестиционного проекта);

- эффективность участия в проекте структур более высокого уровня по отношению к предприятиям - участникам инвестиционного проекта, в том числе:

- региональную и народнохозяйственную эффективность - для отдельных регионов и народного хозяйства РФ;

- отраслевую эффективность - для отдельных отраслей народного хозяйства, финансово - промышленных групп, объединений предприятий и холдинговых структур;

- бюджетную эффективность инвестиционного проекта (эффективность участия государства в проекте с точки зрения расходов и доходов бюджетов всех уровней).

Основные принципы оценки эффективности:

- рассмотрение проекта на протяжении всего его жизненного цикла (расчетного периода) - от проведения прединвестиционных исследований до прекращения проекта;

- моделирование денежных потоков, включающих все связанные с осуществлением проекта денежные поступления и расходы за расчетный период с учетом возможности использования различных валют;

- сопоставимость условий сравнения различных проектов (вариантов проекта);

- принцип положительности и максимума эффекта;

- учет фактора времени;

- учет только предстоящих затрат и поступлений;

- сравнение "с проектом" и "без проекта";

- учет всех наиболее существенных последствий проекта;

- учет наличия разных участников проекта, несовпадения их интересов и различных оценок стоимости капитала, выражающихся в индивидуальных значениях нормы дисконта;

- многоэтапность оценки;

- учет влияния на эффективность ИП потребности в оборотном капитале, необходимом для функционирования создаваемых в ходе реализации проекта производственных фондов;

- учет влияния инфляции (учет изменения цен на различные виды продукции и ресурсов в период реализации проекта) и возможности использования при реализации проекта нескольких валют;

- учет (в количественной форме) влияния неопределенностей и рисков, сопровождающих реализацию проекта.

При проведении финансового анализа инвестиционного проекта, необходимо выполнить следующие виды оценок:

1) финансовую (ответить на вопрос – можно ли вернуть деньги?).

Финансовая оценка ещё называется оценкой жизнеспособности проекта и её основная цель доказать ликвидность проекта.

Ликвидность проекта — это его способность во время и в полной мере отвечать по своим обязательствам.

Признаком ликвидности проекта является положительное сальдо его денежных потоков в каждом анализируемом периоде (отрезке времени).

2) экономическую (ответить на вопрос – с какой эффективностью деньги будут возвращаться?).

Цель экономической оценки показать экономическую эффективность проекта, т.е. оценить показатели его доходности.

На основе данных прогнозной отчетности (бухгалтерский баланс и отчет о финансовых результатах) проводим финансовую оценку эффективности инвестиционного проекта.

К группе показателей финансовой оценки эффективности инвестиционного проекта можно отнести следующие:

- К_ТЛ - коэффициент текущей ликвидности:

 

,

(1)

 

где:

ТА - текущие активы (итог II раздела бухгалтерского баланса), в руб.;

ТО - текущие обязательства (итог V раздела бухгалтерского баланса), в руб.

Нормативное значение: .

 

- К_СЛ - коэффициент срочной ликвидности:

 

,

(2)

 

где:

З - Запасы, увеличенные на сумму НДС по приобретенным ценностям, в руб.

Нормативное значение: .

 

- К_АбЛ - коэффициент абсолютной ликвидности:

 

,

(3)

 

где:

Д - денежные средства на счетах в банке и в кассе организации, руб.

Нормативное значение: .

 

- К_ЗС/СС - коэффициент соотношения заемных и собственных средств:

 

,

(4)

 

где:

ЗК - заемный капитал, в руб.;

СК - собственный капитал, в руб.

Нормативное значение: .

- К_ЗС - коэффициент общей задолженности:

 

,

(5)

 

где:

А - Актив (имущество предприятия), в руб.;

Нормативное значение: .

 

- К_ДЗ - коэффициент долгосрочной задолженности:

 

,

(6)

 

где:

ДО - долгосрочные обязательства, в руб.

 

- К_% - коэффициент покрытия процентов:

 

,

(7)

 

где:

EBIT - прибыль до выплаты процентов и налогов, в руб.;

% - проценты, включаемые в себестоимость (согласно действующему законодательству), в руб.

 

- К_ДС - коэффициент обеспеченности денежными средствами:

 

,

(8)

 

где:

А_м - амортизация прогнозного периода, в руб.

 

- О_ДЗ - оборачиваемость дебиторской задолженности, в днях:

 

,

(9)

 

 

где:

TR - выручка прогнозного периода, в руб.;

ДЗ - остаток дебиторской задолженности на конец прогнозного периода, в руб.

- О_З - оборачиваемость запасов, в днях:

 

,

(10)

 

где:

С - себестоимость прогнозного периода, в руб.;

З - остаток запасов на конец прогнозного периода, в руб.

 

- О_КЗ - оборачиваемость кредиторской задолженности, в днях:

 

,

(11)

 

где:

КЗ - остаток кредиторской задолженности на конец прогнозного периода, в руб.

 

- ОЦ - операционный цикл, в днях:

 

,

(12)

 

- ФЦ - финансовый цикл, в днях:

 

,

(13)

 

- ROS - рентабельность продаж, в процентах:

 

,

(14)

 

где:

Pf_продаж - прибыль от продаж прогнозного периода, в руб.

 

- ROА - рентабельность активов (экономическая рентабельность), в процентах:

 

,

(15)

 

где:

- коммерческая маржа;

- коэффициент трансформации.

 

- ROE - рентабельность собственного капитала, в процентах:

 

,

(16)

 

где:

Pf - чистая прибыль прогнозного периода, в руб.

 

К группе показателей экономической оценки эффективности инвестиционного проекта можно отнести следующие:

 

- ARR – простая норма прибыли.

 

Метод простой (бухгалтерской) нормы прибыли применяет­ся для оценки эффективности проектов с непродолжительными сроками окупаемости. Под простой нормой прибыли понимается отношение чистой прибыли, полученной в результате реализа­ции инвестиционного проекта, к вложенным средствам (инве­стициям). В западной практике аналогичный метод называется методом расчета коэффициента эффективности инвестиций (Accounting rate of return — ARR).

Формула расчета простой бухгалтерской нормы прибыли имеет следующий вид:

 

,

(17)

 

где:

ROP - рентабельность проекта, в процентах;

Pf - чистая прибыль, в руб.;

Aм - амортизационные отчисления, генерируемые проектом, руб.;

Inv - инвестиции, вложенные в проект, руб.

 

Формула расчета коэффициента эффективности инвестиций (ARR) имеет следующий вид:

 

,

(18)

 

где:

- среднегодовая прибыль от вложения финансовых ресурсов в данный инвестиционный проект, в руб.;

Inv - общая сумма финансовых ресурсов, инвестированных в данный проект, в руб.;

PV - величина ликвидационной (остаточной) стоимости инвестиционного проекта, в руб.

 

- РР – срок возврата инвестиций (окупаемости инвестиций).

 

Простой срок окупаемости инвестиций позво­ляет определить срок, в течение которого сумма недисконтированных прогнозируемых притоков денежных средств станет равной общей сумме оттоков (инвестиций), вложенных в данный проект.

Формула расчета срока окупаемости инвестиций (Payback period - РР) имеет сле­дующий вид:

, при котором ,

(19)

 

где:

- сумма будущих поступлений (притоков) денежных средств от проекта, которые покрывают вложенные средства (инвестиции);

 

 

- NVP – чистый дисконтированный доход (ЧДД);

 

Применение данного метода позволяет получить наиболее точные результаты в том случае, если колебания дисконтной ставки в период реализации проекта незначительны.

Аналогичный метод в западной практике называется мето­дом расчета чистой текущей стоимости (или чистой приведенной стоимости) (Net present value — NPV), под которой понимается разница между общей суммой дисконтированных потоков буду­щих поступлений (притоков) денежных средств, генерируемых данным про­ектом, и общей суммой инвестиций (оттоков), вложенных в инвестиционный проект

Формула расчета чистого дисконтированного дохода имеет следующий вид:

 

(20)

 

где:

- общая сумма будущих дисконтированных поступлений, в руб.;

- общая сумма дисконтированных инвестиций, в руб.

r - приемлемый и возможный для инвестора ежегодный процент возврата (может быть равен средневзвешенной стоимости привлеченных источников финансирования проекта - WACC_p), в долях.

Для коммерчески эффективных инвестиционных проектов обязательно соблюдение следующего условия: NPV > 0.

 

- DPP – дисконтированный срок окупаемости.

 

Дисконтированный срок окупаемости инвестиций позво­ляет определить срок, в течение которого сумма дисконтированных прогнозируемых притоков денежных средств станет равной общей сумме дисконтированных оттоков (инвестиций), вложенных в данный проект.

Формула расчета срока окупаемости инвестиций (Discounted payback period DPР) имеет сле­дующий вид:

, при котором > ,

(21)

 

- PI – индекс прибыльности или индекс доходности (ИД).

 

Метод расчета индекса доходности позволяет определить доход на единицу затрат. Считается, что результаты применения данного метода уточняют результаты применения метода чис­той текущей стоимости. Показатель рентабельности представ­ляет собой отношение текущей стоимости денежных потоков, генерируемых проектом, к общей сумме первоначальных инве­стиций. Аналогичный в западной практике метод называется мето­дом расчета индекса рентабельности инвестиций (Profitability index — PI).

Формула расчета индекса рентабельности инвестиций имеет следующий вид:

,

(22)

 

Для коммерчески эффективных инвестиционных проектов обязательно соблюдение следующего условия: PI > 1.

 

- IRR – внутренняя норма доходности (ВНР, ставка).

 

Метод расчета внутренней нормы рентабельности (ВНР) проекта (или маржинальной эффективности капитала) позволяет опреде­лить максимально возможный уровень затрат на капитал, ассо­циируемых с проектом.

Внутренняя норма рентабельности пред­ставляет собой ставку доходности, при которой чистая приведен­ная стоимость денежных потоков от проекта равна нулю NPV = 0.

Если стоимость источников финансирования превышает внутреннюю норму рентабельности, проект будет убыточным (WACC_p > ВНР), и наоборот, если внутренняя норма рентабельности превышает стоимость ис­точников финансирования, проект будет прибыльным (ВНР > WACC_p).

В российской практике анализа инвестиционных проектов внутренняя норма рентабельности IRR рассчитывается как отношение чистой те­кущей стоимости ()к текущей стоимости первоначальных инвести­ций (Inv).

,

(23)

 

В западной практике данный метод называется мето­дом расчета внутренней нормы рентабельности инвестиций (внутренняя норма доходности (ВНД), Internal rate of return — IRR) и используется в двух целях:

1) определение допустимого уровня процентных расходов в случае финансирования проекта за счет привлеченных средств;

2) подтверждение оценки проектов, полученной в результате использования методов расчета чистой текущей стоимости (NPV) и индекса рентабельности инвестиций (PI).

Под внутренней нормой рентабельности инвестиций (IRR) понимается та­кое значение доходности (r), при которой чистая текущая стои­мость (NPV), являющаяся функцией от (r), равна нулю.

, при которой NPV (f(r)) = 0.

(24)

 

Формула расчета внутренней нормой рентабельности инвестиций (IRR) имеет следующий вид:

 

,

(25)

 

Для получения показателя IRR не­обходимо предварительно рассчитать показатель чистой текущей стоимости (NPV) при разных значениях процентной ставки (r₁ и r₂).

 

Модифицированный метод расчета внутренней нормы рен­табельности позволяет получить более точные результаты.

Формула расчета модифицированной внутренней нормы рентабельности инвестиций (MIRR) имеет следующий вид:

 

,

(26)

 

где:

S_t - отток денежных средств в t-м году в руб.;

C_t - приток денежных средств в t-м году, в руб.;

r - требуемая ставка инвестора или средневзвешенная стоимость капитала инвестиционного проекта, в долях;

n - срок реализации проекта.

 

Так же, отдельным разделом считается оценка рисков и управление ими.

 

неполноту и неточность информации об условиях реализации проекта, и риск, т.е. возможность возникновения таких условий, которые приведут к негативным последствиям для всех или отдельных участников проекта. Показатели эффективности проекта, исчисленные с учетом факторов риска и неопределенности, именуются ожидаемыми.

При этом сценарий реализации проекта, для которого были выполнены расчеты эффективности (т.е. сочетание условий, к которому относятся эти расчеты), рассматривается как основной (базисный), все остальные возможные сценарии - как вызывающие те или иные позитивные или негативные отклонения от отвечающих базисному сценарию (проектных) значений показателей эффективности. Наличие или отсутствие риска, связанное с осуществлением того или иного сценария, определяется каждым участником по величине и знаку соответствующих отклонений. Риск, связанный с возникновением тех или иных условий реализации проекта, зависит от того, с точки зрения чьих интересов он оценивается.

Проект считается устойчивым, если при всех сценариях он оказывается эффективным и финансово реализуемым, а возможные неблагоприятные последствия устраняются мерами, предусмотренными организационно-экономическим механизмом проекта.

В целях оценки устойчивости и эффективности проекта в условиях неопределенности рекомендуется использовать следующие методы (каждый следующий метод является более точным, хотя и более трудоемким, и поэтому применение каждого из них делает ненужным применение предыдущих):

1) укрупненную оценку устойчивости;

2) расчет уровней безубыточности;

3) метод вариации параметров;

4) оценку ожидаемого эффекта проекта с учетом количественных характеристик неопределенности.

Все методы, кроме первого, предусматривают разработку сценариев реализации проекта в наиболее вероятных или наиболее опасных для каких-либо участников условиях и оценку финансовых последствий осуществления таких сценариев. Это дает возможность при необходимости предусмотреть в проекте меры по предотвращению или перераспределению возникающих потерь.

При выявлении неустойчивости проекта рекомендуется внести необходимые коррективы в организационно - экономический механизм его реализации, в том числе:

- изменить размеры и / или условия предоставления займов (например, предусмотреть более "свободный" график их погашения);

- предусмотреть создание необходимых запасов, резервов денежных средств, отчислений в дополнительный фонд;

- скорректировать условия взаиморасчетов между участниками проекта, в необходимых случаях предусмотреть хеджирование сделок или индексацию цен на поставляемые друг другу товары и услуги;

- предусмотреть страхование участников проекта на те или иные страховые случаи.

Степень устойчивости проекта по отношению к возможным изменениям условий реализации может быть охарактеризована показателями границ безубыточности и предельных значений таких параметров проекта, как объемы производства, цены производимой продукции и пр. Подобные показатели используются только для оценки влияния возможного изменения параметров проекта на его финансовую реализуемость и эффективность, но сами они не относятся к показателям эффективности инвестиционного проекта, и их вычисление не заменяет расчета интегральных показателей эффективности.

Граница безубыточности параметра проекта для некоторого шага расчетного периода определяется как такой коэффициент к значению этого параметра на данном шаге, при применении которого чистая прибыль, полученная в проекте на этом шаге, становится нулевой. Одним из наиболее распространенных показателей этого типа является уровень безубыточности.

Уровнем безубыточности УБ_m на шаге m называется отношение "безубыточного" объема продаж (производства) к проектному на этом шаге. Под "безубыточным" понимается объем продаж, при котором чистая прибыль становится равной нулю. При определении этого показателя принимается, что на шаге m:

- объем производства равен объему продаж;

- объем выручки меняется пропорционально объему продаж;

- доходы от внереализационной деятельности и расходы по этой деятельности не зависят от объемов продаж;

- полные текущие издержки производства могут быть разделены на условно - постоянные (не изменяющиеся при изменении объема производства) и условно - переменные, изменяющиеся прямо пропорционально объемам производства.

Расчет уровня безубыточности производится по формуле:

 

,

(27)

 

где:

S_m - объем выручки на m -м шаге;

С_m - полные текущие издержки производства продукции (производственные затраты плюс амортизация, налоги и иные отчисления, относимые как на себестоимость, так и на финансовые результаты, кроме налога на прибыль) на m -ом шаге;

СV_m - условно - переменная часть полных текущих издержек производства (переменная часть производственных затрат) на m -м шаге;

DC_m - доходы от внереализационной деятельности за вычетом расходов по этой деятельности на m -ом шаге.

 

Если проект предусматривает производство нескольких видов продукции, формула (27) не изменяется, а все входящие в нее величины берутся по всему проекту (без разделения по видам продукции).

При пользовании формулой (27) все цены и затраты следует учитывать без НДС.

Обычно проект считается устойчивым, если в расчетах по проекту в целом уровень безубыточности не превышает 0,6 - 0,7 после освоения проектных мощностей. Близость уровня безубыточности к 1 (100%), как правило, свидетельствует о недостаточной устойчивости проекта к колебаниям спроса на продукцию на данном шаге.

Рекомендуется проверять реализуемость и оценивать эффективность инвестиционного проекта в зависимости от изменения следующих параметров:

- инвестиционных затрат (или их отдельных составляющих);

- объема производства;

- издержек производства и сбыта (или их отдельных составляющих);

- процента за кредит;

- прогнозов общего индекса инфляции, индексов цен и индекса внутренней инфляции (или иной характеристики изменения покупательной способности) иностранной валюты;

- задержки платежей;

- длительности расчетного периода (момента прекращения реализации проекта);

- других параметров, предусмотренных в задании на разработку проектной документации.

Проект считается устойчивым по отношению к возможным изменениям параметров, если при всех рассмотренных сценариях:

- NPV положителен;

- обеспечивается необходимый резерв финансовой реализуемости проекта.

Если при каком-либо из рассмотренных сценариев хотя бы одно из указанных условий не выполняется, рекомендуется провести более детальный анализ пределов возможных колебаний соответствующего параметра и при возможности уточнить верхние границы этих колебаний. Если и после такого уточнения условия устойчивости проекта не соблюдаются, рекомендуется:

- при отсутствии дополнительной информации отклонить проект;

- при наличии более детальной информации о различных сценариях реализации проекта, оценивать эффективность инвестиционного проекта более точными методами.