ООО «Оборонительные системы – Финанс» 5 глава

(«внешних», неаффилированных). Внешние инсайдеры, также как и внутренние, имеют неформальное влияние на управленческие решения корпорации и заинтересованы в извлечении ренты. Однако официально они не занимают никаких должностей в ней и не имеют доли в уставном капитале. Например, госкорпорацией и структурами внешнего инсайдера может быть создано совместное предприятие или проектная компания, которая и будет сосредотачивать в себе финансовые потоки. Типичный пример – это проект ГК «Роснанотех» по производству солнечных модулей (ООО «Хевел»), который будет рассмотрен нами в третьей главе. На почти паритетных основаниях эту проектную компанию контролирует «Роснано» и офшорные структуры олигарха В. Вексельберга, который как раз и является «крупным» внешним инсайдером по нашей классификации. С одной стороны, внутренние инсайдеры заинтересованы в таком сотрудничестве для целей внешней защиты прав собственности. Внешние же инсайдеры пользуются инфраструктурой контроля, чтобы полностью или частично установить свою власть над активами. Такое партнерство обычно подкрепляется неформальными связями (принадлежность к одному клану, семейные связи, дружба, общие знакомые) и связями с чиновниками.

Наконец, уместно разделение инсайдеров по периоду их временной ориентации. Долгосрочно ориентированный инсайдер не торопится изымать ренту из подконтрольных ему финансовых потоков. Он ожидает, что в будущем объемы этих потоков в случае нормального функционирования контролируемого объекта могут существенно возрасти, а значит, не стоит торопиться собирать урожай. Одновременно от может быть ориентирован не столько на изъятие ренты, сколько на привилегии и высокий статус («homo institutus» в классификации Г.Б. Клейнера [Клейнер, 2004]). Среднесрочно ориентированный инсайдер уже начинает опасаться, что большого урожая можно и не дождаться или его не будет вовсе в связи с изменением рыночной конъюнктуры, враждебными посягательствами конкурентов или воздействием государства. Подобные доминирующие группы предпочитают «ковать железо, пока горячо», и выводят существенную часть средств для вложений в другие сферы с целью диверсификации рисков. В случае высокой степени нестабильности инфраструктуры инсайдерского контроля временные рамки планирования рентных потоков существенно сужаются, и ориентация становятся краткосрочной. Подобный крупный инсайдер выводит лучшие активы и готов в скором времени вообще избавиться от подконтрольного предприятия. Лозунг «после нас – хоть потоп!» символизирует тактику абсолютно краткосрочно ориентированного, или «близорукого», инсайдера, который высасывает из предприятия последние соки, доводя его до полного краха и банкротства.

Б. Инсайдерская рента и механизмы ее изъятия

Инсайдерская рента - это доход лиц, полностью или частично контролирующих финансовые потоки фирмы преимущественно за счет внеэкономического принуждения и обладания неформальной властью над активами [Дзарасов, Новоженов, 2009, с. 191]. Деятельность инсайдеров следует отличать от нормальной предпринимательской деятельности. Предприниматель стремиться эффективно вложить капитал и получить в результате реального производства или оказания услуг, доходы от чего превысят затраты, определенную прибыль. Инсайдерский контроль же связан вовсе не с предпринимательской деятельностью и соотношением доходов и затрат, а с неформальным контролем

инсайдеров над активами и финансовыми потоками корпорации. Инсайдерская рента отличается и от дивидендов акционера, и от вознаграждения за добросовестный труд наемного работника, в т.ч. менеджера, оклад которого связан с эффективностью принимаемых им решений.

Изъятие ренты не предусматривает осуществления какой-либо полезной для общества деятельности. Рента инсайдеров, временная ориентация которых превышает абсолютно краткосрочный горизонт, обладает синтетическими чертами предпринимательской прибыли и феодального дохода. С одной стороны, она предполагает определенную деятельность по организации производства, с другой – состоит в присвоении дохода от контроля над финансовыми потоками предприятия, опирающегося на внеэкономическое принуждение. Опора крупных инсайдеров на инфраструктуру контроля (см. ниже) роднит их доход с феодальным, и подрывает производственную деятельность в духе «рационального предпринимателя» Вебера. Природа инсайдерской ренты состоит в эксплуатации, т.е. присвоении результатов чужого, неоплаченного труда. А значит, в основе обсуждаемого вида дохода лежит прибавочная стоимость, описанная Марксом.

«Инсайдерская рента является конкретной формой прибавочной стоимости, присущей российскому капитализму на современной стадии его исторического развития» (курсив мой – А.С.) [Дзарасов, 2009]. Автор наглядно показывает, как извлечение инсайдерской ренты стало неотъемлемой частью российской корпоративной экономики и основной формой получения доходов доминирующими собственниками. Исследования Дзарасова и Новоженова и других экономистов демонстрируют, что крупный бизнес в России – не весь, но преимущественно – подвержен негативному влиянию и неформальных рентоориентированных контролеров. В среднем и мелком бизнесе, наблюдаются положительные примеры среднесрочной ориентации бизнеса, однако их масштабы и часто более зависимое положение не оказывают существенного влияния на общую ситуацию [там же].

Таким образом, извлечение ренты в корпорациях осуществляется за счет сочетания экономического и внеэкономического принуждения с помощью различных механизмов: нецелевого использования фондов амортизации, кредитных или бюджетных средств; за счет трансфертного ценообразования; чрезмерных окладов и бонусов топ-менеджмента; увеличения эксплуатации рабочих; ущемления прав мелких акционеров; использования офшорных схем; уклонения от уплаты налогов; использования фиктивных конкурсов и сделок и т.д. Инсайдерская рента после извлечения может быть перераспределена. Скажем, «крупный» инсайдер выводит средства с предприятия в офшоры в ущерб инвестициям и заработной плате рабочим – это будет являться первичным извлечением ренты. Однако далее инсайдеру могут понадобиться услуги государственной рентоориентированной бюрократии для цели поддержания внешней инфраструктуры контроля над активами, и он даст взятку. Взятка (статусная рента чиновников) будет являться формой перераспределения инсайдерской ренты. В результате, по мнению Р.С. Дзарасова, инсайдерская рента превращается в элемент кругооборота капитала в России [Дзарасов, 2009].

На микроуровне мы также можем наблюдать это явление, когда в государственной структуре или корпорации выстраивается система потоков долей ренты от нижестоящих оппортунистов вышестоящим.

В. Инфраструктура инсайдерского контроля

Чтобы удержать свою во многом неформальную власть над активами, инсайдеры опираются на инфраструктуру инсайдерского контроля (ИИК).

Под этим термином Р.С. Дзарасов понимает такую систему взаимосвязанных формальных и неформальных институтов, которая позволяет доминирующим собственникам господствовать над активами и финансовыми потоками корпорации и извлекать из этого доход [Дзарасов, 2009, с. 24]. Инфраструктура контроля в российских корпорации включает в себя как внутренние элементы, так и внешние, которые, соответственно, обеспечивают внутреннюю и внешнюю устойчивость системы. Автор подчеркивает, что коррупционные и криминальные связи являются важными составными частями этой инфраструктуры [там же].

Среди внутренних элементов ИИК Р.С. Дзарасов выделяет, в первую очередь: а) централизацию принятия решений; б) внутренние службы безопасности и в) внутренний контроль и аудит. Внутренние элементы ИИК являются опорой

«крупных» инсайдеров в подавлении неконтролируемого оппортунистического поведения внутри корпорации, в частности деятельности «средних» и «мелких» инсайдеров.

Среди внешних элементов инфраструктуры инсайдерского контроля автор данной модели выделяет а) цепочки собственности (облако офшоров); б) связи с государственными чиновниками; в) внешнюю защиту прав собственности (органы правопорядка, частные охранные предприятия) [Дзарасов, 2009, с.25]. Главное назначение внешних элементов ИИК – это защита доминирующего положения инсайдеров от внешних покушений. Во второй главе, подробно изучая государственные корпорации, мы выделим и другие важные элементы инфраструктуры инсайдерского контроля.

По отдельности некоторые из этих элементов могут присутствовать и в корпорации, управляемой добросовестными руководителями. Однако при их комбинации риски рентоориентированного поведения возрастают, причем тем больше, чем больше элементов ИИК используется и чем меньше контроль со стороны общества и государства.

Последствия инсайдерского контроля для экономики страны

Инсайдерский контроль негативно влияет на инвестиционную деятельность предприятий и тормозит экономическое развитие. Можно выделить воздействие инсайдеров на макро- и микроуровнях.

Макроэкономические последствия инсайдерского контроля.

Извлечение инсайдерской ренты – это не что иное как «утечки» из экономики, замеченные кейнсианцами [Дзарасов С.С., 2012, с. 68]. Как наглядно показали Кейнс и его ученики, в случае, если все свободные средства направляются на инвестиции, то благодаря действию инвестиционного мультипликатора многократно увеличивается совокупный спрос [Кейнс, 2002, с. 112-129]. Действие мультипликатора основано на хозяйственных связях, когда расходы одних увеличивают доходы других, то есть инвестиции способствуют росту спроса на продукцию смежных отраслей [Кейнс, 2002, с. 112-129; Маневич, 2008, с. 76-78; Дзарасов С.С., 2012, с. 70]. Критикуя подход неоклассиков, Кейнс подробно показал негативное воздействие чрезмерных сбережений домохозяйств и воздержания предпринимателей на динамику производства и уровень занятости (парадокс бережливости). Он отмечает, что «когда индивидуум сберегает, он действительно увеличивает свое собственное богатство» фактически за счет совокупного богатства общества [цит. по: Дзарасов С.С., 2012, с. 87]. По аналогии

рассмотрим, что происходит в случае изъятия средств в виде инсайдерской ренты за счет инвестиций, скажем, на величину X? В этом случае уже на первом уровне равновесия происходят потери. Но ренту стремятся изъять и инсайдеры компаний- поставщиков и далее по цепочке реализации проекта, причем желательно в той же относительной величине х % от стоимости контракта. В результате происходят многократные потери совокупного отраслевого спроса Y, причем X << Y. В результате такого обогащения одних за счет других возрастает социальное неравенство и усиливаются конфликты в экономике, а следовательно, и ее нестабильность. Возрастают риски и транзакционные издержки, которые препятствуют успешному развитию. Представим, например, что была поставлена задача реализовать государственную стратегию развития высокотехнологичной отрасли для прорыва на мировой рынок. Изъятие выделенных для целевого инвестирования средств и направление их на финансовый рынок, личной потребление, в офшоры и т.д. снизит действие мультипликатора в рамках национальной экономики в целом. К тому, же будет подорвано развитие соответствующей высокотехнологичной отрасли. Накопление капитала в офшорах и на финансово-спекулятивном рынке снизит и совокупный спрос в мировом хозяйстве в целом, способствуя углублению текущего мирового кризиса.

Микроэкономические последствия инсайдерского контроля.

Инсайдерский контроль, обладая неформальным характером, не может быть закреплен юридически, зато всегда может быть оспорен [Дзарасов, 2009]. Это создает условия для неопределенности и сокращения сроков временной ориентации доминирующих собственников. В результате происходит вывод активов с предприятий, сокращение капиталовложений и извлечение финансовых ресурсов крупных инсайдеров в виде ренты. Рентоориентированное поведение вытесняет извлечение прибыли, зависящей от производственных инвестиций. В результате хронического недоинвестирования и вывода капитала основные фонды предприятий изнашиваются и морально устаревают, конкурентоспособность их продукции на рынке снижается, и они становятся не способны успешно противостоять иностранным соперникам.

Инсайдерский контроль значительно повышает риски неопределенности. Отмечается проблема агентских отношений, суть которой в том, что потенциальные кредиторы согласятся выдать кредит только при условии, если им будет предоставлена информация об использовании средств [Скоробогатов, 1998]. Но посвящение аутсайдеров в дела опасно для положения инсайдеров, так как они могут утратить свои возможности неформального контроля. Как утверждает Скоробогатов, «корпоративное управление в России повсеместно характеризуется властью инсайдеров» (курсив мой – А.С.) [там же]. Исследования Дзарасова и Новоженова подтверждают сохранение и усиление этого явления [Дзарасов, Новоженов, 2009]. А значит, доступ к внешним источникам финансирования для корпораций затруднен, так как кредиторы либо завышают премию за риск, либо предпочитают не рисковать вовсе. Это затрудняет реализацию инвестиционных проектов и долгосрочное развитие.

В рамках корпораций с государственным участием, которым доступны ресурсы бюджета, существенна следующая проблема – инсайдеры зарабатывают на

«откатах» и перерасходах по проектам.

МОДЕЛЬ ИНВЕСТИЦИОННЫХ РЕШЕНИЙ ТИПИЧНЫХ РОССИЙСКИХ КОРПОРАЦИЙ

Чтобы глубже проанализировать инвестиционное поведение российских государственных корпораций, воспользуемся моделью «мегакорпорации» (megacorp) (далее модель МКЭ), разработанной американским посткейнсианцем Альфредом Эйхнером (1937-1988). Она восходит к теории прибавочной стоимости и изначально касалась инвестиционных решений типичной крупной корпорации американской обрабатывающей промышленности 1970-х годов, действовавшей в условиях олигополии. В работах российских ученых-экономистов Р.С. Дзарасова и Д.В. Новоженова концепция мегакорпорации была адаптирована к российским условиям (она излагается по источникам: [Дзарасов, Новоженов, 2009; Дзарасов, 2009]). Модель инвестиционного поведения типичной российской корпорации (модель ТРК Дзарасова-Новоженова) позволила вскрыть серьезные пороки отечественного крупного бизнеса, а также продемонстрировать, как инсайдерский контроль и рентоориентированное поведение препятствуют долгосрочному росту российских корпораций и делают их инвестиционные стратегии ущербными. В связи с этим целесообразно подробно рассмотреть модифицированный вариант модели и взять его в качестве основы для анализа инвестиционных стратегий государственных корпораций России.

Описание мегакорпорации Эйхнера

Отличительными чертами мегакорпорации являются:

1) Отделение собственности от управления и закрепление принятия решений за менеджментом.

В отличие от неоклассического понимания фирмы как организации, максимизирующей краткосрочную прибыль, мегакорпорация Эйхнера стремится максимизировать свой долгосрочный рост. Акционеры обычно стремятся получить как можно большие дивиденды, то есть текущие доходы на акцию, максимизируя тем самым прибыльность своего портфеля ценных бумаг. Интересы менеджмента имеют, как правило, более долгосрочные ориентиры, нежели интересы большого количества мелких акционеров. Менеджеры заинтересованы в разного рода привилегиях и перспективах карьерного роста, что возможно только при максимизации долгосрочного роста фирмы и накоплении инвестиционных фондов. Усложнение управления современным бизнесом и распыление акций среди большого числа мелких держателей привели к возникновению относительной независимости менеджмента от собственников. Это стало главной институциональной предпосылкой переноса временного горизонта управления в долгосрочный период. В связи с этим, инвестиции оказались в центре всей стратегии развития предприятий, и ценовые решения были подчинены задачам финансирования долгосрочных капиталовложений.

2) Производство организуется на ряде предприятий и сегментов предприятий и характеризуется фиксированными техническими коэффициентами.

Мегакорпорация Эйхнера располагает дискретными производственными мощностями, которые состоят из нескольких заводов или подразделений предприятий. Корпорация комбинирует степень их загрузки для того, чтобы получить оптимальные накладные расходы. Технология производства (пропорция требуемых факторов – капитала, труда и сырья) постоянна в краткосрочном периоде и ее изменение возможно только в результате осуществления новых капиталовложений, то есть в долгосрочном периоде. Это значит, что в

краткосрочном периоде технические коэффициенты зафиксированы. Каждый завод или сегмент предприятия эксплуатируется только на уровне инженерно- определенной мощности (т.е. с наименьшими средними издержками) или не используется вообще. Это означает, что средние и предельные удельные издержки равны и остаются постоянными при любом объеме производства.

3) Фирма функционирует в условиях олигополии.

Подобная структура рынка предполагает взаимозависимость еѐ членов. В случае попыток членов олигополии увеличить свою долю на рынке, другие будут отвечать тем же. При этом компания-ценовой лидер обладает наибольшей долей рынка и наименьшими издержками, поэтому задает отраслевую цену. Мегакорпорация стремится увеличить или хотя бы удержать свою текущую долю рынка, а также снизить свои издержки производства. В случае если другая отрасль сулит перспективы более высокого роста, мегакорпорация предпримет попытку перейти в нее.

Ценообразование мегакорпорации

Модель ценообразования мегакорпорации Эйхнера основана на принципе надбавки на издержки и долгосрочных факторах, влияющих на нее и затрагивающих отрасль в целом. Определяется не абсолютный уровень цены, а изменение надбавки или предельные изменения относительно исторически сложившегося уровня. Это изменение цены рассматривается с точки зрения необходимости накопить дополнительные фонды для расширения производственных мощностей. А так как цена фиксируется на время, необходимое для реализации инвестиционного проекта, то изменение надбавки определяется уникальным образом одновременно с принятием инвестиционного решения.

Повышение надбавки оказывает противоречивое воздействие на финансовые потоки корпорации. В краткосрочном периоде это увеличивает внутренне накопляемые фонды, которые могут быть направлены на инвестиции. В долгосрочном периоде это может привести к потерям прибыли в результате сокращения продаж. Сопоставление приобретений и потерь покажет общую выгоду от изменения цены.

Потери в результате повышения надбавки связаны с несколькими факторами: а) эффектом замещения, б) вхождением конкурентов, в) вероятностью государственного вмешательства.

А. Эффект замещения заключается в том, что в условиях олигополии заметное повышение относительной цены на продукцию корпорации (как инвестиционных товаров, так и потребительских благ) побудит потребителей перейти на использование товаров-заменителей и снизит продажи. Чем значительнее изменяется цена, тем больше потребителей будут покупать другой товар и тем сильнее будут потери прибыли.

Б. Любой рост прибыли, т.е. повышение цены относительно издержек в долгосрочном периоде стимулирует другие фирмы вступать в отрасль. Если подобное вхождение конкурента успешно состоится, то утвердившиеся ранее компании испытают снижение своей доли на рынке и сокращение продаж. Вхождению конкурентов, правда, мешают несколько барьеров: 1) экономия на масштабах производства: любой потенциальный конкурент должен создать производственные мощности определѐнной величины, чтобы снизить до приемлемого уровня средние издержки; 2) абсолютные преимущества в издержках: уже утвердившиеся на рынке компании обладают рядом преимуществ, снижающих

затраты, например, располагают патентами на уникальные технологии, обладают популярным брендом и другими нематериальными активами; 3) дифференциация продукции: чтобы отвоевать часть рынка и сломить консерватизм потребителей, требуется внести что-то новое, отличное от продукции других. Чем выше разница между прогнозируемыми ценой и издержками, т.е. потенциальная прибыль отрасли, тем ниже значение входных барьеров. Любые новые производства, созданные в отрасли, понизят долю утвердившихся фирм, а следовательно, и принесут им реальные потери в виде сокращения прибыли.

В. Если повышение цены рассматривается государством как противоречащее общественным интересам, то оно может вмешаться в дела отрасли, осуществив ряд мер, повышающих потери корпорации: увеличение налогов, регулирование цен, национализацию, урезание тарифов и др.

Предложение инвестиционных фондов и спрос на них в модели Эйхнера

Долгосрочное влияние ценового решения на корпоративный сбор для финансирования инвестиций имеет важный временной аспект. Непосредственно после увеличения цены инвестиционные фонды растут практически без издержек из-за консерватизма потребителей и поскольку создание новых заводов конкурентами требует времени. В последующий период потери нарастают, а с определенного момента могут превышать дополнительные доходы. Поэтому в модели Эйхнера ожидаемая величина дополнительных инвестиционных фондов сравнивается с ожидаемыми издержками получения таких фондов. Чтобы сделать это, необходим какой-то способ количественного сравнения двух величин. Эйхнер рассматривал ожидаемые дополнительные фонды от повышения цены по аналогии с заемными средствами. Тогда ожидаемые потери прибыли выражают цену накопления рассматриваемых средств, становясь аналогом банковского процента. Если ожидаемые суммы потерь и доходов за период, на который принимается ценовое решение, дисконтировать и отнести первую ко второй, то получится имплицитная (внутренняя) ставка процента R. Она отражает цену мобилизации дополнительных инвестиционных фондов за счет увеличения цены. Ее необходимо сравнивать с банковской (внешней) ставкой процента. Рассмотрим рис. 1.6.1.

Рис.1.6.1. Предложение и спрос на инвестиционные фонды в модели Эйхнера

По оси ординат отложена имплицитная (внутренняя) ставка процента R. По оси абсцисс – величина дополнительных, инвестиционных фондов, накопленных в плановый период ΔF/p. (i) - это внешняя ставка процента. Кривая S_I отражает предложение, а кривая D_I - спрос на дополнительные инвестиционные фонды в модели Эйхнера.

Если соотнести величины R и ΔF/p, соответствующие определѐнным значениям величины надбавки, то получится кривая предложения внутренне накопляемых дополнительных инвестиционных фондов S_i’. Она показывает, как имплицитная ставка процента увеличивается с ростом суммы таких фондов. Помимо внутренних источников (ΔF_внут.) мегакорпорация имеет доступ и к внешним источникам накопления (ΔF_{внеш .}). В модели Эйхнера предполагается, что последний источник финансов доступен по постоянной внешней ставке процента i_внешн., поскольку рынок внешних источников дополнительных фондов является конкурентным. Таким образом, мегакорпорация частично полагается на внутренние источники (то есть на увеличение надбавки) до величины ΔF_{внут .}, а далее, когда увеличивать надбавку становится невыгодно, – на внешние источники накопления капитала (займы, эмиссии и пр.). Таким образом, кривая общего предложения дополнительных инвестиционных фондов S_I будет состоять из двух частей, отражающих внутреннее и внешнее накопление.

Спрос на инвестиционные фонды по Эйхнеру основывается на двух факторах: предельной эффективности вложенного капитала (MEI или r), и ставке процента (i). Причем определяющим будет именно первый показатель, так как спрос на инвестиционные фонды основывается на ожидаемой норме доходности от инвестиций. Если упорядочить потенциальные инвестиционные проекты МКЭ по убыванию их ожидаемой нормы доходности, то получится кривая спроса на инвестиции (D_I).

Поскольку целью мегакорпорации является максимизация еѐ долгосрочного роста, то ключевым для стратегии ее развития является вопрос об обеспечении ресурсами инвестиционных фондов с наименьшими возможными затратами. Величина надбавки, а значит и цены, а также распределение и инвестиции определяются одновременно. Оптимальная финансовая позиция фирмы – это такая комбинация внутренних и внешних источников фондов, которая достаточна, чтобы покрыть спрос на инвестиции при наименьших возможных издержках. Норма инвестиций отдельной фирмы должна соответствовать темпам роста отраслевых продаж, которые в свою очередь определяются динамикой национального дохода. Действительная величина инвестиций определяется пересечением соответствующих функций спроса и предложения (точка А).

Адаптация модели Эйхнера к российским условиям корпоративного управления

Модель А. Эйхнера обладает рядом ограничений в российских условиях. Во- первых, А. Эйхнер применял свой подход только к национальной экономике, игнорируя глобальную экономическую систему, в то время как влияние мирового рынка является важным фактором величины инсайдерской ренты, извлекаемой в различных секторах российской экономики (раз можно вывести средства за рубеж и там сохранить выведенную ренту проще и безопаснее, т.к. меньше риски ее обратного изъятия российским государством, то это будет стимулировать изъятия). Во-вторых, А. Эйхнер отмечает, что его модель была предложена для корпоративного сектора развитых экономик, и только отчасти, если вообще отражает опыт менее развитых стран и стран с переходной экономикой. Мало того,

Эйхнер учитывал в своей модели и опыт советского планирования и пытался приспособить его для корпоративной экономики. Общенациональное планирование было демонтировано в России более 20 лет назад, однако неразвитость экономических институтов в России по сравнению с западными странами, в частности инсайдерский контроль, требует внесения существенных корректировок в модель. Третье ограничение связано с вопросом о независимости функций спроса на инвестиционные фонды и их предложения. В условиях глубокого спада российской экономики в 1990-е годы можно было считать две переменные зависимыми, так как с увеличением цен происходило снижение реальных доходов населения, снижение совокупного спроса и падение доходности продаж. Однако, этот эффект не является эмпирически значимым в условиях последовавшего в 2000-е годы оживления российской экономики.

Авторы, развивающие данную модель, постарались преодолеть отмеченные выше ограничения модели Эйхнера и внесли ряд существенных модификаций [Дзарасов, Новоженов, 2009]. В первую очередь модификации касаются возможности извлечения ренты инсайдерами и связаны с поведением среднесрочно ориентированных инсайдеров. Долгосрочно ориентированные и «близорукие» инсайдеры являются, скорее, крайними случаями и потому описание их поведения при необходимости потребует дополнительных преобразований модели.

1 модификация состоит в пересмотре относительного значения факторов, ограничивающих увеличение цены в российских условиях, и расширении их списка. Эффект замещения является важным для ряда отраслей. Вступление в отрасль конкурентов, учитывая спад инвестиций, является менее существенным. На рынке могут утвердиться иностранные конкуренты, однако, с точки зрения Р.С. Дзарасова и Д.В. Новоженова, влияние импорта в России ограничено в основном нишей потребительских благ, и менее сильно на рынке инвестиционных товаров [там же]. Влияние российского правительства на ценообразование частных компаний, за исключением отдельных примеров, также не столь существенно, считают ученые [там же].

Р.С. Дзарасов и Д.В. Новоженов предложили два дополнительных фактора, влияющих на изменение величины надбавки на цену: вероятность социальных протестов и корпоративные конфликты.

Г) Внутрифирменные конфликты. Это могут быть протесты трудящихся по поводу чрезмерного роста цен и тарифов, ухудшающему уровень жизни. Авторы считают, что вероятность организованных выступлений рабочих в России не очень велика. Более существенным является то, что изъятие инсайдерской ренты стимулирует оппортунистическое поведение и, следовательно, конфликты внутри компании между группами инсайдеров и аутсайдеров, между управленцами и рабочими.

Д) Еще один возможный фактор - это конфликты внутри отраслевой олигополии. Чрезмерное увеличение надбавки может привести к ценовым войнам и краху ценового лидерства в отрасли, слияниям и враждебным поглощениям. Рост надбавки увеличивает финансовые потоки предприятия, а, в силу этого, и потенциал изъятия инсайдерской ренты, что делает корпорацию более привлекательной для конкурирующей группы.

По совокупности первая модификация, связанная с ограничениями увеличения цены в российских условиях, придает кривой предложения фондов ту же форму, что обсуждалась прежде.

2 модификация (М.2) касается функции предложения внешне накопляемых фондов.

Рис. 1.6.2. Модификация функции внешне накопляемых фондов

Кривая S ^E отражает предложение инвестиционных фондов МКЭ, а кривые S ^М.2 -