Формирование инвестиционной программы и
В большинстве случае организациям приходится рассматривать не один проект, а целую совокупность альтернативных, независимых и/или взаимосвязанных проектов.
Выбор проектов из указанной совокупности осуществляется в процессе формирования инвестиционной программы и бюджета капитальных вложений.
Основными принципами формирования инвестиционной программы являются:
1) соответствие целям инвестиционной стратегии;
2) обеспеченность инвестиционными ресурсами;
3) оптимальное соотношение доходности и риска;
4) обеспечение управляемости портфелем.
Включение того или иного объекта инвестирования в инвестиционный портфель предполагает предварительную оценку целесообразности инвестиций. Это осуществляется с помощью инвестиционного проектирования. Совокупность инвестиционных проектов, прошедших предварительную оценку целесообразности, отобранных для реализации в соответствии с инвестиционной стратегией организации и обеспеченных источниками финансирования, объединяется в понятие «инвестиционная программа».
Основными этапами формирования инвестиционной программы являются: 1.Определение направлений инвестирования и перечня инвестиционных проектов, включая альтернативные проекты.
2.Определение основных параметров инвестиционных проектов. Расчет денежных потоков.
3.Оценка эффективности инвестиционных проектов без учета финансирования.
4.Определение объемов и схем финансирования, доступных организации с учетом значимости проектов для страны, региона, холдинга, самой организации.
5.Предварительный отбор проектов в инвестиционную программу с учетом качественных параметров (в том числе наличия индивидуального финансирования), эффективности и уровня риска.
6.Отбор среди проектов, конкурирующих за стандартные условия финансирования.
7.Окончательная оценка эффективности проектов и целесообразности их осуществления с учетом условий финансирования.
8.Оценка влияния инвестиционной программы в целом на рыночную стоимость организации.
Предварительный отбор инвестиционных проектов должен проводиться с учетом следующих критериев:
1. Обязательность проектов. Отдельные инвестиционные проекты должны быть осуществлены, даже если они не эффективны с коммерческой точки зрения (например, природоохранные).
2. Наличие индивидуальных (бесплатных или безвозвратных) источников финансирования в связи со значимостью проекта. Указанные выше проекты включаются в инвестиционную программу, как правило, сразу и не участвуют в дальнейшем отборе.
3. Степеньрискапроектов. Проекты с очень высокой степенью риска иногда могут быть отсеяны даже без расчетов эффективности на основе мнений экспертов, специалистов.
4. Кратность проектов. Если проекты могут быть реализованы частями, в инвестиционную программу на конкретный год включается только одна из частей.
5. Связь с другими инвестициями. В формировании инвестиционной программы не может участвовать более одного из группы альтернативных проектов. Какой из них целесообразнее – должно быть определено заранее.
6. По зависимым проектам принятие решения может быть только единым. Отбор среди проектов, конкурирующих за стандартные условия финансирования, производится с использованием показателя внутренней нормы доходности проектов и метода предельной стоимости капитала. Последовательность его применения:
1) Определение возможных объемов финансирования по источнику с указанием стоимости каждого источника.
2) Ранжирование рассматриваемых проектов в порядке убывания внутренней нормы доходности.
3) Выделение проектов, предположительно финансируемых за счет собственных средств.
4) Принятие решения о финансировании за счет собственных средств по проектам, где внутренняя норма доходности выше стоимости собственного капитала.
5) Определение объемов возможного привлечения средств для финансирования конкретной группы проектов.
6) Расчет средневзвешенной стоимости капитала, привлекаемого к финансированию конкретной группы проектов.
7) Сравнение внутренней нормы доходности проектов и сред-невзвешенной стоимости капитала.
7. Окончательная оценка эффективности проектов и целесообразности их осуществления с учетом условий финансирования предполагает расчет чистой современной стоимости проектов с включением в расчет денежного потока от финансовой деятельности. При этом для получения вывода об окончательной целесообразности достаточно, чтобы NPV с учетом финансирования был не ниже 0 (ноля). В качестве ставки дисконтирования выбирается ставка альтернативной доходности. Оценка влияния инвестиционной программы на рыночную стоимость организации производится в следующей последовательности:
– установление общей ставки дисконтирования, равной средне-взвешенной стоимости капитала, необходимого для ее осуществления в целом;
– дисконтирование и определение чистой современной ставки каждого проекта при указанной выше ставке;
– суммирование показателей NPV, рассчитанных на предыдущем этапе и определение прироста рыночной стоимости предприятия в результате реализации программы в целом;
– расчет среднегодовой ставки дохода на инвестированные в программу средств;
– модифицированной внутренней нормы доходности программы. При разработке бюджета капиталовложений необходимо учитывать ряд исходных предпосылок:
а) включение проекта в бюджет капиталовложений предполагает нахождение источника его финансирования;
б) стоимость капитала, используемая для оценки проектов на предмет их включения в бюджет, не всегда одинакова для всех проектов. Она может изменяться в зависимости от степени риска, ассоциируемого с тем или иным проектом;
в) с ростом объема предполагаемых капиталовложений стоимость капитала меняется в сторону увеличения, поэтому число проектов, принимаемых к финансированию, не может быть бесконечно большим;
г) при разработке бюджета необходимо учитывать ограничения по ресурсному и временному параметрам.
На практике используют два основных подхода к формированию бюджета капиталовложений:
1) на основе применения критерия IRR;
2) на основе применения критерия NPV.
При использовании первого подхода для всех проектов определяется IRR, и все они располагаются по убыванию этого показателя. Отбор проектов осуществляется на основе принципа превышения IRR проекта стоимости капитала. Проекты, у которых IRR меньше предельной стоимости капитала, в программу не включаются. По мере увеличения портфеля инвестиций, планируемых к исполнению, IRR проектов убывает, а стоимость капитала возрастает. Очевидно, что рано или поздно наступит момент, когда IRR очередного проекта будет меньше стоимости капитала, а его включение в портфель станет не целесообразным.
Второй подход основан на расчете для каждого проекта показателя NPV и предполагает выполнение следующих этапов: 1) устанавливается значение ставки дисконтирования либо общее для всех проектов, либо индивидуализированное по проектам в зависимости от источников финансирования;
2)все не зависимые проекты с NPV>0 включаются в портфель;
3) из альтернативных проектов выбирается проект с максимальным NPV;
4) если имеются ограничения временного или ресурсного характера, методика усложняется. В этом случае осуществляется пространственная или временная оптимизация бюджета. Пространственная оптимизация осуществляется в случае, когда:
– общая сумма финансовых ресурсов на конкретный период ограничена; – имеется несколько независимых инвестиционных проектов с суммарным объемом требуемых инвестиций, превышающим имеющиеся у коммерческой организации ресурсы;
– требуется составить инвестиционный портфель, максимизирующий суммарный возможный прирост капитала. Очевидно, что логичнее всего для достижения поставленной цели выбрать все проекты с максимальным значением NPV, однако такое решение не всегда является самым верным. Методика оптимизации зависит от того, поддаются дроблению рассматриваемые проекты или нет.
1. Рассматриваемые проекты поддаются дроблению. Сказанное означает, что можно реализовывать не только целиком каждый из анализируемых проектов, но и любую его часть с соответствующей долей инвестиций и денежных поступлений.
2. Так как в этом случае объем инвестиций в отношении любого теоретически может быть очень небольшим, максимальный суммарный эффект может быть достигнут при наибольшей эффективности использования вложенных средств. Критерием, характеризующим эффективность использования каждого инвестированного рубля, является показатель PI. При прочих равных условиях проекты, имеющие наибольшие значения PI, являются более предпочтительными.
Последовательность действий с целью оптимизации инвестиционных вложений включает в себя следующее:
1) для каждого проекта рассчитывается индекс рентабельности;
2) проекты упорядочиваются по убыванию показателя PI;
3) в инвестиционный портфель включаются первые из проектов, которые в сумме в полном объеме могут быть профинансированы коммерческой организацией;
4) очередной проект берется по остаточному принципу− не в полном объеме, а лишь в той части, в которой он может быть профинансирован.
2. Рассматриваемые проекты не поддаются дроблению. В этом случае оптимальную комбинацию находят перебором всех возможных вариантов сочетания проектов и расчетом суммарного NPV для каждого варианта. Комбинация, при которой суммарный NPV принимает максимальное значение, будет оптимальной.
Временная оптимизация осуществляется в том случае, когда имеется несколько доступных независимых инвестиционных проектов, которые ввиду ограниченности финансовых ресурсов не могут быть реализованы одновременно в текущем году, однако могут быть реализованы последовательно в будущем. В этом случае является необходимо не только отобрать необходимые проекты и определить последовательность их реализации, но и оптимально распределить их по годам. Методика составления оп-тимального портфеля в этом основывается на расчете специального индекса, характеризующего относительную потерю NPV в случае, если проект будет отсрочен к исполнению на год.
Проекты с минимальными значениям и индекса могут быть отложены на следующий год. Отбор критериев также осуществляется на основе показателя PI..