Стоимость бизнеса, рассчитываемая с помощью доходного подхода, определяется на основе ожидаемых инвестором будущих денежных поступлений, которые будут получены от владения объектом оценки. Доходный подход в основе своей содержит принцип ожидания: потенциальный инвестор не заплатит сейчас за объект оценки – бизнес сумму большую, чем текущая стоимость будущих доходов этого бизнеса.
Применение доходного подхода возможно при условии существования информации, которая позволит достаточно достоверно спрогнозировать величину будущих доходов, которую объект оценки способен приносить, и к тому же величину всевозможных расходов, связанных с объектом оценки [5]. Суммы капиталовложений, которые прежний владелец компании инвестировал в свой бизнес, во внимание не принимаются при расчете цены объекта оценки. Таким образом, применяя доходный подход, оценщик учитывает только: сумму будущих доходов, момент получения этих доходов и продолжительность их получения.
В рамках доходного подхода специалистами выделяются два метода: метод дисконтирования денежных потоков и метод капитализации доходов.
Метод дисконтирования денежных потоков - суть данного метода состоит в определении стоимости бизнеса через суммирование пересчитанных на текущий момент будущих денежных потоков.
Расчеты проводятся по следующей формуле [24]:
(1.1)
PV – текущая стоимость бизнеса;
CF – доход n-го периода;
DR – ставка дисконтирования;
n – последний год прогнозного периода.
Метод дисконтирования денежных потоков может быть применим для определения стоимости любого предприятия. Однако наиболее точную оценку он дает, если расчеты производятся для предприятий с положительной историей хозяйственной деятельности, которые, к тому же, находятся на стадии стабильного экономического развития.
|
|
Существует ряд требований к денежным потокам, среди которых можно выделить следующие [19]:
- будущие денежные потоки должны существенно отличаться от текущих;
- будущие денежные потоки должны быть обоснованно определены;
- прогнозируемые денежные потоки должны быть положительны для большинства лет прогнозного периода.
Применяя данный метод, оценщик придерживается определенного алгоритма действий, а именно:
выбор длительности прогнозного периода: в качестве прогнозного берется период, продолжающийся до тех пор, пока темпы роста компании не стабилизируются. Считается, что в постпрогнозный период деятельность компании должна характеризоваться стабильными долгосрочными темпами роста или же должен наблюдаться одноуровневый бесконечный поток доходов. В зависимости от целей оценки прогнозный период может продолжаться от пяти до десяти лет. Но чаще всего это временной промежуток от трех до пяти лет;
выбор модели денежного потока: денежный поток для инвестированного капитала представляет собой сумму денежных средств, оставшуюся после финансирования деятельности самого предприятия и отданную в виде дивидендов акционерам, в виде процентных выплат – кредиторам. Этот денежный поток не учитывает ни суммы выплат процентов по кредитам ни изменение задолженностей предприятия. Он рассчитывается с целью определения эффективности всего вложенного капитала. Так как инвестиции учитываются все, без акцентирования внимания на том, как они были получены, то и в формуле следует использовать не просто чистую прибыль, а чистую прибыль до выплаты процентов [24]:
|
|
FCF = EBI + DA - ∆WC – CaPex (1.2)
FCF – денежный поток для инвестированного капитала;
EBI – чистая прибыль до выплаты процентов, рассчитываемая по формуле EBI = EBIT * (1 – t), где EBIT – это прибыль до налогообложения с учетом процентов уплаченных, t – процентная ставка по налогу на прибыль;
DA – амортизация;
∆WC – изменения (прирост или уменьшение) оборотного капитала;
CaPex – капитальные вложения вычитаются, а изъятия вложения, наоборот, прибавляются.
денежный поток для собственного капитала – это вид денежного потока, при котором оценивается только стоимость собственного капитала. Здесь принимаются во внимание не только валовые инвестиции, но и изменения долгосрочной задолженности предприятия [24]:
CFE = NP + DA + ∆LD - ∆NWC – CaPex (1.3)
CFE – денежный поток для собственного капитала;
NP – сумма чистой прибыли;
DA – амортизация;
∆LD – изменение (увеличение или уменьшение) сумм долгосрочной задолженности;
∆NWC – прирост чистого оборотного капитала;
CaPex – капитальные вложения, представляющие собой изменения внеоборотных активов с учетом амортизации.
анализ и прогноз расходов, доводов и инвестиций;
расчет величины денежного потока для каждого года прогнозного периода;
определение соответствующей данному случаю ставки дисконтирования: под ставкой дисконтирования подразумевается ожидаемая собственником ставка доходности, рассчитываемая в зависимости от набора альтернативных вариантов инвестирования денежных средств при условии, что у всех вариантов будет сопоставимый уровень риска на дату проведения оценки.
|
|
ставка дисконтирования для денежного потока для собственного капитала соответствует требуемой собственником ставке отдачи на капитал. При определении данной ставки оценщик использует две методики: модель оценки капитальных активов (CAPM – модель) и метод кумулятивного построения ставкой для дисконтирования бездолгового денежного потока является средневзвешенная стоимость капитала (WACC).
CAPM – модель
При использовании данного метода требуемая инвестором ставка дохода рассчитывается по формуле:
, где
– безрисковая ставка дохода (как правило, это ставка дохода по государственным облигациям), 
- коэффициент бета (представляет собой меру систематического риска и рассчитывается в зависимости от амплитуды колебаний общей доходности акций определенной компании по сравнению с общей доходностью фондового рынка в целом), 
– доходность среднерыночного портфеля ценных бумаг, 
- премии различного вида, 
- скидки.
Метод кумулятивного построения 
,где
- требуемая рынком ставка дохода на определенную ценную бумагу, – безрисковая ставка доходности, 
- общая премия за риск для акций, 
- премия за риск малых компаний, 
- премия за несистематический риск для выбранной компании.
, где 
- стоимость заемного и собственного капитала соответственно, 
- ставка налога на прибыль, 
- доля заемного капитала в структуре всего капитала предприятия, 
- доля привилегированных акций в структуре предприятия.
расчет стоимости объекта оценки в рамках прогнозного и постпрогнозного периодов: в первом случае используется общепринятая формула дисконтирования [7]:
(1.4)
Формула 1.4 применяется для денежного потока для собственного капитала, где 
– ставка дисконтирования;
(1.5)
Формула 1.5 применяется для денежного потока для инвестированного капитала.
При расчете стоимости в постпрогнозном периоде часто применяется формула Гордона, в основе которой лежит предположение о получении постоянного дохода в остаточном периоде, а величины износа и капитальных вложений одинаковы [33]:
(1.6)
- постпрогнозная стоимость денежного потока для собственного капитала.
(1.7)
– постпрогнозная стоимость денежного потока для инвестированного капитала;
– ожидаемый темп роста.
внесение итоговых поправок: поправка на величину стоимости нефункционирующих активов осуществляется путем определения рыночной стоимости нефункционирующих активов и прибавления ее к итоговой стоимости, а коррекция величины собственного оборотного капитала заключается в прибавлении избытка собственного оборотного капитала или вычитании дефицита.
Метод капитализации дохода – оценка имущества предприятия на основе капитализации дохода за первый прогнозный год с условием того, что величина дохода будет сравнительно одинакова на протяжении всего прогнозного периода.
Капитализация дохода – процесс, определяющий взаимосвязь будущего дохода и текущей стоимости объекта оценки.
Применение данного метода допустимо при оценке «состоявшихся» предприятий, имеющих прибыльную историю и стабильность в осуществлении хозяйственной деятельности.
Оценка осуществляется данным методом при условии соблюдения допущений о том, что доходы, приносимые бизнесом, будут постоянны и сроки их получения неопределенно длительные.
Выделяют следующие этапы метода капитализации дохода:
обоснование стабильности получения доходов через анализ заранее нормализированной финансовой отчетности;
выбор дохода для капитализации (выручка, чистая прибыль после уплаты налогов, прибыль до выплаты налогов);
определение величины капитализируемого дохода осуществляется при помощи формул по расчету простой средней, средневзвешенной средней или же через метод экстраполяции;
расчет ставки капитализации - коэффициента, преобразующего доход одного года в общую стоимость объекта оценки.
В основе своей она может иметь либо ставку дисконтирования, либо информацию по предприятиям – аналогам. Так если доходы предприятия будут расти стабильными долгосрочными темпами, то ставка капитализации выводится из ставки дисконтирования путем вычитания темпов роста бизнеса [8]:
(1.8)
R – ставка капитализации;
D – ставка дисконтирования;
– долгосрочный темп роста бизнеса, полученный, опираясь на предыдущие периоды.
Если оценщик решил принять во внимание ожидаемые темпы развития бизнеса, то формула расчета ставки капитализации видоизменяется [8]:
(1.9)
капитализация дохода: определение стоимости объекта оценки путем деления нормализированного дохода на ставку капитализации.
Таким образом, стоимость имущества оцениваемого бизнеса осуществляется с использованием нескольких методов, которые обосновывают рыночную цену. Оценщик вправе использовать несколько основных подходов, а не все, но при этом он обязан грамотно обосновать свой выбор.
В соответствии с постановлением Правительства Российской Федерации от 06.07.2001 №519 «Об утверждении стандартов оценки» [2] под итоговой величиной стоимости понимается величина стоимости объекта оценки, полученная как итог обоснованного оценщиком обобщения результатов расчетов стоимости объекта оценки при использовании различных подходов к оценке и методов оценки.
Таким образом, оценщик для получения итоговой стоимости проводит согласование результатов, то есть взвешивает стоимости, полученные при использовании разных методов оценки, и присуждает им различную степень точности [28]:
(1.19)
– окончательная стоимость объекта оценки;
- стоимость объекта оценки, полученная при помощи доходного, сравнительного и затратного подходов;
- степень точности для каждого из подходов, принятая оценщиком на основе его опыта и полученных данных.
Выводы:
Оценка бизнеса представляет собой целенаправленный процесс расчета величины стоимости объекта в денежном выражении с учетом множества факторов, оказывающих на нее влияние.
В зависимости от целей проведения оценки рассчитывают следующие виды стоимости: рыночную, инвестиционную, ликвидационную, кадастровую, утилизационную, фундаментальную стоимости, а также стоимость воспроизводства, замещения и стоимость действующего объекта оценки. Каждый из перечисленных видов стоимости выражает выгоду, получаемую собственником данного объекта оценки или же покупателем при приобретении этого объекта на момент оценки.
В основе процесса оценки заложены определенные принципы и стандарты. Среди них можно отметить принцип полезности, принцип замещения, принцип ожидания.
Стоимость бизнеса, рассчитываемая при помощи доходного подхода, строится на основе ожиданий инвестора о величине будущих денежных поступлений от владения объектом оценки. В рамках доходного подхода выделяют метод дисконтирования денежных потоков, суть которого состоит в определении стоимости через суммирование пересчитанных на текущий момент будущих денежных потоков, и метод капитализации доходов, при котором осуществляется процесс пересчета будущих доходов в единую сумму текущей стоимости.
Глава 2. Анализ денежных потоков предприятия ОАО «Северсталь»