II.1. Оценка эффективности инвестиционных проектов

 

Методология и методы оценки эффективности инвестированных проектов в Российской Федерации независимо от форм собственно­сти определены в Методических рекомендациях по оценке эффек­тивности инвестиционных проектов и их отбору для финансирова­ния, утвержденных Госстроем России, Министерством экономики РФ, Министерством финансов РФ, Госкомпромом России 31 марта 1994 г. №7-12/47.

Согласно Методическим рекомендациям при оценке эффектив­ности инвестиционных проектов определяются коммерческая (фи­нансовая) эффективность, т.е. финансовые последствия от реали­зации проекта для его непосредственных участников, бюджетная эффективность — финансовые последствия от осуществления про­екта для федерального, регионального и местного бюджетов и эко­номическая эффективность — затраты и результаты, связанные с реализацией проекта, выходящие за пределы прямых финансовых интересов участников инвестиционного проекта и допускающие стоимостное измерение. Основу оценки эффективности инвестици­онных проектов составляют определение и соотнесение затрат и результатов их осуществления.

Все вышеназванные оценки рекомендуется производить с ис­пользованием следующих показателей: чистого дохода (интеграль­ного эффекта); индекса доходности; внутренней нормы доходности; срока окупаемости инвестиций и других, отражающих интересы участников или специфику проекта.

Оценку эффективности инвестиционных проектов следует про­изводить с учетом дисконтирования указанных показателей, т.е. путем приведения их к стоимости на момент сравнения. Это обу­словливается тем, что денежные поступления и затраты осуществ­ляются в различные временные периоды и, следовательно, имеют разное значение. Доход, полученный в более ранний период, имеет большую стоимость, чем полученный в более поздний период. То же касается и затрат: произведенные в более ранний период, они имеют большую стоимость, чем произведенные позже.

Расчетные цены определяются путем умножения базисной це­ны на дефлятор, соответствующий индексу общей инфляции, т.е. индексу повышения среднего уровня цен в экономике, или на дан­ный вид ресурса, продукции, услуг.

Прогнозные и расчетные цены используются на стадии ТЭО ин­вестиционных проектов. Одновременно в ТЭО расчеты осуществ­ляются и в базисных отечественных, а при необходимости и в миро­вых ценах.

Расчетные цены используются для определения интегральных показателей эффективности в случаях, когда текущие значения за­трат и результатов принимаются в прогнозных ценах. Это необхо­димо для обеспечения сравнимости результатов, получаемых при различных уровнях инфляции.

Базисные, прогнозные и расчетные цены могут выражаться в рублях или устойчивой иностранной валюте (доллары США, гер­манские марки и др.).

В расчетах по оценке эффективности инвестиционных проектов це­лесообразно учитывать влияние изменения цен на продукцию и потреб­ляемые ресурсы под воздействием изменения объема продаж (влияние удовлетворения спроса и предложения на рынке товаров и услуг).

Оценка эффективности инвестиционных проектов производит­ся путем расчета ряда показателей:

Чистый дисконтированный доход (ЧДД), т.е. Э_инт определяется как сумма текущих эффектов за весь расчетный период, приведенная к начальному шагу, или как превышение интегральных результатов над интегральными затратами и рассчитывается по формуле

T 1

Э_инт = ЧДД = ∑ (R_t – З_t) ¾¾¾, (2)

t=0 (1 + E)^t

 

где R_t — результаты, достигаемые на t-м шаге расчета;

З_t — затраты, осуществляемые на t-м шаге;

Т — временной период расчета;

Е — норма дисконта.

Временной период расчета принимается исходя из сроков реали­зации проекта, включая время создания предприятия (производства), его эксплуатации и ликвидации.

Если величина ЧДД инвестиционного проекта положительна, то он признается эффективным, т.е. обеспечивающим уровень инве­стиционных вложений не меньший, чем принятая норма дисконта.

Приведение величин затрат и их результатов осуществляется пу­тем умножения их на коэффициент дисконтирования (а_t), опреде­ляемый для постоянной нормы дисконта Е по формуле

а_t = ¾¾¾¾, (3)

(1 + Е)^t

где t — время от момента получения результата (произведения затрат) до момента сравнения, измеряемое в годах.

Норма дисконта Е — коэффициент доходности капитала (отно­шение величины дохода к капитальным вложениям), при которой другие инвесторы согласны вложить свои средства в создание про­ектов аналогичного профиля.

Если норма дисконта меняется во времени, то формула (3) вы­глядит следующим образом:

а_t = ¾¾¾¾¾, (4)

t

П (1 + Е_k )

k = 1

где Е_k — норма дисконта в k-м году;

t — учитываемый временной период, год.

При определении показателей экономической эффективности инвестиционных проектов могут использоваться базисные, мировые, прогнозные расчетные цены на продукцию и потребляемые ресурсы.

Базисные цены — это цены, сложившиеся на определенный мо­мент времени. Они используются, как правило, на стадии технико-экономических исследований инвестиционных возможностей.

Прогнозные цены — цены на конец t-ro года реализации инве­стиционного проекта в соответствии с прогнозируемым индексом изменения цен на продукцию, ресурсы, услуги. Они определяются по формуле

Ц_t = Ц_б - I_t, (5)

где Ц_t — прогнозируемая цена на конец t-го года реализации инвестиционного проекта;

Ц_б — базисная цена продукции или ресурса;

I_t — прогнозный коэффициент (индекс) изменения цен соответствующей продукции или соответствующих ресурсов на конец t-го года реализации инве­стиционного проекта по отношению к моменту принятия базисной цены.

Индекс доходности (ИД) инвестиций представляет собой отно­шение сумм приведенного эффекта к величине инвестиций К:

1 T 1

ИД = ¾¾ ∑ (R_t – З_t) ¾¾¾. (6)

К t=0 (1 + E)^t

Если индекс доходности равен или больше единицы (ИД ≥ 1), то инвестиционный проект эффективен, а если меньше — неэффективен.

Внутренняя норма доходности (ВНД) инвестиций представляет собой ту норму дисконта Е_вн, при которой величина приведенного эффекта равна приведенным инвестиционным вложениям, т.е. Е_вн (ВНД) определяется из равенства

T 1 T К_t

∑ (R_t – З_t) ¾¾¾¾ = ∑ ¾¾¾¾. (7)

t=0 (1 + Е_вн)^t t=0 (1 + Е_вн)^t

 

Рассчитанная по этой формуле величина нормы доходности сравнивается с требуемой инвестором величиной дохода на капитал. Если ВНД равна или больше требуемой нормы доходности, то про­ект считается эффективным.

Окупаемость. Этот показатель важен с позиции знания времени возврата первоначальных вложений, т.е. окупятся ли инвестиции в течение срока их жизненного цикла? Окупаемость рассчитывается по следующей формуле:

С

К_ок = ¾¾, (8)

Д_сг

 

где К_ок — окупаемость, месяцы (годы);

С — чистые инвестиции, руб.;

Д_сг — среднегодовой приток денежных средств от проекта, руб.

Вместе с тем с экономической точки зрения просто возврат вло­женных средств неприемлем, поскольку инвестор должен зарабаты­вать прибыль на инвестированные средства. Из этого следует, что он должен получать прибыль в течение всего жизненного цикла инве­стиций (оборудование, освоение нового проекта и т.д.) после насту­пления срока окупаемости.

Рассмотрим это на примере ввода одного из элементов (оборудо­вание) автоматизированной линии по производству конфет. Стои­мость данной установки 100 тыс. долл. Она одновременно является начальной суммой вложения. Жизненный цикл вводимого оборудования — шесть лет, прибыль на инвестиции — 20%. В этом случае возврат инвестиций в размере 100 тыс. долл. при ставке 20% и сред­негодовом притоке денежных средств в 25 тыс. долл. выглядит сле­дующим образом (табл. 1).

Таблица 1

Возврат инвестиций в объеме 100 тыс. долл. при ставке 20%

Годы	Инвестиции, начальная сумма	Прибыль 20%	Приток денежных средств от проекта	Конечная сумма
1-й 2-й 3-й 4-й	100 000 85 000 68 000 54 600	20 000 17 000 11 600 10 920	25 000 25 000 25 000 25 000	85 000 68 000 54 600 40 520
5-й 6-й	40 520 23 624	8 104 4 725	25 000 25 000	23 624 3 349

 

Из табл. 1 следует, что срок окупаемости составляет 4 года. Если проект на этом закончится, то вмененные издержки достигнут 40 520 долл.

Вместе с тем показатель окупаемости не является критерием до­ходности проекта, так как он не отражает жизненный цикл инвестиций. Поэтому на практике инвестиции рассматриваются в терминах доход­ности к первоначальному вложению и рассчитываются по формуле

М_н

R_и = ¾¾ ∙ 100, (9)

К

где R_и — доход на инвестиции, %;

М_н — прибыль после уплаты налогов, руб.;

К — инвестиции (начальные).

В оценке доходности инвестиций важно обращать внимание на изменение стоимости денег во времени, о чем уже говорилось выше. Для перевода денежных потоков в эквивалентные денежные суммы безотносительно времени их появления используют начисления по ставке сложного процента дисконтирования.

На практике инвестор из двух предложений по инвестированию предпочитает то, которое дает доход раньше, поскольку это позво­ляет ему снова инвестировать доход и зарабатывать прибыль. В противном случае (имеется в виду ожидание более позднего срока получения дохода) он несет потери.

То же самое происходит и когда инвестор имеет возможность выбора между немедленным вложением средств или более поздним. По тем же причинам он выберет второй вариант, чтобы получить прибыль в течение времени отсрочки платежа. Из этого следует, что стоимость денег влияет на график их получения или вложения. Покажем это на простом примере: чтобы заработать 8%, вычисляем текущую дисконтированную стоимость, составляющую 1000 руб., которые будут получены через год:

Д 1000

Сд = ¾¾ = ¾¾¾¾ = 925,9 руб.,

1 + r 1 + 0,08

где Сд — текущая дисконтированная стоимость, руб.;

r — ставка процента.

Как видим, при доходе 8% получаемые через год 1000 руб. экви­валенты сегодняшним 925,9 руб., т.е. инвестированные сегодня 925,9 руб. через год дадут 1000 руб. Это означает, что инвестору вы­годно заплатить сегодня 925,9 руб. за контракт, который принесет ему через год 1000 руб.

Чем длиннее период ожидания, тем меньше текущая дисконти­рованная стоимость денег, которые будут получены в будущем, по­тому что каждый дополнительный период ожидания увеличивает возможность заработать прибыль в течение данного срока.

Основная проблема, возникающая в связи с необходимостью осуществления инвестиций, состоит в выборе (при дефиците финан­совых ресурсов) тех инвестиций, которые предположительно дадут желаемый уровень доходности при приемлемой степени риска.

Стоимость капитала, как правило, обусловливается его источни­ком (собственный капитал, коммерческий кредит, долгосрочные обязательства), а также их спросом и предложением на рынке. Зная стоимость капитала из различных источников, можно определить средневзвешенную стоимость капитала предприятия (weiqhted cost of capital) и решить, как его использовать, путем сравнения стоимо­сти капитала предприятия с различными ставками доходности.

Минимальная ставка доходности — это уровень, достаточный для компенсации риска от внедрения проекта и влияния издержек из-за упущенных возможностей.

Рассмотренные выше показатели, судя по практическому опыту, не могут стать единственной основой для принятия решения об ин­вестировании. Здесь важно учитывать и другие факторы, которые не всегда поддаются количественной оценке, а требуют содержатель­ного анализа: общей складывающейся экономической конъюнктуры, конкурентной среды, способности менеджеров осуществлять инве­стиции, организационных моментов и др. При осуществлении капи­тальных вложений прежде всего необходимо уяснить, что дает предприятию их реализация, а также определить возможные альтер­нативы данных вложений. Американский ученый Э. Хелферт в ра­боте 'Техника финансового анализа" указывает: "Никакие сущест­венные инвестиции не должны предприниматься до тех пор, пока анализ не даст ответ на первые два вопроса, представленные на де­реве решений" (рис. 3).

При определении эффективности инвестиционного проекта не­обходимо учитывать риски, связанные с его осуществлением.

В условиях рыночных отношений направление инвестиций в создание новых и модернизацию основных фондов связано с риском их осуществления. Возникновение рисков обусловливается рядом обстоятельств:

· нестабильностью экономического законодательства и текущей
экономической ситуации, нестабильностью условий инвестирования
и использования прибыли;

· неопределенностью политической ситуации, риском, связан­ным с неблагоприятными социально-экономическими изменениями в стране, регионе;

· неполнотой или неточностью информации о динамике техни­ко-экономических показателей, параметрах новой техники и техно­логии;

· колебаниями рыночной конъюнктуры, цен, валютных курсов и т.п.;

· неопределенностью природно-климатических условий, воз­можностью стихийных бедствий;

· неполнотой или неточностью информации о финансовом по­ложении и деловой репутации предприятий-участников (возмож­ность неплатежей, банкротств, срывов договорных обязательств).

Рис.3. Альтернативы для принятия решения об инвестиции

 

Поэтому, осуществляя инвестиции, предприятия должны разра­ботать организационно-экономический механизм реализации про­екта, позволяющий снизить риск или уменьшить связанные с ним неблагоприятные последствия. Для этого необходимо:

· разработать сценарии, предусматривающие соответствующие
действия участников при тех или иных изменениях в реализации проекта;

· предусмотреть механизмы стабилизации, обеспечивающие защи­ту интересов участников при неблагоприятном изменении условий реа­лизации проекта, в том числе когда цели проекта будут достигнуты не
полностью. В этих случаях нужно рассчитать варианты возможных
действий участников и способы противодействия им. Это может быть,
например, снижение риска за счет дополнительных затрат на создание
резервов и запасов, совершенствование технологий, использование раз­личных форм страхования, залог имущества. Создание такого механиз­ма требует дополнительных затрат, которые следует учитывать при
определении экономической эффективности проекта. В странах с ры­ночной экономикой для учета факторов риска используется так назы­ваемый метод устойчивости, состоящий из ряда сценариев наиболее вероятных вариантов реализации проекта или наиболее "опасных" си­туаций. По каждому сценарию устанавливаются вероятностные дохо­ды, потери и показатели эффективности.

Проект считается устойчивым и эффективным, если во всех ус­тановленных ситуациях интересы участников соблюдаются, а воз­можные неблагоприятные последствия устраняются за счет соз­данных запасов или возмещаются страховыми выплатами.

Степень устойчивости проекта по отношению к возможным изменениям условий реализации может быть охарактеризована по­казателями предельного уровня объемов производства, цен произ­водимой продукции и т.д. Предельное значение параметров проек­та для некоторого t-ro года его реализации определяется как такое же значение данного параметра в t-м году, при котором чистая прибыль участника в этом году становится нулевой.

Одним из важных показателей этого типа является точка без­убыточности, характеризующая объем продаж, при котором выручка от реализации продукции совпадает с издержками про­изводства. Точка безубыточности определяется по формуле

И_уп

Т_б = ¾¾¾¾, (10)

Ц ∙ И_упер

где Ц — цена единицы продукции;

И_уп — условно-постоянные издержки;

И_упер — условно-переменные издержки.

В общем случае расчет интегрального эффекта рекомендуется производить по следующей формуле:

Э_ож = λ ∙ Э_max + (1 – λ) Э_min,

где Э_ож — ожидаемый интегральный эффект проекта;

Э_max, Э_min — наибольшее и наименьшее из математических ожиданий интеграль­ного эффекта по допустимым вероятным распределениям;

λ — специальный норматив для учета неопределенного эффекта (реко­мендуется принимать на уровне 0,3).

 

 

III. Выводы

 

Целью инвестиций является получение любыми путями прибыли от вложенных средств, а целью инноваций — улучшение объекта ин­вестирования. Поэтому инновационная деятельность преследует бо­лее высокие цели, чем инвестиционная. Инвестиции — это средства инноваций. Отсюда можно сделать следующие выводы:

1) инвестиционная деятельность является менее сложной сферой вложения капиталов по сравнению с инновационной деятельно­стью;

2) для инновационной организации приоритетным должно быть вло­жение капиталов в инновации. Другие формы инвестиций — при­обретение (аренда) земли, основных фондов, оборотных средств, нематериальных активов, ценных бумаг и т. п. — должны осуще­ствлять только при их стратегической экономической целесооб­разности или необходимости;

3) для инновационной организации инвестиционная деятельность
является частью, функцией инновационной деятельности;

4) государство должно осуществлять законодательную поддержку
и финансирование не инвестиционных, а инновационных проек­тов, ориентированных на конкретное развитие отдельных сфер деятельности общества в целом, рост благосостояния населения;

5) поскольку для инновационной организации инвестиционная де­ятельность является частью инновационной деятельности, то для
нее обязательны научные подходы, принципы и методы менедж­мента, рассмотренные в теме.

 

 

IV. Литература

 

1. Завлина П.Н., Казанцева А.К. Инновационный менеджмент: Учебное пособие. – СПб.: Наука, 2000.

2. Грузинов В.П., Грибов В.Д. Экономика предприятия: Учебное пособие. – М.: Финансы и статистика, 2001.

3. Ильенкова С.Д., Гохберг Л.М. Инновационный менеджмент: Учебник. – М.: ЮНИТИ, 1997.

4. Фатхутдинов Р.А. Инновационный менеджмент. – СПб.: Питер, 2002.