Прямое воздействие финансовой глобализации на результативность денежно-кредитной политики можно проследить, анализируя ее влияние на трансмиссионные механизмы этой политики. Попытки синтезировать различные теоретические подходы к денежно-кредитной политике привели к тому, что было выделено несколько каналов воздействия этой политики на экономическую активность: канал процентной ставки; канал валютного курса; кредитный канал; канал, связанный с ценами активов.
Прямой канал, связанный с процентной ставкой, основывается на классических моделях IS-LM − сокращение процентной ставки центральным банком приводит к снижению издержек заимствования и, как следствие, к росту инвестиций и потребления.
Канал, связанный с валютным курсом, отражает влияние изменения процентной ставки на валютный курс (через приток или отток капитала) и впоследствии - на совокупный выпуск посредством изменений в экспорте и импорте. Действие кредитного канала имеет место, когда банки реагируют на меры денежно-кредитной политики в первую очередь изменением не процентных ставок, а объемов кредитования.
Наконец, канал, связанный с ценами активов, демонстрирует, как меняется уровень инвестиций и потребления в результате изменений курсов акций вслед за мерами процентной политики.
В первом приближении, исходя из сказанного выше, очевидно, что процессы глобализации сокращают возможности воздействия денежно-кредитной политики на экономику через канал, связанный с процентной ставкой, но усиливают действие канала, связанного с валютным курсом. Однако некоторые исследователи отмечают, что связь между процентной ставкой и валютным курсом не столь явная, то есть возможность подобного замещения тем самым ограничивается.
|
|
Действие канала, связанного с валютным курсом, может осложняться тем, что валютный курс, помимо процентной ставки, устанавливаемой центральным банком внутри страны, зависит от множества других факторов, в том числе от состояния внешней торговли, от экономической ситуации в странах-торговых партнерах, от изменений в настроениях участников рынка и доверия к политике властей (если мы рассматриваем валютный курс как цену актива). В современных условиях валютные курсы характеризуются достаточно высокой волатильностью (если центральный банк не регулирует их сознательно посредством интервенций), и это затрудняет предсказание результатов воздействия на них с помощью косвенных мер денежно-кредитной политики (например, через изменение процентных ставок).
Особенно осложняется действие канала, связанного с процентной ставкой в тех странах, где финансовые рынки (в том числе рынки облигаций) недостаточно развиты, а банковская система основывается на финансировании из-за рубежа, предоставляя внутри страны в основном краткосрочные кредиты. Такая ситуация свойственна многим развивающимся странам. Однако М. Гудмундссон отмечает, что финансовая глобализация может оказывать влияние и в сторону усиления действия канала, связанного с процентной ставкой, способствуя развитию национальных финансовых рынков в процессе финансовой либерализации. Но затем он все же признает, что при последующем выравнивании цен на активы внутри экономики и на мировом финансовом рынке действие этого механизма вновь ослабнет.
|
|
Помимо влияния тенденций, связанных с выравниванием процентных ставок, на трансмиссионный механизм оказывают воздействия финансовые инновации, которые приводят к расширению финансового инструментария и размыванию границ денежных агрегатов. В качестве примера подобной инновации, усложняющей определение денежных агрегатов, Вагнер и Бергер приводят распространение электронных денег.
В отношении практически всех трансмиссионных каналов следует отметить усиление неопределенности относительно влияния денежно-кредитной политики на экономику. Эта неопределенность может быть связана с различными факторами: непредсказуемым трансграничным движением краткосрочного капитала, изменением цен на мировых рынках, финансовыми потрясениями в других странах и т.п.
Многие исследователи отмечают тот факт, что в условиях финансовой глобализации частично утрачивается национальный суверенитет в области проведения экономической политики, в том числе денежно-кредитной.
Однако о полной потере независимости денежно-кредитной политики в условиях глобализации можно говорить лишь в ряде случаев. Во-первых, в ситуации, когда страна сознательно отказывается от национальной валюты (случай полной долларизации).
При этом сюда не относятся случаи передачи полномочий денежно-кредитной политики на наднациональный уровень (ситуация валютного союза). Во-вторых, когда делается выбор в пользу режима «валютного управления».
Одним из явлений, частично ограничивающих независимость денежно-кредитной политики в развивающихся странах, выступает долларизация экономики. Согласно общепринятому определению она подразумевает замену иностранной валютой (главным образом долларом США) одной или нескольких функций национальной валюты. Степень влияния долларизации на национальную денежно-кредитную сферу зависит от того, какую форму она принимает. Обычно выделяют две основные формы: замещение активов и замещение валют.
|
|
Первая подразумевает замещение национальной валюты в основном в ее функции средства сбережения, а вторая - средства обращения. Как правило, случаи замещения активов встречаются чаще, нежели случаи замещения валют. При этом возможны обычные ситуации диверсификации портфеля, не оказывающие существенного влияния на национальную денежно-кредитную сферу. Тем не менее дополнительная озабоченность денежных властей может быть связана с необходимостью уделять большее внимание динамике валютного курса, когда значительная доля пассивов номинирована в иностранной валюте, так как резкий рост ее курса может привести к проблемам для должников. Аналогичным образом у кредиторов возникают проблемы при резком росте курса национальной валюты.
Иная ситуация складывается, когда иностранная валюта выполняет функцию средства обращения, обслуживая часть сделок в экономике. Тогда центральный банк оказывается не в состоянии контролировать часть денежного обращения и не может в полной мере обеспечивать его стабильность. Со стороны спроса на деньги долларизация повышает его чувствительность к динамике валютного курса и увеличивает эластичность по процентной ставке.
Кроме того, долларизация создает дополнительный спрос на иностранную валюту, помимо спроса для внешнеэкономических сделок, который весьма чувствителен к изменениям ожиданий экономических агентов. Поэтому в ситуации финансовых кризисов, как правило, страны с более высоким уровнем долларизации характеризуются значительными колебаниями курсов национальных валют (среди стран с переходной экономикой можно выделить примеры финансовых кризисов в Болгарии 1996 г. и в России 1998 г.). В то же время отдельные меры денежно-кредитной и валютной политики, в свою очередь, могут оказывать влияние на степень долларизации. Эти меры призваны увеличить издержки приобретения и хранения инструментов в иностранной валюте. К их числу, например, относятся более высокие нормативы обязательных резервов по депозитам в иностранной валюте по сравнению с депозитами в национальной валюте или налог на покупку наличной иностранной.
Еще более сильное воздействие оказывает экономическая политика, направленная на стабилизацию курса национальной валюты.
Говоря о теоретическом осмыслении долларизации, можно выделить несколько подходов. Во-первых она может рассматриваться с позиций портфельных теорий спроса на деньги, развивавшихся кейнсианцами, как актив, обладающий лучшими характеристиками, нежели национальная валюта. Во-вторых, к ней может быть применен подход «конкуренции валют», базирующийся на теоретических воззрениях Ф. фон Хайека, высказывавшегося в поддержку частных денег, но уже в рамках выбора между деньгами, эмитируемыми различными государствами.
В целом в современных условиях страны сохраняют возможность проведения относительно самостоятельной денежно-кредитной политики, хотя количество накладываемых на нее ограничений и связанных с ней рисков увеличивается.
Эффективность включения стран в процессы финансовой глобализации также зависит от проводимой ими экономической политики, в том числе денежно-кредитной, и в этом смысле ее также никак нельзя назвать нейтральной. В работе Всемирного банка были выделены критерии более успешного участия стран в финансовой глобализации, получившие название «благословенной триады»: выполнение национальной валютой функций международной валюты; гибкий валютный курс; стабильная контрактная среда и система регулирования. Соответственно при наличии противоположных условий: слабой валюте; «страхе свободного плавания; слабой институциональной системе - глобализация может повлечь за собой неблагоприятные последствия [3, с. 52].
Несложно заметить, что критериям «благословенной триады» соответствуют лишь наиболее крупные среди развитых стран, тогда как практически все развивающиеся страны относятся ко второй группе.
Большинство развитых стран и наиболее успешные среди развивающихся стран в процессе развития глобализационных тенденций (на протяжении 1990-х - начала 2000-х годов) сделали выбор в пользу реализации режима инфляционного таргетирования при проведении денежно-кредитной политики. В результате они получили возможность более гибкого контроля за внутренними инфляционными процессами, главным образом через механизм изменения процентной ставки. Но при этом им пришлось отказаться от регулирования валютного курса (в той мере, в какой это не связано с достижением цели по инфляции).
Теоретически количество задач, решаемых денежно-кредитной политикой, может быть расширено, но это требует ограничения краткосрочных потоков капитала. С целью повышения независимости денежно-кредитной политики и сокращения потрясений на мировых финансовых рынках Дж. Тобин в 1971 г. предложил налог на сделки на валютном рынке, который увеличил бы трансакционные издержки для спекулятивного капитала и позволил сохранить разницу в процентных ставках по различным валютам.
Этот налог получил имя своего автора - налог Тобина - и вызвал обширную теоретическую дискуссию. На практике его разновидности применялись лишь отдельными развивающимися странами, и существенного распространения он не получил.
Некоторые развивающиеся страны, особенно в ходе или по итогам кризисов второй половины 1990 - начала 2000-х годов ввели некоторые дополнительные валютные ограничения, но говорить об усилении протекционизма в этой сфере явно преждевременно.
Продолжает преобладать подход, согласно которому поддержание либерального валютного режима приносит для экономики страны больше выгод, нежели потерь.