Стоимость источников собственного капитала

С позиции расчета стоимости капитала целесообразно выделять три источника собственного капитала: долевой капитал в виде привилегированных акций, долевой капитал в виде обыкновенных акций и реинвестированную прибыль.

Акционеры в обмен на предоставление своих средств предприятию рассчитывают на получение дивидендов и доходов от капитализации. Их доход числено будет равен затратам предприятия по обеспечению данного источника средств. Поэтому с позиции предприятия цена такого источника приблизительно равна уровню дивидендов, выплачиваемых акционерам. Поскольку по привилегированным акциям выплачивается фиксированный процент, цена источника средств «привилегированные акции» с неограниченном периодом обращения () рассчитывается по формуле:

, (3.11)

где - размер фиксированного дивиденда (в денежных единицах) по привилегированным акциям; - чистая сумма средств, полученных предприятием от продажи от одной привилегированной акции (согласованная цена в денежных единицах).

Приведенная оценка может искажаться, если было несколько выпусков акций, в ходе которых они продавались по разной цене. В этом случае можно воспользоваться формулой средней арифметической взвешенной. Если предприятие планирует увеличить свой капитал за счет дополнительного выпуска привилегированных акций, то цена этого источника средств также рассчитывается по предыдущей формуле, однако полученную оценку необходимо уточнить на величину расходов по организации выпуска, и формула будет иметь вид:

, (3.12)

где – эмиссионная цена привилегированной акции (в денежных единицах); – затраты предприятия на выпуск привилегированной акции (в денежных единицах).

Расчет цены обыкновенных акций с постоянной величиной дивиденда необходимо производить по формуле, принятой для исчисления привилегированных акций. В том случае, если рассматриваются обыкновенные акции с постоянной динамикой изменения уровня дивидендов, зависящего от эффективности работы предприятия цену источника средств «обыкновенные акции» () можно рассчитать с меньшей точностью. Существуют различные методы оценки, из которых наибольшее распространение получили модель Гордона и модель САРМ.

С использованием модели Гордона стоимость источника «долевой капитал в виде обыкновенных акций» определяется по формуле:

, (3.13)

где - цена источника «обыкновенные акции»; - прогнозное значение дивиденда на ближайший период; - текущая (рыночная) цена обыкновенной акции; - прогнозируемый темп прироста дивидендов.

Такой алгоритм расчетов имеет ряд недостатков. Во-первых, он может быть реализован лишь для компаний выплачивающих дивиденды. Во-вторых, показатель , очень чувствителен к изменению коэффициента g. В-третьих, здесь не учитывается фактор риска. В этом смысле модель САРМ считается более объективной, так как в ней учитывается в оперативном режиме влияние всех рыночных ожиданий.

Если компания предпочтет увеличить свой капитал за счет дополнительного выпуска «обыкновенных акций», то стоимость новых обыкновенных акций будет выше, так как необходимы затраты на осуществление продажи нового выпуска обыкновенных акций. Это делается в основном в двух ситуациях:

- когда компания успешно развивается и ей не хватает реинвестируемой прибыли для обеспечения и расширения имеющихся инвестиционных программ, а также для участия в новых программах;

- когда компании нужны средства для покрытия некоторых неотложных расходов стратегического характера и появление новых источников средств не предвидится.

Первая ситуация соответствует нормальному развитию событий и характерна для компаний, находящихся в стадии роста. Вторая ситуация не может трактоваться как нормальная, поскольку новая эмиссия чаще всего делается вынужденно.

Для фирмы с постоянными темпами роста стоимость новых обыкновенных акций можно найти, применив уравнение:

, (3.14)

где - уровень затрат на размещение акций в долях единицы.

Эти недостатки в известной степени снимаются, если применяется модель САРМ:

, (3.15)

где - ожидаемая доходность ценной бумаги, целесообразность операции с которой анализируется; - доходность безрисковых вложений; – коэффициент, рассчитываемый для каждой акции и характеризующий вклад данной акции в риск рыночного портфеля; - средняя ставка доходности, сложившаяся на рынке ценных бумаг.

Значение () есть премия за риск по средней акции, в то время как - это индекс риска акции относительно других акций. Коэффициент бета обычно колеблется от 0,6, по акциям с низким риском до 2,0 для акций с высоким уровнем риска. Однако и этот подход может быть реализован лишь при определенных условиях. В частности, необходимо иметь информацию о рынке ценных бумаг: премию за риск, норму дохода в среднем на рынке, - коэффициенты. При нашем неразвитом фондовом рынке такой информации практически не существует.

На следующем этапе необходимо определить стоимость источника «Реинвестированная прибыль»().

Под нераспределенной прибылью принято рассматривать часть прибыли предприятия, оставшейся после отчисления налогов, уплаты причитающихся процентов по заемным средствам и дивидендных расходов по привилегированным акциям. Перед собственниками и администрацией коммерческой организации стоит сложная задача направить средства на потребление (выплата дивидендов, доходов по паевым вкладам и пр.) или нераспределенную прибыль использовать в качестве средств финансирования деятельности компании.

Полученная компанией прибыль после соответствующих отчислений подлежит распределению среди владельцев обыкновенных акций. Для того чтобы последние не возражали против реинвестирования прибыли, необходимо, чтобы ожидаемая отдача от такого реинвестирования была не меньше, чем отдача от альтернативных инвестиций той же степени риска. В противном случае владельцы обыкновенных акций предпочтут получить дивиденды и используют эти средства на рынке капитала. В некотором смысле реинвестирование прибыли равносильно приобретению новых акций своей фирмы.

Существуют четыре методики расчета .

Первый подход допускает расчет на основе САРМ-модели.

Определение стоимости источника «Реинвестированная прибыль» по второй методике базируется на формуле дисконтированного денежного потока. При этом допускается, что акционеры предприятия на полученные дивиденды могут купить акции других компаний. Величина может быть определена из следующей формулы:

, (3.16)

где PV – текущая цена обыкновенной акции (в денежном выражении); - ожидаемая величина дивиденда на ближайший период (в денежном выражении); t – период времени.

Соответственно при постоянном темпе роста дивидендов (g) стоимость источника «Реинвестированная прибыль» может быть рассчитана прямым способом:

, (3.17)

Третий подход предполагает использование альтернативных ставок рентабельности. В этом случае в качестве стоимости источника «Реинвестированная прибыль» рекомендуется использовать депозитный процент по вкладам в стабильной иностранной валюте (выбор банка осуществляется по уровню безопасности вложенных средств) или депозитную ставку Сбербанка России.

Четвертый подход строится на основе безрисковой ставки рентабельности (Кrf) и рисковой премии ():

(3.18)