Исходя из рассмотренных выше свойств ТТФР, можно сформулировать иной подход к регулированию финансовых рынков, чем тот, который предполагают традиционные воззрения. Поскольку ТТФР — это социально значимые блага, имеющие как положительные, так и отрицательные внешние эффекты, то регулирование их производства и потребления должно быть нацелено на минимизацию возможного ущерба*.
Как известно, сдерживание (предотвращение) возможного ущерба третьим лицам может осуществляться двояко:
ex post, путем наказания виновника фактически причиненного ущерба при отсутствии ограничений на различные виды деятельности;
ex ante, путем введения регуляций, ограничивающих те виды деятельности, которые потенциально способны наносить вред5. Выбор между этими подходами в основном определяется двумя факторами: принципиальной возможностью восполнить ущерб и платежеспособностью (богатством) его потенциального виновника.
Если ущерб в принципе можно восполнить (или компенсировать), то есть речь не идет об утрате человеческих жизней, то с точки зрения максимизации общественного благосостояния более предпочтителен первый подход, поскольку он не ограничивает поиск наиболее эффективных сочетаний ресурсов. Если же возможный ущерб от той или иной деятельности невосполним, более рационально ввести ограничения в соответствующей сфере. Вместе с тем богатство виновника ущерба ограниченно, поэтому санкции за причиненный им ущерб для сдерживания неосторожного поведения действенны лишь частично, то есть в пределах тех сумм, которые он может заплатить. Любая величина ущерба, превышающая богатство индивида, становится для него виртуальной: все равно он не может заплатить в качестве штрафа больше, чем у него есть. Тем самым за пределами платежеспособности его поведение становится менее осторожным и более (потенциально) вредоносным.
Эти положения имеют общий характер и применимы к любому виду деятельности. Производство и использование ТТФР, очевидно, не приводят к невосполнимому ущербу, однако второе условие применения сдерживания ex post — компенсация ущерба из средств его виновника — для них сплошь и рядом не выполняется. Агенты различных секторов финансового рынка постоянно предпринимают действия, возможные негативные последствия которых многократно превышают их собственные капиталы. Следовательно, регулирование данной сферы экономики, ориентированное в первую очередь на ограничение именно таких внешних эффектов, вероятно, должно приобрести характер запрета на использование отдельных типов контрактов как товаров финансового рынка. Вместе с тем в ситуациях, когда возможности агента финансового рынка по компенсации негативных внешних эффектов достаточно велики, вполне применим и подход ex post, то есть требование прямого возмещения нанесенного ущерба. Таким образом, меры по уменьшению негативных последствий от применения ТТФР в целом должны обеспечивать их интернализа-цию субъектами, генерирующими подобные экстерналии. По нашему мнению, это полностью применимо и к мерам по предотвращению финансовых кризисов.
Может показаться, что приведенные положения некорректны, поскольку касаются, в сущности, так называемых денежных экстер-налий, то есть внешних эффектов, возникающих вследствие влияния на величину дохода или издержек одного экономического агента объемов производства, ценовой политики, рекламы и других приемов конкуренции другого экономического агента. Экономическая теория справедливо не рассматривает негативные денежные экстерналии как ущерб, поскольку речь идет лишь о перераспределении стоимости между участниками конкурентного процесса на том или ином рынке.
Однако негативные последствия, рассмотренные выше, проявляются за пределами того сектора финансового рынка, на котором осуществляется процесс перераспределения стоимости между конкурирующими эмитентами ТТФР; в его рамках один из них выигрывает, другой — проигрывает, но общественное благосостояние в целом не снижается. Мы имеем в виду потери индивидов, не участвующих в конкуренции игроков финансового рынка, но использующих его товары, и прежде всего «базовые» деньги, для осуществления обменов на обычных товарных рынках. Иными словами, негативные экстерналии от производства и использования ТТФР представляют собой внешние эффекты, индуцированные операциями с ними. Они проявляются в первую очередь в ухудшении условий кредитования в реальном секторе экономики, снижении темпов роста и даже в рецессии — в отдельных секторах или в экономике в целом. Очевидно, такие экстерналии не относятся к числу денежных.
Другое возможное возражение против предложенного подхода к регулированию финансовых рынков с учетом контрактной природы ТТФР может заключаться в том, что он ограничивает свободу контрактов, то есть подрывает основы рыночной экономики. С нашей точки зрения, подобные ограничения, безусловно, возникают, однако они вполне оправданны тем, что контракты, являющиеся ТТФР, суть социально значимые блага, схожие по этому признаку, например, с наркотиками. Последние широко применяются в медицинских целях, однако их свободная продажа запрещена в подавляющем большинстве стран. Кроме того, из истории известно, что некоторые классы контрактов, когда-то считавшиеся вполне допустимыми, по мере осознания порождаемых ими последствий попали в разряд запрещенных: прежде всего речь идет о пари, затрагивающих интересы третьих лиц6. Тем самым определенные ограничения на свободу контрактов вполне допустимы, если их положительные последствия (с точки зрения роста общественного благосостояния) перевешивают негативные (в виде снижения эффективности использования ресурсов).
Разумеется, предложенный подход нельзя применить для преодоления последствий уже идущего финансового кризиса. Он направлен на совершенствование институциональной архитектуры финансовых рынков после завершения текущего кризиса.
Список литературы
1 Близкий в некоторых аспектах подход предлагают сторонники так называемой «харталь-ной теории денег», или хартализма (см., например: Bell S. A. The Role of the State and the Hierarchy of Money // Cambridge Journal of Economics. 2001. Vol. 25, No 2. P. 149 163), трактующие денежную единицу как «двусторонний балансовый счет».
2 См., например: Пашкус Ю. В. Деньги: прошлое и современность. Л.: Изд-во Ленинградского университета, 1990.
3 Здесь представлены лишь некоторые элементы контрактного подхода к деньгам, который требует более подробного изложения, что затруднительно в рамках небольшой статьи, посвященной иной проблематике.
4 Разумеется, регулирование производства социально значимых благ может быть ориентировано и на максимизацию положительных экстерналии. Однако для финансовых рынков, где издержки производства товаров минимальны, а эффективное их использование требует специальной квалификации контрагентов, такая постановка задачи регулирования не актуальна.
5 См., например: Shavell S. Economic Analysis of Accident Law. Cambridge, MA: Harvard University Press, 1987; Тамбовцев В. Экономическая теория контрольно-надзорной деятельности государства // Вопросы экономики. 2004. № 4.
6 См., например: Познер Р. Экономический анализ права. СПб.: Экономическая школа, 2004. Разд. 4.5.