Принятия финансовых решений

Ю н и т и

UNITY

Москва.2010

УДК 658.14/.17(075.8)

ББК 65.291.9-Ш73-1

К57

Рецензенты:

доктор экономических наук, профессор АЛ. Аюпов

(зав. кафедрой экономики, финансов и бухгалтерского учета

Тольяттинского государственного университета);

доктор экономических наук, профессор В. П. Фомин

(кафедра бухгалтерского учета и экономического анализа

Самарского государственного экономического университета)

 

Главный редактор издательства Н.Д. Эриашвили,

кандидат юридических наук, доктор экономических наук, профессор,

лауреат премии Правительства РФ в области науки и техники

 

Когденко, Вера Геннадьевна.

К57 Краткосрочная и долгосрочная финансовая политика:

учеб. пособие для студентов вузов, обучающихся по спе-

циальностям «Финансы и кредит», «Бухгалтерский учет,

анализ и аудит», «Мировая экономика», «Налоги и нало-

гообложение» / В.Г. Когденко, М.В. Мельник, И.Л. Бы-

ковников. - М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2010. - 471 с.

I. Мельник, Маргарита Викторовна.

II. Быковников, Илья Леонидович.

ISBN 978-5-238-01690-0

Агентство CIP РГБ

В учебном пособии представлена современная финансовая модель ор-

ганизации, ориентированная на стратегический анализ бизнеса и обосно-

вание управленческих решений через оценку стоимости организации и

факторов ее роста. Такая модель позволяет дать характеристику состоя-

нию организации в контексте ее маркетинговой, инвестиционной, опе-

рационной и финансовой деятельности, определить направления приня-

тия управленческих решений и оценить их с помощью финансовых про-

гнозов и оценки стоимости бизнеса.

Для студентов экономических специальностей, а также преподавате-

лей и специалистов в области экономики, финансов, бухгалтерского учета, менеджмента.

ББК 65.291.9-18я73-1

ISBN 978-5-238-01690-0

 

© ИЗДАТЕЛЬСТВО ЮНИТИ-ДАНА, 2010

Принадлежит исключительное право на использование и распространение

издания (ФЗ № 94-ФЗ от 21 июля 2005 г.).

Воспроизведение всей книги или любой ее части любыми средствами или в

какой-либо форме, в том числе в интернет-сети, запрещается без письменного

разрешения издательства.

© Оформление «ЮНИТИ-ДАНА», 2010

От авторов

В условиях укрепления рыночной экономики и ее ориентации на ускоренное развитие в системе управления субъектов хозяйствования все большее значение приобретает функция управления финансами — финансовый менеджмент. От своевременности принятия финансовых решений и их эффективности в решающей мере зависят конкурентоспособность и инвестиционная привлекательность организации. Финансовые решения охватывают весь воспроизводственный цикл, по своей природе они имеют прогностическую направленность и комплексный характер, что предъяв­ляет особые требования к их информационному обеспечению и аналити­ческому обоснованию.

Поскольку для управления финансами организации необходимо глубоко и всесторонне понимать деятельность организации в целом, алгоритмы принятия финансовых решений должны включать оценку всех существенных аспектов деятельности организации: оценку рыночной деятельности, позволяющей сформировать рыночную стратегию развития бизнеса; инвестиционной деятельности, обеспечивающей его конкурентоспособность на длительную перспективу; операционной деятельности, связанной с производством и реализацией продукции и определяющей текущие результаты деятельности; финансовой деятельности, направленной на выбор наиболее эффективных способов привлечения финансовых ресурсов. Для обоснования таких реше­ний необходима разноплановая, но взаимоувязанная информация, что ставит задачу разработки целостной концепции управления финансами организации. Для этого необходимы алгоритмы обоснования как долгосрочных фи­нансовых решений, охватывающих весь жизненный цикл компании и ка­сающихся управления инвестициями, внеоборотными реальными и финансовыми активами, источниками финансирования и дивидендной политикой, так и краткосрочных финансовых решений, охватывающих отдельные операционные циклы и касающихся управления номенклатурой выпускаемой продукции, издержками производства, прибылью, оборотными активами.

В этой связи возникает потребность в методиках, позволяющих адекватно оценивать принятые решения и формировать базу для принятия решений в будущем. Так, в настоящее время незаслуженно мало внимания в финансовом менеджменте уделяется аналитическому обоснованию маркетинговых решений, которые имеют все возрастающее значение, поскольку итоговая эффективность деятельности организации в значительной степени зависит от
эффективности рынков, на которых она работает. Исследование маркетинговой среды позволяет оценить один из важнейших факторов стоимости бизнеса — темп роста инвестированного капитала, который непосредственно зависит от возможного увеличения объема продаж, оцениваемого и прогнозируемого в рамках управления маркетинговой деятельностью.

Алгоритмы управления производственными ресурсами (основным, оборотным капиталом и персоналом организации) достаточно полно освещены в учебной литературе, однако и здесь есть области, требующие новых исследований. Это прежде всего касается управленческих решений по формированию и использованию нематериальных активов, финансовых вложений, комплексной оценки ресурсов и ресурсоемкости продукции, определяющих рентабельность инвестированного капитала и через нее влияющих на стоимость бизнеса.

Есть определенная потребность в новых методиках расчета и анализа средневзвешенной стоимости капитала, сопоставления ее фактического и рыночного уровня. Недостаточно разработаны процедуры оценки эффективности использования инвестированного капитала. Не полно представле­но аналитическое обеспечение управления налоговыми платежами организации, необходимость исследования которых в рамках обоснования принимаемых финансовых решений очевидна, поскольку они являются одним из важнейших видов расходов организации, влияющих на эффективность функционирования бизнеса.

Недостаточно исследованными остаются вопросы аналитического обеспечения решений в отношении развития бизнеса, в частности оценки инвестиционной привлекательности организации с помощью алгоритмов инвестиционного анализа, адаптированного к действующей организации. Весьма актуальна комплексная оценка рисков организации, основанная на финансовой информации, позволяющей выявлять наиболее существенные риски, что обеспечивает возможность в дальнейшем разработать стратегию управления ими в целях минимизации последствий. Весьма востребованы методики, позволяющие определить реакцию стоимости бизнеса на изменения в рыночной, инвестиционной, операционной и финансовой деятельности организации, что особенно важно при разработке и обосновании стратегии развития организации.

Широкое использование современных информационных технологий требует разработки компьютеризированных процедур обоснования финансовых решений, которые позволяют экстраполировать тенденции анализируемого периода на будущее и увидеть наиболее вероятную перспективу развития бизнеса, а также оценить последствия многочисленных сценариев его развития. Все эти сценарии должны быть оценены с помощью самого объективного критерия эффективности — стоимости бизнеса, поскольку именно рыночная стоимость компании может служить комплексной обобщающей характеристикой эффективности бизнеса в целом. Таким образом, традиционное содержание финансового менеджмента недостаточно полно учитывает многие аспекты деятельности организации, что затрудняет обоснование финансовой стратегии ее развития. Поэтому в учебном пособии представлена современная финансовая модель организации, ориентированная на стратегический анализ бизнеса и обоснование управленческих решений через оценку стоимости организации и факторов ее роста. Такая модель позволяет дать характеристику состоянию организации в контексте ее маркетинговой, инвестиционной, операционной и финансовой деятельно­сти, определить направления принятия управленческих решений и оценить их с помощью финансовых прогнозов и оценки стоимости бизнеса.

Раздел I

ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ

ПРИНЯТИЯ ФИНАНСОВЫХ РЕШЕНИЙ

 

 

Глава 1 Содержание финансового менеджмента

Глава 2 Внешняя финансовая и правовая среда предпринимательства

Глава 1

Содержание

Финансового менеджмента

Финансовый менеджмент в создании стоимости бизнеса. Как отдельное направление науки финансовый менеджмент получил развитие в 60-е годы XX в. Это произошло из-за назревшей необхо­димости дополнения теории финансов аналитическими инстру­ментами (анализом финансового состояния, отчетности и т.д.). Считается, что первой работой, связанной с финансовым менедж­ментом как самостоятельной наукой, стала «Теория финансов и корпоративной политики» Дж. Уэстона и Т. Коуплэнда, опубликованная в 1962 г.

Несмотря на значительное количество работ, опубликованных к настоящему времени, единого подхода к понятию «финансовый менеджмент» так и не выработано до сих пор. На наш взгляд, наи­более адекватное определение следующее.

Финансовый менеджмент — это наука и область практической деятельности, связанная с принятием управленческих решений, направленных на эффективное управление финансовой и инвестицион­ной деятельностью компании, т.е. система отношений, возникающих по поводу привлечения (финансовая деятельность), распределения и размещения финансовых ресурсов (инвестиционная деятельность).

Эффективный финансовый менеджмент формируется там, где реализуется комплексное управление рыночной, операционной, ин­вестиционной и финансовой деятельностью. Но не следует полагать, что основная цель деятельности организации — только получение прибыли. Основной целью любого бизнеса является увеличение капитала, вложенного владельцами, и, таким образом, прирост стоимости этого бизнеса, а значит, увеличение благосостояния владель­цев. Роль финансового менеджмента в создании стоимости представлена на рис. 1.1.

Под воздействием внешних экономических условий разрабатывается рыночная стратегия развития бизнеса, которая нацелена на успеш­ную работу компании на эффективных рынках. Привлеченный для обеспечения развития бизнеса капитал направляется на приобретение реальных и финансовых активов, что создает условия для осуществле­ния успешной операционной деятельности. Операционная деятельность позволяет достичь высокого уровня рентабельности инвестированного капитала, превышающего средневзвешенную стоимость капитала. Именно при соблюдении этого условия бизнес создает стоимость, и создаваемая стоимость будет тем больше, чем выше темп роста бизнеса.

 

 

Рис.1.1. Роль финансового менеджмента в создании стоимости бизнеса

 

Финансовый менеджер — это посредник между организацией и финансовыми рынками, а также между организацией и рынками реального капитала. Роль финансового менеджера в современной организации, заключающаяся в принятии решений по финансиро­ванию и инвестированию, схематично представлена на рис. 1.2. Если компания действует успешно, то получаемые доходы в результате операций с реальными активами превышают затраты на обслужи­вание источников финансирования. В этом случае образующийся чистый доход может либо реинвестироваться и направляться на дальнейшее развитие компании, либо выплачиваться инвесторам.

Рис. 1.2. Роль финансового менеджера в современной организации

Таким образом, финансовый менеджер решает две основные проблемы в долгосрочном и краткосрочном периодах:

1) определяет направления реального и финансового инвестирования;

2) совершает оценку и выбор источников финансирования инвестиций.

Поскольку целью деятельности организации является увеличе­ние благосостояния участников за счет создания стоимости, то ин­вестиционные решения должны быть такими, чтобы ценность вло­жений всех видов превышала затраты на их финансирование.

В настоящее время принято подразделять управленческие решения, принимаемые в системе финансового менеджмента, на две части: краткосрочную и долгосрочную финансовую политику.

В отличие от бухгалтерского (финансового) учета, где различия между краткосрочным и долгосрочным периодом заключаются в продолжительности временного периода, в финансовом менеджменте эти различия лежат в области обеспечивающей функции финансов.

1. Содержание финансового менеджмента 9

 

С позиции финансового менеджера долгосрочный период начинается тогда, когда возникает необходимость введения дополнительных экономических ресурсов, для чего потребуются, в свою очередь, дополнительные финансовые ресурсы. До тех пор пока деятельность предприятия не требует введения новых ресурсов, период можно считать краткосрочным.

Из этого вытекает еще одно важное заключение. Если основной целью функционирования организации считать прирост стоимости бизнеса на основе качественного управления бизнесом, в том числе финансового, то в краткосрочном периоде основным показателем оценки результативности деятельности будет прибыль, а в долгосрочном — стоимость бизнеса.

В рамках краткосрочной и долгосрочной политики определить основные направления финансовых решений в наиболее общих чертах можно следующим образом.

Краткосрочная финансовая политика:

• управление рыночной деятельностью организации; формирование рыночной стратегии;

• управление доходами, расходами и прибылью организации;

• управление оборотными активами и оборотным капиталом;

• управление денежными потоками организации;

• управление краткосрочным финансированием.
Долгосрочная финансовая политика:

• управление внеоборотными активами;

• управление долгосрочным финансированием; формирование оптимальной структуры капитала;

• разработка дивидендной политики;

• разработка финансовой стратегии;

• управление рисками;

• оценка стоимости бизнеса.

В последнее время роль финансового менеджера расширяется до управления предприятием в целом, поэтому финансовый директор по своему статусу и функциям зачастую становится первым помощником генерального директора в управлении организацией; он должен понимать все бизнес-процессы и иметь стратегическое видение развития бизнеса. В будущем функции финансового менеджера будут все больше сводиться к разработке финансовой стратегии, вопросам долгосрочного развития компании.

Универсальной схемы формирования финансово-экономической службы организации, возглавляемой финансовым директором, не существует, в каждой компании структура и функции этой службы зависят от специфики бизнеса, масштабов хозяйственной деятель-

ности, традиций, сложившихся в организации, фазы развития бизнеса, требований собственников, законодательства. В соответствии с классической схемой (рис. 1.3) в крупной компании функции управления финансами распределены следующим образом.

Рис.1.3. Функции финансового менеджера в крупной компании

Функции и задачи финансовых менеджеров в определенной части пересекаются с функциями бухгалтера, руководителя производственного подразделения и директора по маркетингу. Что касается производства, то здесь функции финансового менеджера концентрируются на управлении номенклатурой выпускаемой продукции и оценке ее рентабельности. В области маркетинга они затрагивают такие вопросы, как оценка рынков, анализ выгодности покупателей, разработка рыночной стратегии, оценка системы распределения продукции, ценообразование, стимулирование сбыта.

В более развернутом виде функции финансово-экономической службы можно представить следующим образом:

1) общий финансовый анализ компании, анализ отдельных аспектов деятельности, в частности анализ прибыльности клиентов, продукции;

2) финансовый контроллинг — учет, анализ, планирование и организация бизнес-процессов; стратегическое и текущее планирование и бюджетирование; разработка бизнес-планов, контроль за выполнением планов;

3) участие в управлении рыночной деятельностью в рамках обеспечения ее эффектив-ности; выработка маркетинговой стратегии, совместное решение стратегических задач;

4) управление инвестиционной деятельностью, определение эффективных направлений инвестирования в реальные и финансовые активы, подготовка технико-экономического обоснования проектов, распределение средств между подразделениями компании;

 

5) участие в управлении операционной деятельностью в рамках обеспечения ее рентабельности; управление расходами; управление оборотными активами (контроль над запасами, дебиторской задолженностью); участие в реинжиниринге бизнес-процессов;

6) казначейская функция (текущее управление денежными потоками, в рамках которого осуществляется финансирование текущей деятельности и организация денежных потоков в целях обеспечения платежеспособности организации и ликвидации кассовых
разрывов);

7) управление финансовой деятельностью в целях обеспечения долгосрочной финансовой устойчивости компании; исследование финансовых рынков; оптимизация структуры финансирования организации;

8) управленческий учет и подготовка управленческой отчетности;

9) подготовка бухгалтерской и налоговой отчетности по российским международным стандартам; подготовка консолидированной отчетности; разработка учетной и налоговой политики;

10) налоговое планирование;

11) управление рисками;

12)реструктуризация компании, оптимизация ее финансовой структуры и др.

Теория и практика финансового менеджмента находится в постоянном развитии, поскольку идет постоянная реакция на разнообразные изменения и нововведения, происходящие во внутренней и внешней бизнес-среде. Тем не менее принятие управленческих решений в системе финансового менеджмента базируется на ряде универсальных фундаментальных подходов и представлений, разработанных в рамках современной теории финансов и служащих методологической основой для понимания сути процессов и тенденций, протекающих на финансовых рынках, логики решений финансового характера. Эти подходы и представления получили название базовых концепций финансового менеджмента.

Базовые концепции финансового менеджмента. Методологический фундамент принятия управленческих финансовых решений составляют несколько базовых концепций, характеризующих наиболее важные и существенные закономерности, возникающие в процессе создания бизнесом новой стоимости и ее распределения между основными заинтересованными группами экономических субъектов. Это концепции:

• компромисса между риском и доходностью;

• денежных потоков;.

• временной стоимости денег;

• операционного и финансового риска;

• альтернативных затрат;

• стоимости капитала;

• эффективности рынка капитала;

• асимметричности информации;

• имущественной и правовой обособленности хозяйствующего субъекта;

• временной неограниченности функционирования хозяйствующего субъекта;

• агентских отношений и агентских издержек.

1. Одной из основных считается концепция компромисса между риском и доходностью, утверждающая, что конечной целью деятельности любого экономического субъекта является увеличение богатства собственников. Прирост богатства за период времени формирует доход экономического субъекта, который может состоять из двух частей: текущего и дохода от прироста стоимости. Отношение сово­купного дохода к размеру богатства экономического субъекта на начало периода называется доходностью; обычно она измеряется в го­довых процентах и характеризует темп прироста богатства за период.

Для экономических субъектов не существует верхнего предела уровня ожидаемой доходности — при прочих равных условиях варианту, обещающему более высокую доходность, будет отдано предпочтение. Однако рост будущей доходности всегда связан с пропорциональным увеличением неопределенности реального получения доходов. Любая вновь открывающаяся возможность получения более высокого дохода очень быстро становится известной множеству экономических субъектов (в этом проявляется действие еще одной концепции — гипотезы об эффективности финансового рынка), которые вступают в жесткую конкурентную борьбу. Рост числа претендентов на будущие доходы снижает шансы каждого из них в отдельности и увеличивает неопределенность успешного исхода. Уровень неопределенности, сопряженный с получением будущих доходов, называется в данной концепции риском. Более высокая в сравнении со средним уровнем доходность рассматривается как вознаграждение (премия) за дополнительный риск, который принимает на себя экономический субъект. Концепция риска и доходности базируется на признании прямо пропорциональной связи между ожидаемой доходностью и риском любой деловой операции. Иллюстрацией взаимосвязи риска и доходности может служить модель оценки капитальных активов (capital active pricing model, САРМ), в соответствии с которой чем выше уровень риска, тем выше ожидаемая доходность (рис. 1.4).

Рис. 1.4. Соотношение риска и доходности

Таким образом, концепция риска и доходности акцентирует внимание менеджера на необходимости оценки не только возможных результатов хозяйственной операции, но и рисков, связанных с их получением.

Согласно концепции соотношения риска и доходности принятие риска оправданно только в том случае, если предполагаемый доход является возможным и достаточным и при этом наступление рискового события не приведет к негативным последствиям для бизнеса. Таким образом, добиться значительных результатов, обеспечить успешность организации в будущем можно, лишь правильно оценивая сопутствующие ее деятельности риски, принимая свое­временные и адекватные меры по их снижению.

Рис.1.5. Классификация денежных потоков

2. В соответствии с концепцией денежных потоков предприятие можно представить как совокупность входящих и исходящих потоков денежных средств, при этом денежные потоки классифицируются по видам деятельности, одинаковым для всех предприятий — текущей, финансовой и инвестиционной (рис. 1.5).

 

 

Основные входящие денежные потоки (притоки денежных средств) — это поступления от покупателей продукции (текущая деятельность), от продажи внеоборотных активов, а также от полученных процентов и дивидендов по финансовым вложениям (инвестиционная деятельность) и поступления в результате привлечения капитала — вкладов в уставный капитал, кредитов, займов, эмиссии облигаций (финансовая деятельность). Основные исходящие денежные потоки (оттоки денежных средств) — это платежи поставщикам, персоналу, в бюджет, процентные платежи, выплата дивидендов, платежи за приобретаемые внеоборотные активы, в том числе основные средства, нематериальные активы, доходные вложения в материальные ценности, финансовые вложения и платежи в счет погашения привлеченных источников финансирования организации, а именно кредитов, займов, облигаций. Чистые денежные средства (чистый денежный поток) по текущей и финансовой деятельности в идеальном случае должны иметь положительное значение, а по инвестиционной деятельности — отрицательное (рис. 1.6).

В рамках данной концепции предполагается, что любая организация независимо от рода и масштабов деятельности в финансовом отношении представляет собой некий «черный ящик», предназначенный для генерирования денежных потоков. В наиболее общем случае на ее вход поступает некоторая денежная сумма, полученная из одного или нескольких источников в качестве вклада в уставный капитал. Объем денежных средств, получаемый на выходе, зависит от ряда факторов, в том числе свойств и характеристик составляющих его элементов, от эффективности проистекающих внутри него процессов, от состояния внешней среды и т.д.

Очевидно, что средства следует вкладывать только в том случае, если денежный поток на выходе превышает начальные денежные средства и этого превышения будет достаточно владельцам организации для оплаты всех расходов, связанных с ее функционированием и удовлетворением их собственных интересов. Разность между входящими и исходящими денежными средствами за определенный период времени и будет представлять собой результат, полученный от работы организации. И именно такой результат авторы концепции назвали денежным потоком. А ценность самой организации определяется для его владельцев теми денежными потоками, которые она способна для них создавать.

3. Концепция временной ценности денег исходит из признания факта существования у всех экономических субъектов положительного временного предпочтения в отношении ожидаемых денежных выплат. Деньги, получение которых ожидается раньше, оцениваются потенциальными получателями выше, чем более поздние выплаты.

 

Изменение ценности денег во времени объясняется тем, что денежная единица сегодня стоит дороже, чем через определенный промежуток времени. Это удорожание денежной единицы происхо­дит по нескольким причинам:

• на деньги, полученные сегодня, можно получить доход в будущем;

• покупательная способность денег с течением времени снижается из-за инфляции;

• вложение денег во что-либо означает отказ от текущего потребления;

• есть риск невозврата денег, если ожидается получить их «завтра».

Поскольку деньги меняют свою ценность во времени, сравнивать затраты и выгоды напрямую нельзя. Необходимо привести все расчеты к единой временной точке сопоставления. Для этого существуют специальные приемы:

• либо пересчитать денежные суммы на будущий период — компаундирование:

FV = PV ∙ ( 1 + r)ⁿ,

• либо привести денежные суммы к их сегодняшней (текущей) ценности — дисконтирование:

где PV — текущая стоимость чистого денежного потока или будущих денежных потоков;

FV — будущая стоимость (ценность) текущих денежных потоков;

r — ставка дисконтирования;

п — срок операции.

Ставка дисконтирования — минимальное приращение (процент) от инвестиций, ниже которого осуществлять их невыгодно. Экономический смысл дисконтирования заключается во временном упорядочивании денежных потоков различных временных периодов. Ставка дисконтирования показывает, какой ежегодный процент возврата хочет (или может) иметь инвестор на инвестируемый им капитал.

Вне зависимости от того, какой показатель используется в качестве ставки дисконтирования, она должна включать в себя три основных компонента:

r = α + MRR ∙ RI,

где α — средний темп инфляции;

MRR — минимальная реальная норма прибыли;

RI — коэффициент, учитывающий степень риска, как связанного с неустойчивостью получения дохода от конкретного вложения, так и с рыночной конъюнктурой.

Ставка дисконтирования, как правило, равна или альтернативной стоимости капитала, или барьерному коэффициенту, или средневзвешенной стоимости капитала.

4. Концепция операционного и финансового риска заключается в следующем. Любому коммерческому предприятию присущи два основных вида риска: операционный и финансовый. Операционный риск зависит от специфики основной деятельности, которая определяет структуру активов предприятия. От структуры активов зависит структура расходов в разрезе постоянных и переменных (рис. 1.7). Чем больше удельный вес постоянных расходов, тем больше возможные колебания операционной прибыли и тем выше операционный риск. Финансовый риск зависит от структуры пассивов баланса, т.е. от структуры финансирования организации: чем больше удельный вес заемных источников, тем больше постоянные расходы, связанные с обслуживанием обязательств, тем больше возможные колебания чистой прибыли и тем выше финансовый риск.

Рис. 1.7. Источники операционного и финансового риска

Таким образом, колебания чистой прибыли зависят от колебаний выручки, усиленных эффектом операционного и финансового рычага.

5. Концепция альтернативных затрат строится на следующих положениях. Стоимость бизнеса (совокупное богатство) возрастает за счет вложенного в него капитала только в том случае, если доходы от его эксплуатации превышают затраты, связанные с его поддержанием. Наиболее сложной проблемой в использовании данного метода является точное измерение и полный учет всех доходов и затрат, возникающих вследствие принятия экономического решения. Наряду с явными издержками в состав затрат должны включаться все упущенные выгоды вследствие отказа от возможных альтернатив принимаемому решению. Упущенные выгоды называются еще альтернативными затратами. Наиболее существенным компонентом

 

альтернативных затрат являются доходы, утраченные инвестором вследствие отказа от альтернативных возможностей инвестирования капитала. Бизнес может рассчитывать на привлечение необходимого ему капитала лишь в том случае, если он в состоянии обеспечить инвесторам доход, превышающий понесенные ими альтернативные затраты.

Финансовый менеджер руководствуется данными правилами в своей повседневной работе, например в процессе экономического обоснования инвестиционного проекта. Проекты, обеспечивающие денежные притоки, приведенная стоимость которых превышает связанные с ними альтернативные издержки, увеличивают стоимость предприятия. Таким образом, абстрактное понятие «альтернативные затраты» дает в руки менеджеру мощный, достаточно простой, понятный и очень практичный инструмент контроля эффективности своей работы: реализуя решения и проекты, денежные притоки по которым выше денежных оттоков, он способствует росту стоимости предприятия, т.е. надлежащим образом выполняет свои функции. Эту аксиому финансового менеджмента можно сформулировать несколько иначе: предприятие должно вкладывать средства только в такие проекты, чистая приведенная стоимость которых положительна. Задача же финансового менеджера состоит в том, чтобы обеспечить отбор именно таких проектов и решений.

6. В соответствии с концепцией стоимости капитала не существует бесплатных источников финансирования, любой источник требует платы за его использование. Таким образом, от состава и структуры источников финансирования зависит важнейший показатель, характеризующий деятельность организации: средневзвешенная стоимость капитала. С одной стороны, ее можно интерпретировать как общую доходность, которую должна обеспечить организация для того, чтобы выполнить требования всех инвесторов и кредиторов, а с другой — как относительный уровень общей суммы расходов на поддержание сложившейся структуры капитала, авансированного в деятельность организации. Этот показатель применяется в качестве критерия минимально приемлемой рентабельности новых инвестиций и в качестве дисконта при оценке стоимости организации. Средневзвешенная стоимость капитала рассчитывается как сумма относительных затрат на источники финансирования по формуле

где k_i — стоимость i -го источника капитала с учетом налоговой экономии;

d_i — удельный вес i -го источника капитала в инвестированном капитале.

7. В основе многих теоретических положений финансового менеджмента лежит концепция эффективности рынка капитала, в соответствии с которой на эффективном рынке капитала цены на финансовые активы отражают всю доступную информацию и быстро
реагируют на новую. Важным следствием этой гипотезы является признание рыночной стоимости ценных бумаг в качестве главного индикатора успешности деятельности предприятия и эффективности управления им. Для достижения информационной эффективности рынка требуется выполнение ряда условий:

• наличие множества покупателей и продавцов, не имеющих в силу своей многочисленности рыночной власти;

• равный доступ на рынок юридических и физических лиц;

• равнодоступность информации;

• одинаковые ожидания у всех участников рынка, рациональность действий участников, стремящихся максимизировать ожидаемую выгоду;

• отсутствие транзакционных затрат;

• отсутствие налогов;

• отсутствие затрат, связанных с банкротством.

Очевидно, что не все из этих условий выполняются в реальной жизни в полном объеме — информация не может быть равнодоступной, она не бесплатна, существуют налоги, транзакционные затраты и др. Таким образом, существуют три формы эффективности рынка:

1) сильная форма эффективности рынка, когда рынок информационно насыщен. При этом предполагается, что текущие цены отражают не только общедоступную, но и инсайдерскую информацию, что исключает возможность получения сверхприбылей;

2) умеренная форма эффективности рынка — рынку доступна прошлая информация о ценах и текущая рыночная информация;

3) слабая форма эффективности рынка — участникам доступна прошлая информация о ценах на акции.

Имеется немало подтверждений слабой формы эффективности на важнейших рынках ценных бумаг. С увеличением эффективности рынка уменьшаются возможности для спекуляций, а стоимость акций приближается к их действительной стоимости.

8. Концепция асимметричности информации тесно связана с концепцией эффективности рынка капитала. Асимметричность информации возникает в связи с тем, что отдельные категории лиц (некоторые участники и менеджеры) могут владеть инсайдерской информацией, недоступной всем участникам рынка. Эта информация может использоваться ими различными способами в зависимости от того, какой эффект, положительный или отрицательный, может иметь ее обнародование. В известной мере асимметричность инфор-

мации способствует и существованию собственно рынка капитала.
Каждый потенциальный инвестор имеет собственное суждение по
поводу соответствия цены и внутренней стоимости ценной бумаги,
базирующееся чаще всего на убеждении, что именно он владеет
некоторой информацией, возможно, недоступной другим участникам рынка. Чем больше участников придерживаются того же мнения, тем активнее осуществляются операции купли/продажи. j

9. Смысл концепции имущественной и правовой обособленности
субъекта хозяйствования состоит в том, что после создания предприятия его имущество и права существуют отдельно от имущества и прав других предприятий и не зависят также от имущества и обязательств самих собственников. В соответствии с этой концепцией любой актив, внесенный в качестве взноса в уставный капитал, поступает в собственность предприятия и, как правило, не может быть востребован собственником в случае его выхода из состава учредителей этого предприятия.