ГЛАВА 12
Состояние долгосрочных предположений
Среди первых можно упомянуть наличные запасы капитального имущества
различных типов и в целом, а также величину существующего потребительского спроса на товары, для эффективного производства которых требуется применение капитала в относительно большем масштабе. Ко второй категории относятся изменения в типах и объемах запасов капитального имущества и во вкусах потребителей, размеры эффективного спроса в последовательные моменты времени, относящиеся к периоду эксплуатации соответствующих инвестиций, а также изменения заработной платы в денежном выражении, которые могут произойти в течение этого времени. Субъективную оценку факторов, относящихся к этой второй группе, мы можем обобщенно определить как состояние долгосрочного предположения в отличие от краткосрочного предположения, на основе которого производитель оценивает, что он получит за готовый продукт, если начнет его производство сегодня на имеющемся оборудовании
. Состояние долгосрочного предположения, на котором основываются наши решения,
зависит поэтому не только от того, что мы можем прогнозировать как наиболее вероятное.
Оно зависит также от уверенности, с которой мы делаем этот прогноз, от того, в какой мере мы считаемся вероятностью, что наш лучший прогноз окажется совершенно ложным. Если мы ожидаем больших перемен, но весьма нечетко представляем себе, какую именно форму примут эти перемены, то наша уверенность будет слабой.
Для удобства изложения при последующем рассмотрении состояния уверенности мы
будем предполагать, что норма процента остается неизменной. Кроме того, на протяжении последующих параграфов мы будем изображать дело таким образом, будто размеры инвестиций меняются лишь в связи с изменением ожидаемого от них дохода независимо от изменений нормы процента (по которой этот ожидаемый доход капитализируется). Впрочем, воздействие изменений нормы процента нетрудно учесть дополнительно к воздействию изменений состояния уверенности.
На практике мы молчаливо соглашаемся, как правило, опираться на то, что в
действительности является условностью. Суть этой условности — хотя она, конечно, не так уж проста — заключается в допущении, что существующее положение дел будет
сохраняться неограниченно долго, если только у нас нет особых оснований ждать перемен. Это не означает, что мы в самом деле верим в неограниченно долгое сохранение существующего положения дел. Весь наш опыт говорит о том, что это совершенно невероятно.
Действительные результаты инвестиций за целый ряд лет редко согласуется с первоначальными предположениями. На практике мы исходим из того, что существующая рыночная оценка, как бы она ни сложилась, точно отражает имеющиеся у нас знания факторов, которые будут влиять на доход от инвестиций, и что эта оценка меняется лишь в соответствии с изменением наших знаний.
Фактически на рыночную оценку влияют и все те соображения, которые не имеют никакого отношения к ожидаемому доходу. Тем не менее вышеописанный условный метод расчета совместим с высокой степенью преемственности и постоянства в наших делах до тех пор, пока можно полагаться на то, что эта условность принимается всеми участниками.
В самом деле, если существуют организованные рынки инвестиций и если можно
полагаться на сохранение разделяемого всеми условного метода рыночной оценки,
инвестор вправе подбадривать себя той мыслью, что единственный риск, на который он
идет,— это возможность появления новой информации относительно ближайшего
будущего, о вероятности чего он может попытаться составить свое собственное мнение; и вряд ли такая вероятность будет особенно велика.
Можно вкратце упомянуть ряд факторов, благодаря которым эта непрочность
Особенно заметна.
1. В совокупных капиталовложениях общества постепенно растет доля акций, которые
принадлежат лицам, не принимающим участия в управлении и не обладающим
специальными знаниями о вещах, имеющих отношение к настоящему или будущему данной отрасли. В результате серьезно ослаблен элемент действительного знания в оценке соответствующих предприятий или бумаг как теми, кто владеет ими, так и теми, кто намеревается их купить.
2. Ежедневные колебания прибылей от текущих вложений капитала, которые явно
носят преходящий характер и незначительны по размерам, имеют тенденцию оказывать до абсурда чрезмерное влияние на рынок. Говорят, например, что акции американских
компаний, производящих лед, летом, когда прибыли в соответствии с сезоном повышаются, продаются, как правило, по более высокой цене, чем зимой, когда лед никому не нужен. День, когда в Англии не работают банки, может поднять рыночную цену британских железных дорог на несколько миллионов фунтов стерлингов.
3, Условная оценка, которая складывается как результат массовой психологии
большого числа несведущих индивидуумов, подвержена резким изменениям под влиянием внезапных колебаний в мнениях, обусловленных факторами, которые в действительности не имеют большого значения для ожидаемых доходов: да и нет достаточных оснований ждать устойчивости этой оценки. В частности, в неспокойные времена, когда в меньшей степени, чем обычно, можно рассчитывать на неопределенно долгое сохранение существующего положения дел, хотя и не было явных поводов ждать каких-то определенных перемен, рынок попадает под влияние смены оптимистического и
пессимистического настроений, которые не имеют разумных причин и все же в известном
смысле закономерны там, где отсутствует солидная база для здравых расчетов.
4. Есть еще одна характерная деталь, которая особенно заслуживает нашего
внимания. Можно было бы полагать, что конкуренция между квалифицированными
профессионалами, обладающими рассудительностью и знаниями выше уровня среднего
частного инвестора, нейтрализует причуды неосведомленного индивидуума, предо-
ставленного самому себе. На деле, однако, энергия и искусство профессиональных
инвесторов и биржевых игроков часто направляются в иную сторону. Большинство этих лиц в действительности весьма озабочены не тем, чтобы составить наилучший долгосрочный прогноз ожидаемого дохода от инвестиций за все время их эксплуатации, а тем, чтобы предугадать немного раньше широкой публики изменения в системе взаимно разделяемых условностей как основы рыночной оценки. Их интересует не реальная стоимость какого-то объекта вложения капитала для человека, который покупает его с тем, чтобы «приберечь» его для себя, а то, как рынок будет оценивать его под влиянием массовой психологии через три месяца или через год. При этом такое поведение отнюдь не является результатом какой-либо дурной наклонности. Оно неизбежно связано с рынком инвестиций, организованным, как было описано выше.
5. До сих пор мы говорили главным образом о состоянии уверенности у самого
биржевого игрока или того, кто инвестирует в спекулятивных целях. Может поэтому
показаться, будто мы молчаливо предполагали, что если он лично считает перспективы подходящими, то он получит неограниченную сумму по рыночно-процентной ставке.
Разумеется, это не так. Мы должны принимать во внимание также и другую сторону
состояния уверенности, а именно доверие предоставляющим ссуды к тем, кто хочет занять у них денег, что иногда определяют как состояние кредита. Резкое падение курсов акций, которое оказывает гибельное влияние на предельную эффективность капитала, может быть вызвано тем, что либо состояние уверенности у спекулянтов, либо состояние кредита становится менее прочным.
Все эти соображения нельзя исключать из сферы внимания экономиста. Но их
необходимо рассматривать в правильной перспективе. Если мне позволят применить
термин спекуляция для обозначения действий, имеющих целью прогноз психологии рынка, и термин предпринимательство для обозначения действий, имеющих целью прогноз ожидаемого дохода от имущества за весь срок его службы, то отнюдь не всегда спекуляция преобладает над предпринимательством.
ГЛАВА 13
Общая теория нормы процента
Мы показали в гл. 11, что, хотя существуют силы, под действием которых величина
инвестиций поднимается или падает, поддерживая тем самым равенство предельной
эффективности капитала и нормы процента, все же предельная эффективность капитала,
взятая сама по себе,— это совсем не то же самое, что господствующая норма процента.
Можно сказать, что график предельной эффективности капитала определяет условия, на
которых предъявляется спрос на ссудные капиталы, необходимые для новых инвестиций,
тогда как норма процента определяет условия, на которых в данный момент предлагаются эти капиталы. Поэтому для завершения нашей теории необходимо знать, чем определяется
норма процента.
В гл. 14 и в приложении к ней мы рассмотрим те ответы на этот вопрос, которые были
даны до сих пор. В общих чертах мы обнаружим, что норма процента объяснялась обычно взаимодействием между графиком предельной эффективности капитала и психологической склонностью к сбережению. Но существует взгляд, согласно которому норма процента выступает как фактор, обеспечивающий равновесие спроса на сбережения, предъявляемого теми, кто решился на новые инвестиции при данной норме процента, с предложением сбережений, складывающимся при этой же норме процента в результате психологической склонности общества к сбережению. Этот взгляд изменится, как только мы поймем, что невозможно вывести норму процента исходя лишь из указанных двух факторов.
Индивидуальные психологические предпочтения во времени реализуются как единство двух самостоятельных видов решений. Первый из них связан с тем аспектом предпочтения во времени, который я назвал склонностью к потреблению.
Таким необходимым условием является неуверенность относительно будущей нормы
процента, т. е. относительно совокупности процентных ставок по займам различных сроков, которые будут превалировать в будущем. Если бы можно было с уверенностью предвидеть, как сложатся в любой будущий момент времени нормы процента, то все они могли бы быть выведены из текущих норм процента по займам различных сроков, которые в свою очередь остановились бы на уровне, отражающем знание будущих норм.
взаимно уравновесятся.
Три аспекта предпочтения ликвидности, которые мы охарактеризовали выше, можно
связать с тремя видами мотивов. Во-первых, трансакционный мотив, или мотив обращения, — потребность в наличных деньгах для текущих сделок потребительского или производственного характера. Во-вторых, это мотив предосторожности, т. е. желание обеспечить в будущем возможность распоряжаться определенной частью ресурсов в форме денежной наличности. В-третьих, это спекулятивный мотив, т. е. намерение приберечь некоторый резерв, чтобы с выгодой воспользоваться лучшим по сравнению с рынком знанием того, что принесет будущее.
Тем не менее могут сложиться обстоятельства, при которых даже значительное
увеличение количества денег окажет относительно скромное влияние на норму процента.
Большое увеличение количества денег в состоянии внести столь большую неопределенность в перспективы, что усилится предпочтение ликвидности, связанное с
мотивом предосторожности. Причем мнение относительно будущей нормы процента может быть настолько единодушным, что и малое изменение текущих ставок вызовет массовую погоню за наличностью. Интересно, что устойчивость системы и ее чувствительность к изменениям в количестве денег так зависят от различия в мнениях о том, что не может быть определено. Лучше всего было бы знать будущее. Но поскольку оно неизвестно, то, если мы намерены контролировать функционирование экономической системы, изменяя количество денег, важно, чтобы мнения о будущем расходились. Поэтому такой метод контроля менее надежен в Соединенных Штатах, где все склонны придерживаться одновременно одного и того же мнения, чем в Англии, где различия во взглядах — более обычное явление.
Хотя предпочтение ликвидности, поскольку оно связано со спекулятивным мотивом,
соответствует тому, что я в своем «Трактате о деньгах» назвал «состоянием медвежести », это совсем не одно и то же. «Медвежесть» там понималась как определенная функциональная зависимость между ценой активов и долговых обязательств, взятых вместе, и количеством денег, а не как зависимость между нормой процента (или ценой долговых обязательств) и количеством денег. Такая трактовка, однако, влекла за собой смешение действия, которое оказывают изменения нормы процента, с действием, вызываемым изменениями в графике предельной эффективности капитала. Надеюсь, что здесь я сумел этого смешения избежать.
Понятие тезаврирование может рассматриваться как первое приближение к понятию
предпочтение ликвидности. В самом деле, если бы мы захотели просто поставить
«тезаврирование» на место «склонности к тезаврированию», то это не внесло бы
существенных изменений в дальнейшие рассуждения. Но если подразумевать под
«тезаврированием» фактическое увеличение накопления наличных денег, то это уже не
лучший вариант.
Привычка упускать из виду связь между нормой процента и тезаврированием, может быть, частично объясняет, почему процент обычно рассматривается как вознаграждение за отказ от расходования денег, тогда как в действительности он является вознаграждением за отказ от их тезаврирования.
ГЛАВА 14