Модель на основе ставки по заемному капиталу: Доходность по собственному капиталу = Доходность к погашению долгосрочных облигаций компании + 5—8 процентных пунктов (п.п.), т.е.
Пример 3.По высоконадежной компании XY американского рынка аналитики рассчитали усредненную доходность к погашению по нескольким котируемым сейчас на рынке облигационным займам. Оценка составила 3,7%. Требуемая доходность по собственному капиталу, по мнению аналитиков, 3,7% + 5% = 8,7%.
Метод кумулятивного построения. Метод строится на экспертной оценке риской и премий за виды риска (операционные, финансовые риски, риски корпоративного управления, качества менеджмента и т.п.). Как правило, величина премии за каждый вид риска определяется в диапазоне 0—5% экспертно. Главный недостаток метода риск двойного учета одного и того же фактора и, как результат, завышение требуемого уровня доходности.
Исследования компании Ibbotson Associates показывают, что величина β - коэффициента компаний характеризуется большей волатильностью, чем отраслевые уровни. Поэтому систематический риск, присущий конкретной компании, может быть достаточно хорошо аппроксимирован с помощью отраслевого коэффициента. Компания Ibbotson Associates для снятия проблемы нестабильности β - коэффициента для отдельных компаний использует прием "отраслевого уровня". Компания Ibbotson Associates с определенной периодичностью (раз в полгода) составляет справочники (таблицы) но отраслевым β - коэффициентам согласно стандартной классификации отраслей экономики (standard industry classification, SIC). В рамках этой классификации компания относится к конкретной отрасли, если более 75% ее выручки приходится на соответствующий вид деятельности.
Кроме того, таблицы Ibbotson Associates детализируются с учетом размеров компаний (чем меньше размер, тем выше при прочих равных условиях значение β-коэффициента), указываются медианное значение отраслевого β-коэффициента, значения β-коэффициента с учетом долгового финансирования и "очищенные" значения (unlevered beta). Указываются также скорректированные значения β-коэффициента, чтобы исключить искажения, связанные с наличием большого числа интегрированных компаний, в которых велики доли других сфер деятельности. Другие специализированные компании уточняют алгоритм отраслевого уровня на отраслевые секторы (фактически проводят регрессионный анализ подотрасли к рыночному портфелю).
Прием отраслевого коэффициента — замена в САРМ значения "фактического" ("сырого", рассчитанного регрессионным методом) β-коэффициента на скорректированное, рассчитанное по отраслевым значениям. Предпосылка применения метода — выбор компанией целевой структуры капитала по отраслевым пропорциям.
Рекомендуемый алгоритм для аналитика:
- определить отраслевую принадлежность компании;
- по справочникам (базам данных) найти среднюю отраслевую величину β-коэффициента или β-коэффициента портфеля, составленного из компании данной отрасли (сектора экономики)
- сопоставить финансовый рычаг компании с отраслевыми значениями; при несовпадении скорректировать отраслевой Β-коэффициент на влияние финансового рычага. Алгоритм "очищения" отраслевого β-коэффициента от эффекта финансового рычага и последующая корректировка для расчета предполагаемого β-коэффициента для акционерного капитала компании приведены ниже. Это типичная, обязательная корректировка, применяемая аналитиками. Часто можно увидеть и более детальные подходы к учету специфических характеристик компаний. Например, вводятся корректировки на размер, временной горизонт предполагаемого инвестирования;
- скорректированное значение р подставить в САРМ. Покажем реализацию алгоритма расчета β-коэффициента по данным компании-аналога или по отраслевому р, предложенного А. Дамодараном.
1. Нивелировать финансовый риск по компании-аналогу или отраслевом}' р (операция "очищения"). Простейшая формула при предположении о том, что β-коэффициент долга равен нулю, позволяет провести эту корректировку и перейти от рычагового бета (р/№) к безрычаговому.
2. Нивелировать эффект операционного рычага по аналогу, уже очищенному от финансового риска, и получить "фундаментальный" β-коэффициент. Эффект учитывается но соотношению постоянных (ГС) и переменных (УС) издержек.
3. Ввести нагрузки по операционному и финансовому риску для анализируемой компании на "фундаментальный" Β-коэффициент.