Часто приходится выбирать между несколькими проектами, а не просто вынести заключение, удовлятворяет ли проект критерию NPV (NPV > 0) или критерию IRR (IRR > нормы). Это происходит, когда ресурсы предприятия ограничены, или когда имеются различные инвестиционные возможности в рамках одного проекта. Например, выбор между арендой склада или строительством собственного; выбор между двумя типами оборудования для запуска новой производственной линии. Рассмотрим два взаимоисключающих проекта (рис. 5).
Рис. 5. Выбор из двух проектов; предпочтительные варианты выделены желтым
NPV и IRB предпочтут разные проекты при использовании ставки дисконтированиявании 5%, но приведут к одному и тому же заключению при использовании ставки дисконтирования 16%. Только при использовании NPV предприятия будут всегда принимать решения, которые делают акционерную стоимость максимальной. Причина, по которой два метода не всегда согласуются друг с другом, это разное время поступления денежных потоков по каждому из проектов. Для проекта 1 денежные потоки больше, но поскольку они поступают позже, они не являются такими ценными в том случае, когда используется высокая цена капитала (высокая ставка дисконтирования). Это видно при использовании ставки дисконтирования 16%. График (рис. 6) показывает, что выбор между двумя проектами происходит в районе ставки дисконтирования 11%. Если затраты на привлечение капитала ниже 11%, то предпочтительнее проект 1, если выше 11% – проект 2 (при стоимости капитала выше 20% NPV второго проекта становится отрицательным).
Рис. 6. Динамика NPV для проектов 1 и 2
Общее правило принятия решения гласит: в случае рассмотрения взаимоисключающих проектов нужно предпочесть тот, у которого выше чистая приведённая стоимость. Однако, при использовании данного правила необходимо соблюдать определенную осторожность: проект с низким уровнем риска (у которого ожидаемая NPV ниже) может быть предпочтительней проекта с высоким уровнем риска, хотя у него чистая приведённая стоимость и выше.
Поскольку внутренняя норма рентабельности это относительный, не зависящий от масштаба проекта критерий, то IRR обычно не является решающим фактором при выборе между двумя альтернативами. Чего не скажешь при анализе портфеля инвестиционных проектов. Когда лимитирующий фактор – суммарный объем инвестиций, отбор проектов может осуществляться на основе IRR.
Метод IRR в последние годы завоевал заслуженную популярность благодаря следубщим факторам:
• Пользователи часто спользуют различные процентные ставки, такие как рентабельность капитала, ставка ипотечного кредита, учетные ставки банков и др. Доход от инвестиции (IRR) легко напрямую сравнить с этими процентными ставками.
• Использование метода позволяет избежать произвольного выбора ставки дисконтирования в методе NPV.
• IRR очень просто рассчитать в Excel.
Подытожим обсуждавшиеся методы оценки эффективности инвестиций:
• Методы, которые не используют дисконтирование (прямая окупаемость), до сих пор широко применяются на практике, несмотря на то, что теоретически они не отвечают цели фирмы – максимизировать акционерную стоимость.
• При выборе между двумя проектами метод IRR не всегда указывает на лучший проект. Обычно это происходит, когда чистая приведённая стоимость проекта с высоким IRR небольшая.
• Чистая приведённая стоимость – единственная методика, которая всегда дает результат, делающий акционерную стоимость максимальной.
[1] По определению Сертифицированного Института Управленческого Учета, Великобритания (Chartered Institute of Management Accountants – CIMA). При подготовке заметки использовались материалы CIMA.
[2] Подробнее об активах см. 1.1. Баланс, его структура и основные понятия
[3] См. разделы 2.1–2.4 курса Современный управленческий учет. Наиболее подробно понятие релевантных затрат рассмотрено в разделе 2.3. Использование анализа затрат для принятия управленческих решений
[4] В русском языке нет слова привед е нный, но есть привед ё нный. См., например, здесь. На мой взгляд, употребление буквы ё точнее передает смысл слова. Так что я решил использовать именно такое написание.
[5] Следует отметить, что это не единственный способ приведения потока денег к одной дате – существует также понятие будущей стоимости денег, рассчитываемой на конец рассматриваемого периода (FV, future value).
[6] Использован механизм Excel «Подбор параметра» (меню «Данные» – «Анализ что-если»)
[7] Для понятия внутренней нормы рентабельности специалисты Microsoft в Excel используют обозначение внутренняя ставка доходности