Компании инвестируют средства в надежде получить доходы [в будущем], превышающие текущие расходы. Поскольку расходы, как правило предшествуют доходам (а сами доходы могут поступать в течение нескольких лет), нужно уметь сравнивать деньги потраченные и полученные в разные периоды времени. Деньги имеют фундаментальное свойство – их стоимость уменьшается с течением времени: ценность сегодняшних денег выше, чем ценность той же суммы, полученной в будущем.
Временна́я ценность денег основана на предпосылке, что потребитель предпочтет получить определенную сумму денег сегодня, чем то же самое количество в будущем, при прочих равных условиях. С другой стороны, поскольку производители, способны получать прибыль на свои активы, очевидно, что они предпочтут сегодняшние деньги, надеясь приумножить их в будущем.
Упомянутое фундаментальное свойсво денег имеет два важных для нашего рассмотрения следствия:
· деньги (капитал) приносят процентный доход;
· нельзя складывать (вычитать) денежные суммы полученные (израсходованные) в различные периоды времени.
Для суммирования потоков денег, полученных в разные периоды времени, значения нужно привести к одной дате. Приведённая стоимость (PV, present value) – это сумма потока платежей, приведённых к сегодняшнему дню.[5]
(1) Приведённая стоимость (PV) = коэффициент дисконтирования (DF) * С1 , где
С1 – доход, ожидаемый через год (1-й период времени); коэффициент дисконтирования (DF) –сегодняшняя стоимость $ 1, полученного в будущем (через год), DF всегда меньше единицы; приведённая стоимость (PV) – сегодняшняя стоимость долларов в объеме С1, полученных через год.
Чтобы рассчитать коэффициент дисконтирования, перепишем формулу (1):
|
|
(1а) С1 = PV / DF
Эта формула определяет, сколько долларов у вас будет через год (С1), если сегодня вложить PV долларов. Но ведь это не что иное, как рост вклада на величину процента, или рост инвестиций с нормой доходности r:
(1б) С1 = PV * (1 + r)
Рассмотрев (1а) и (1б) совместно, можно вывести следующую формулу:
(2) DF = 
Норма доходности (r) – вознаграждение, которое требует инвестор за отсрочку поступления платежей (на бытовом уровне – процент по вкладам). Чтобы не вводить новую сущность – коэффициент дисконтирования – как правило, вместо (1) используют следующую формулу:
Чистая приведённая стоимость (NPV, Net present value) определяется вычитанием из приведённой стоимости суммы первоначальных инвестиций:
(4) Чистая приведённая стоимость (NPV) = PV − инвестиции
Формулу для расчета чистой приведённой стоимости можно записать следующим образом:
где C0 – денежный поток в период 0 (сейчас), как правило, является отрицательной величиной. С0 – это инвестиции, то есть, отток денежных средств.
Если доход планируется получать на протяжении n лет, формула для расчета чистой приведённой стоимости будет основана на расчете сложного процента:
где C2 – денежный поток в период 2 (по окончании второго года), Cn – денежный поток в период n (по окончании n -го года). В этом случае коэффициент дисконтирования для n -го периода:
Акционерная стоимость будет максимизирована, если принимать проекты с положительной чистой приведённой стоимостью. Методы оценки, основанные на периоде окупаемости, несмотря на их широкое применение, могут вводить в заблуждение и не обеспечивать результаты, максимизирующие акционерную стоимость.
|
|
Для расчета NPV можно воспользоваться функцией ЧПС в Excel (рис. 1).
Рис. 1. Расчет NPV в Excel с использованием функции ЧПС
Как и следовало ожидать NPV чувствительна к графику получения доходов: сравните варианты 1 и 2. Основные параметры вариантов – ставка дисконтирования, инвестиции (отток), сумма недисконтированных притоков – одинаковы. Отличается только распределение притоков по годам. В варианте 1 притоки растут от первого к пятому году, в варианте 2 они поступают равномерно. Это приводит к значительному росту NPV. Сравните также варианты 1 и 3. Снижение ставки дисконтирования «всего» на 4% удвоило NPV проекта. Вариант 4 получен путем подбора такой ставки дисконтирования, при которой NPV = 0.[6]
Хотя метод чистой приведённой стоимости предлагает менеджерам весьма простое правило принятия решения – принимать проекты с положительной чистой приведённой стоимостью, – у этого метода есть ряд недостатков:
• нет такого параметра, как срок возврата средств по первоначальной инвестиции;
• оценка денежных потоков является суждением и может оказаться неверной (этот недостаток присущ любому методу оценки эффективности инвестиций);
• нефинансовые менеджеры могут испытывать трудности с пониманием концепции (на мой взгляд, это основное затруднение, которое приводит к популярности менее точного, зато более простого метода – оценки срока окупаемости);
• определение ставки дисконтирования является отчасти произвольным, в то же время этот параметр существенно влияет на результаты анализа.
|
|
Некоторые из перечисленных трудностей отсутствуют в методе окупаемости, к рассмотрению которого мы и переходим.
Метод окупаемости
Метод окупаемости предлагает иной взгляд на инвестиционные решения, и, до некоторой степени, снижает будущую неопределенность, концентрируясь на поступлении денежных средств в течение нескольких первых лет.
Окупаемость – период времени, который требуется для того, чтобы притоки по проекту сравнялись с оттоком, чтобы проект вернул средства, вложенные в него при первоначальных инвестициях (рис. 2).
Рис. 2. Расчет окупаемости проектов
Иногда период окупаемости можно рассчитать, предположив, что поступление денежных потоков равномерно распределено в течение года. В этом случае для проекта В:
(7) Период окупаемости = 1 год + (1000 – 640) / 1280 = 1,3 года
Аналогично для проекта Б:
(8) Период окупаемости = 3 года + (2000 – 20 – 40 – 1640) / 3240 = 3,1 года
Однако предположение о равномерном поступлении денежных потоков в течение года является произвольным, поэтому точность формул (7) и (8) может быть избыточной, а словесные описания в таблице (рис. 2) более адекватными.
Для метода окупаемости критерий принятия инвестиционных проектов может звучать так: если проект окупается за 3 года, он принимается, в противном случае он отклоняется. По этому критерию проекты А и В будут приняты, а проекты Б и Г, отклонены. Если же менеджмент одновременно использует как метод окупаемости, так и NPV, то может быть принят только вариант В. Это может показаться разумным, однако следует помнить, что если не делать никаких инвестиций, то компания может потерять конкурентоспособность. Поэтому следует позаботиться о том, чтобы ставка дисконтирования, и период окупаемости были реалистичными и не преувеличенными: цена капитала не должна быть слишком высокой, а период окупаемости слишком коротким.
Преимущества метода окупаемости:
· Это самый простои и очень легкий для понимания метод оценки эффективности инвестиций.
· Он поддерживает ликвидность предприятия, поскольку отдает предпочтение проектам с ранними поступлениями денежных потоков. Конечно, NPV также достигает этого путем дисконтирования, но не в такой степени. Обычно ликвидные предприятия имеют тенденцию оставаться в бизнесе. Денежные средства, получаемые вследствие ранних поступлений, можно быстрее реинвестировать в другие рентабельные проекты.
· Метод позволяет исключить временной риск. При использовании чистой приведённой стоимости предприятие может принять долгосрочный проект с периодом окупаемости, скажем 10 лет. Если предварительные оценки рынка и затрат, например, после третьего года окажутся неверными, что очень вероятно в нашем нестабильном мире, то чистая приведённая стоимость проекта может оказаться сильно отрицательной и даже привести предприятие к кризису. Окупаемость минимизирует это путем выбора проектов, которые быстро оправдывают затраты на них.
При этом специалисты критикуют этот метод по следующим причинам:
• Отсутствует временная оценка поступлений денежных средств, т.е. поступление денежных средств через 2 года считается одинаковым по стоимости с поступлением денежных средств через 1 год.
• Денежные потоки, полученные после точки окупаемости, не учитываются В этом кроется причина того, почему были отвергнуты проекты Б и Г.
Первое замечание можно преодолеть, проведя дисконтирование денежных потоков и создав, таким образом, дисконтированную окупаемость, как это описано ниже (что, с другой стороны, лишит метод первого из описанных выше преимуществ). Второе замечание, несмотря на его правильность, противоречит указанным выше второму и третьему преимуществам метода. Как говорится, медаль имеет две стороны, и преимущества одной из них превращаются в недостатки второй.