Метод дисконтирования денежного потока основан на пересчете будущих ежегодных доходов предприятия в текущую стоимость. Определение стоимости бизнеса методом дисконтирования денежных потоков основано на предположении о том, что потенциальный инвестор не заплатит за данный бизнес сумму больше, чем текущая стоимость будущих доходов от этого бизнеса. Собственник же не продаст свой бизнес ниже текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов.
Основные этапы оценки рыночной стоимости предприятия методом дисконтирования денежных потоков:
1. Проведение финансового анализа предприятия;
2. Определение длительности прогнозного периода;
3. Выбор модели денежного потока;
4. Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации;
5. Анализ и прогноз расходов;
6. Анализ и прогноз инвестиций;
7. Определение ставки дисконта;
8. Расчет величины стоимости в постпрогнозный период;
9. Расчет текущей стоимости предприятия;
10. Внесение итоговых поправок.
Первый этап. Проведение финансового анализа предприятия
Второй этап. Определение длительности прогнозного периода. В качестве прогнозного периода принимается период, продолжающийся до тех пор пока, темпы роста доходов и расходов не стабилизируются. В условиях нестабильности внешней среды и резкого изменения законодательства прогнозный период принимается равным трем года. Более короткий прогнозный период не позволит увидеть тенденцию роста бизнеса.
Третий этап. Выбор модели денежного потока
Базовым понятием в доходном подходе является чистый денежный поток, определяемый как разница между притоком и оттоком денежных средств за определенный период времени.
Применяя метод дисконтированных денежных потоков, можно оперировать в расчетах либо так называемым "денежным потоком для собственного капитала", либо "денежным потоком для всего инвестированного капитала ".
Денежный поток для собственного капитала указывает на то, сколько и на каких условиях будет привлекаться заемных средств (помимо собственных). Применительно к каждому будущему периоду в нем учитываются ожидаемые прирост долгосрочной задолженности предприятия (приток вновь взятых взаймы кредитных ресурсов), уменьшение обязательств предприятия (отток средств вследствие планируемого на будущий период погашения части основного долга по ранее взятым кредитам), выплата процентов по кредитам в порядке их текущего обслуживания.
При применении модели денежного потока для всего инвестированного капитала условно не различаются собственный и заемный капитал предприятия, считается совокупный денежный поток. Исходя из этого, к денежному потоку прибавляются выплаты процентов по задолженности, которые ранее были вычтены при расчете чистой прибыли. Поскольку проценты по задолженности вычитались из прибыли до уплаты налогов, возвращая их назад, следует уменьшить их сумму на величину налога на прибыль. Итогом расчета по этой модели является рыночная стоимость всего инвестированного капитала предприятия.
Модель денежного потока для собственного капитала представлена в таблице 1.
Таблица 1 Модель денежного потока для собственного капитала
| Чистая прибыль после уплаты налогов | |
| Плюс | Амортизационные отчисления |
| Плюс (минус) | Уменьшение (прирост) собственного оборотного капитала |
| Плюс (минус) | Уменьшение (прирост) инвестиций в основные средства |
| Плюс (минус) | Прирост (уменьшение) долгосрочной задолженности |
| Итого равно | Денежный поток |
Денежный поток может быть сформирован за счет:
- основной (обычной) деятельности;
- инвестиционной деятельности от участия в капитале дочерних обществ, поступлений от реализации и обновления основных средств;
- финансовой деятельности от участия в других организациях, привлечения займов и кредитов, процентов как к получению, так и к уплате, прочих операционных расходов и доходов.
Четвертый этап. Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации.
Прогноз валовой выручки должен быть логически совместим с ретроспективными показателями деятельности предприятия. Данные последнего финансового года являются основой для построения денежного потока в прогнозном и постпрогнозных периодах.
В постпрогнозный период доходы предприятия стабилизируются, темп прироста выручки от реализации продукции принимается равным прогнозируемому темпу инфляции в постпрогнозном периоде.
Пятый этап. Анализ и прогноз расходов.
Изучение структуры расходов предприятия и соотношения переменных и постоянных расходов.
Для обоснованной оценки затрат предприятия необходимо рассмотреть подробнее структуру себестоимости за последний финансовый год:
(материальные затраты, затраты на оплату труда, отчисления по единому социальному налогу, амортизационные отчисления и т.д.)
После чистой прибыли вторым по значимости компонентом, оказывающим влияние на величину денежного потока является, амортизация активов предприятия. Согласно бухгалтерским данным оцениваемого предприятия определить величину амортизационных отчислений, рассчитать долю в себестоимости реализованной продукции в последнем финансовом году и предположить, что в следующие прогнозные годы данная тенденция амортизационных отчислений сохранится.
Шестой этап. Анализ и прогноз инвестиций
На этом этапе определяется излишек или недостаток собственного оборотного капитала предприятия. По мере роста предприятия некоторая часть его денежного потока должна направляться на финансирование закупок товарно-материальных запасов, эта величина называется потребностью предприятия в дополнительном оборотном капитале. Излишек оборотного капитала увеличивает рыночную стоимость предприятия, а недостаток, который должен быть восполнен, уменьшает рыночную стоимость предприятия.
Капитальные вложения (КВ) предприятие будет наращивать за счет краткосрочного кредита, поэтому увеличение капитальных вложений на предприятии рассматривается в плане постепенной замены основного капитала по мере его износа и выбытия,
Размеры равномерных выплат по погашению кредита и процентов по нему будут уменьшать денежный поток. Возврат кредита должен происходить периодически равными платежами, поэтому расчет величины платежа осуществляется на основе функции сложного процента (взнос на амортизацию).
Седьмой этап. Определение ставки дисконта.
Ставка дисконта - это мера не только ежегодной доходности, но и риска, поэтому она должна обеспечивать премию за все виды рисков, сопряженных с инвестированием в оцениваемое.
Существует несколько подходов к определению ставки дисконтирования. Первый подход основан на модели оценки капитальных активов (CAPM - capital asset pricing model), в основу которой положены следующие допущения:
1. Инвесторы владеют полностью диверсифицированными портфелями.
2. Инвестор ожидает получить доход, превышающий безрисковую ставку, как компенсацию за риск владения активами, в которые они вкладывают свои инвестиции.
Уравнение модели оценки капитальных активов выглядит следующим образом:
Re = Rf + b (Rm - Rf)
где Re - норма доходности на собственный капитал;
Rf - доходность безрискового вложения (соответствует уровню доходности по уровню доходности по государственным ценным бумагам);
Rm - норма дохода по общему рыночному портфелю вложений;
(Rm – Rf) - премия за риск инвестора (в мировой практике колеблется от 5 до 8 % годовых);
b - оценка систематического риска для данной компании.
Коэффициент b показывает изменчивость цен на акции отдельной компании по сравнению с изменениями в котировке всех акций, обращающихся на данном рынке. Главный недостаток модели оценки капитальных активов - зависимость оценки риска от колебаний конъюнктуры фондового рынка.
Второй подход к определению величины ставки дисконта связан с вычислением текущей стоимости так называемого бездолгового денежного потока, часто используемого инвесторами, анализирующими величину генерируемого компанией денежного потока, который может быть использован для финансирования новых проектов, в том числе покупку или слияние компаний, финансируемых с помощью заемных средств. Для его вычисления применяют величину стоимости капитала, используемого компанией для финансирования своей деятельности. Поскольку в таком финансировании участвуют как собственные, так и заемные средства, то в качестве величины «общей» стоимости капитала выступает средневзвешенная стоимость капитала (weighted average cost of capital - WACC).
При третьем подходе к определению величины альтернативных издержек используют так называемый метод кумулятивного построения. Согласно этому подходу к величине безрисковой ставки дохода добавляются премии за различные виды риска, связанные с конкретным инвестированием (страновой риск, риски, связанные с размером компании, с зависимостью от ключевой фигуры, с товарной географической диверсификацией, с диверсификацией клиентуры, с финансовой структурой, с ретроспективной прогнозируемостью и т.д.). Обычно конкретная величина премии за каждый из видов риска (за исключением странового) определяется экспертным путем в вероятном интервале от 0 до 5 %.
Таблица 2 Факторы и ставка риска
| № | Вид риска | Надбавка за риск, % | Обоснование ставки риска |
| 1. | Размер предприятия | 0-5 | Чем крупнее предприятие, тем меньше ставка риска. |
| 2. | Финансовая структура | 0-5 | Определяется соотношением собственных и заемных средств, сравнением показателей ликвидности с нормативным значением. |
| 3. | Качество управления | 0-5 | Чем выше качество управления, тем меньшая вероятность неудачной деятельности предприятия. |
| 4. | Диверсификация клиентуры | 0-5 | Чем больше потребителей и поставщиков, тем устойчивее бизнес. |
| 5. | Производственная и территориальная диверсификация | 0-5 | Если доходы от различных сфер деятельности сопоставимы по величинам, а продукция производится в разных регионах, то предприятие диверсифицировано. |
| 6. | Рентабельность и прогнозируемость прибыли | 0-5 | Определяется экспертным путем на основе показателей рентабельности, для выявления достоверного прогноза доходов. |
Восьмой этап. Расчет стоимости предприятия в постпрогнозный период
Предполагается, что после прогнозного периода доходы бизнеса стабилизируются и в остаточный период будут иметь место стабильные долгосрочные темпы роста доходов и расходов.
Девятый этап. Расчет текущей стоимости предприятия
Текущая стоимость предприятия определяется суммой текущих стоимостей всех денежных потоков и текущей стоимости реверсии.
Вариант 1.
Имеется следующий прогноз финансовой деятельности предприятия на ближайшие 3 года, тыс. руб.
| Показатели | 2009-Базисный период | |||
| Себестоимость реализованной продукции | ||||
| Прибыль от продаж | ||||
| Операционные доходы | ||||
| Внереализационные расходы | ||||
| Амортизационные отчисления | ||||
| Кредит на развитие производства | - | - | - |
Определите стоимость предприятия методом дисконтирования денежных потоков, если ставка дисконта установлена в 22%, годовая банковская процентная ставка -18%, кредит предоставлен на 2 года, налог на прибыль 20%, удельный вес постоянных расходов в себестоимости продукции составляет 25%, а переменных расходов -75%.
Вариант 2.
Период прогноза 3 года. Чистый денежный поток предприятия на конец 4 года предполагается быть равным 1000000руб. Ожидается, что чистый денежный поток будет расти каждый год с постоянной скоростью g=10%. Ставка дисконта определена 20%. Определите текущее значение остаточной стоимости (реверсии) предприятия.
Вариант 3.
Период прогноза 4 года. Чистый денежный поток предприятия на конец 5 года предполагается быть равным 90000 руб. Ожидается, что чистый денежный поток будет расти каждый год с постоянной скоростью g=8%. Ставка дисконта определена 12%. Определите текущее значение остаточной стоимости (реверсии) предприятия.
Вариант 4.
Ожидается, что чистый денежный поток предприятия на конец 1-го прогнозного года должен быть равен 500000руб., на конец 2-го года -750000руб., на конец 3 года -900000 руб. В дальнейшем прогнозируется ежегодный рост денежного потока g=10%. Ставка дисконта определена 12%. Определите текущую стоимость предприятия.
Вариант 5.
Рассчитать средневзвешенную цену капитала по приведенным данным:
| Источник средств | Оценка, тыс.руб | Удельный вес, % | Цена, % |
| Обыкновенные акции | 44,65 | 15.2 | |
| Привилегированные акции | 9,52 | 11,8 | |
| Нераспределенная прибыль | 3,15 | 13,2 | |
| Краткосрочные кредиты | 32,83 | 8,4 | |
| Долгосрочные кредиты | 9,85 | 5,1 | |
| Итого | 100,0 | - |
Вариант 6.
Чистая прибыль предприятия после уплаты налогов равна 200000руб., а число обыкновенных акций -5000. Доходность акций 10%. Определите цену акций предприятия.
Вариант 7.
Имеются следующие данные о деятельности предприятия
| № | Активы | На начало периода тыс.руб. | На конец периода тыс.руб. | № | Пассивы | На начало периода тыс.руб. | На конец периода тыс.руб. |
| Внеоборотные активы | Собственный капитал | ||||||
| Оборотные активы | Долгосрочные Обязательства | ||||||
| 2.1 | Запасы | Кредиторская задолженность | |||||
| 2.2 | Краткосрочная дебиторская задолженность | ||||||
| 2.3 | Денежные средства | ||||||
| Итого | Итого |
Рассчитать денежный поток для собственного капитала, если чистая прибыль предприятия равна 1000тыс. руб., ввода и выбытия основных средств в течение года не было.
Вариант 8.
Имеется следующий прогноз финансовой деятельности предприятия на ближайшие 3 года, тыс. руб.
| Показатели | 2009-Базисный период | |||
| Себестоимость реализованной продукции | ||||
| Прибыль от продаж | ||||
| Операционные доходы | ||||
| Внереализационные расходы | ||||
| Кредит на развитие производства | - | - | - |
Определите стоимость предприятия методом дисконтирования денежных потоков, если ставка дисконта установлена в 22%, годовая банковская процентная ставка -18%, кредит предоставлен на 2 года, налог на прибыль 20%. В начале первого прогнозного года будут введены основные фонды по первоначальной стоимости 50000 тыс. рублей и сроком полезного использования 10 лет; в начале второго прогнозного периода будут введены основные фонды по первоначальной стоимости 80000 тыс. рублей и сроком полезного использования 4 года.
Вариант 9.
Используя следующие данные, рассчитайте величину денежного потока предприятия и заполните строки балансового отчета на конец периода:
| Показатели, тыс. руб. | Начало периода | Конец периода |
| Актив | ||
| Основные средства | ||
| Запасы | ||
| Дебиторская задолженность | ||
| Денежные средства | ||
| Всего активов | ||
| Пассив | ||
| Долгосрочная задолженность | ||
| Краткосрочная задолженность | ||
| Собственный капитал | ||
| Всего пассивов |
В течение периода произошли следующие изменения в тыс. руб.:
Чистая прибыль составила500
Начисленный износ120
Прирост запасов 50
Уменьшение дебиторской задолженности 30
Прирост краткосрочной задолженности 60
Уменьшение долгосрочной задолженности 100