Принципы принятия инвестиционных решений и оценка денежных потоков.

Рассмотрение любого инвестиционного проекта требует предварительного анализа и оценки. Однако особенно сложным и трудоемким является оценка инвестиционных проектов в реальные инвестиции. Они проходят экспертизу, результаты которой позволяют получить всестороннюю оценку технической выполнимости, экологической без­опасности рыночной целесообразности, стоимости реализации проек­та, эксплуатационных расходов и, наконец, экономической эффектив­ности проекта.

Комплексная оценка инвестиционного проекта, т.е. его технико-экономическое обоснование (ТЭО) производится в соответствии с "Руководством по оценке эффективности инвестиций", которое было разработано и впервые опубликовано ЮНИДО* в 1978 году. Оноиме­ло цель дать развивающимся странам инструмент для определения ка­чества инвестиционных предложений и способствовать стандартизации промышленных технико-экономических исследований.

Впоследствии ЮНИДО переработало и дополнило Руководство, сфо­кусировав особое внимание на оценке воздействия на окружающую сре­ду, новых технологиях, подготовке трудовых ресурсов, а также моби­лизации финансовых средств.

В России на базе документов, разработанных ЮНИДО, рядом фе­деральных органов: Госстроем РФ, Министерством экономики. Мини­стерством финансов и Госкомпромом в 1994 году были подготовлены "Методические рекомендации по оценке эффективности инвестицион­ных проектов и их отбору для финансирования", которые служат ос­новой для всесторонней оценки инвестиционных проектов. Данные методические рекомендации позволяют подготовить технико-экономи­ческое обоснование, являющееся инструментом для обеспечения по­тенциальных инвесторов, проектоустроителей и финансистов необхо­димой информацией для решения вопроса о возможности реализации предложенного проекта, а также о возможности и источниках его финансирования.

Исходя из задач инвестиционного проекта, реальные инвести­ции можно свести в следующие основные группы:

инвестиции, предназначенные для повышения эффективности про­изводства;

инвестиции в расширение производства;

инвестиции в создание новых производств или новых техноло­гий;

инвестиции, обеспечивающие выполнение государственного за­каза или другого крупного заказчика.

Реализация инвестиционных проектов требует отказа от денеж­ных средств сегодня в пользу получения прибыли в будущем. Как правило, на получение прибыли следует рассчитывать не ранее, чем через I год после стартовых затрат (инвестиций).

Объектами реальных инвестиционных вложений могут служить оборудование, здания, земля, природные ресурсы и т.п.

Инвестиционный проект оценивается, прежде всего, с точки зрения его технической выполнимости, экологической безопасности и экономической эффективности, под которой понимают результат со­поставления получаемой прибыли и затрат, т.е. определяется норма прибыли.

Естественно, что предпочтение отдается проекту, сулящему наибольшую эффективность.

Очевидно, что при наличии нескольких различных проектов можно получить равный размер прибыли, но эффективность этих про­ектов может быть различна, так как наих реализацию потребуются различные затраты. Оценивая эффективность инвестиционного проек­та, следует учитывать и степень риска. При реализации инвестици­онных проектов рассматриваются риски двух видов; предпринимательский и финансовый. Под предпринимательский риском понимается риск, связанный с деятельностью компании, он обусловлен характе­ром бизнеса. Финансовый риск обусловлен изменениями рыночной ставки дохода на вложенный капитал.

Для упрощения исследования эффективности инвестиций предпо­лагается, что необходимая норма прибыли задана и одинакова для всех инвестиционных проектов и, кроме того, для любого из рас­сматриваемых проектов степень риска одинакова.

При наличии необходимых предпосылок для инвестиционной дея­тельности руководствуются следующими основными принципами:

1) выбирают направления и объекты инвестиционных вложений;

2) производят расчет денежных потоков, способных обеспечить реализацию инвестиционных проектов;

3) оценивают ожидаемые денежные потоки в результате реализа­ции инвестиционного проекта;

4) выбирают оптимальный проект, руководствуясь существующими критериями оценки инвестиционных проектов,

5) производят периодическую переоценку инвестиционных проек­тов после их принятия.

Оценка денежных потоков. Важнейшей задачей экономического анализа инвестиционных проектов является расчет будущих денежных потоков, возникающих при реализации произведенной продукции. Толь­ко поступающие денежные потоки могут обеспечить реализацию инве­стиционного проекта. Поэтому именно поступающие денежные потоки, а не прибыль становятся центральным фактором в анализе. Иначе говоря, экономический анализ инвестиционных решений должен быть ос­нован на исследовании доходов и расходов, выраженных в форме де­нежных потоков, а не на изменениях, вызванных только условностями бухгалтерского учета.

Для каждого отдельного инвестиционного проекта необходима информация об ожидаемых потоках наличности с учетом налоговых плате­жей.

Характер информации, необходимой для принятия решения об ин­вестирования, покажем на следующем примере.

Пример 3.1. Фирма рассматривает инвестиционный проект - приобретение новой технологической линии. Стоимость линии (цена при­обретения + перевозка и монтаж) - 30,0 млн.у.д.е. Срок эксплуата­ции 5 лет; амортизационные отчисления на оборудование (износ) про­изводятся по методу прямолинейной амортизации, т.е. 20 % годовых; суммы, выручаемые от ликвидации оборудования, покроют расходы по его демонтажу. Выручка от реализации продукции, произведенной на данной линии, прогнозируется по годам в следующих объемах (тыс. у.д.е.): 20400; 22200; 24600; 24000; 20000. Текущие расходы по годам оцениваются следующим образом: 10200 тыс.у.д.е. в первый год эксплуатации. Ежегодно эксплуатационные расходы увеличивают­ся на 4 %. Ставка налога на прибыль составляет 40 %.

В текущих расходах учитываются расходы на оплату труда, сырья, материалов, энергии и прочие эксплуатационные расходы.

С увеличением объема выпуска растет не только масса прибыли, но и величина налогов. Для расчета реального денежного потока амортизация и любые другие номинально-денежные расходы должны до­бавляться к чистому доходу (валовой доход минус налоги). Расчет потока чистых денежных поступлений представим в табл.3.1.

Таблица 3.1.

В нашем примере члены денежного потока являются положительны­ми величинами. Вместе с тем, на практике встречаются денежные по­токи, члены которых могут быть как положительными, так и отрица­тельными величинами, т.е. характер денежных потоков может изме­няться от проекта к проекту. В дальнейшем мы рассмотрим такие ва­рианты.

Замещение и амортизация. Рассмотрим еще один подход при оцен­ке денежного потока.

Пример 3.2. Предположим, что мы планируем заменить старое оборудование на новое, обладающее принципиально новыми параметра­ми. Цена нового оборудования равна 55500 у.д.е. и 4500 у.д.е. по­требуется затратить на его установку. Общие издержки составят 60000 у.д.е. (55500 + 4500). При реализации старого оборудования получено 6000 у.д.е. Следовательно, стартовый отток денежных средств составит 54000 у.д.е. (60000 - 6000). Введение нового оборудования даст экономию денежных средств в размере 21300 у.д.е. в год до налогообложения в течение 5 лет, после чего эко­номия прекратится, а оборудование не будет иметь ликвидационной стоимости.

При рассмотрении данного проекта нас интересует разница меж­ду величинами денежных потоков в результате альтернативы: продол­жения работы на старом оборудовании или замены его новым. Так как срок эксплуатации оборудования данного типа более одного года, мы не можем сразу вычесть всю его стоимость из прибыли для уменьше­ния налогооблагаемой базы, т.е. мы должны начислить по нему амор­тизацию.

Далее расчет валовой прибыли, как налогооблагаемой базы, производится так же, как в предыдущем примере.

Предположим, что оборудование, приобретение которого мы пла­нируем, имеет срок амортизации 5 лет и амортизационные отчисления производятся равными долями в течение всего срока эксплуатации.

Годовая норма амортизации составит 20 % от полной стоимости оборудования, т.е. 60000 • 0,2 = 12000 у.д.е. Ставка подоходного налога 40 %. Остаточная стоимость старого оборудования составляет 6000 у.д.е., следовательно, его амортизация равна 0,2 * 6000 = 1200 у.д.е.

Имея эту информацию, мы можем вычислить ожидаемый чистый по­ток денежных средств (поело налогообложения).

Расчет представим в табл. 3.2.

Таблица 3.2.

При расчете чистого потока денежных средств вычитаются до­полнительные расходы на выплату федерального подоходного налога из величины ежегодной экономии денежных средств (21360 - 4260 = = 17100). Эта цифра (I7I00) сопоставляется с дополнительным дохо­дом после выплаты налогов, который равен 6500 у.д.е. в год. Денеж­ный поток и чистая прибыль различаются на сумму дополнительного износа (I7I00 - 10800 = 6500). Вследствие того, что стартовые расходы составляют 54000 у.д.е., мы можем заменить старое обору­дование на новое, ожидая получить чистую экономию I7I00 у.д.е. ежегодно в течение 5 лет.

Рассмотрев основные принципы определения денежных потоков, перейдем к методам анализа эффективности инвестиционных проектов.